BCP - 1Q69: กำไรสุทธิเพิ่มขึ้นก้าวกระโดด แต่ต่ำกว่าคาด

กำไรสุทธิ 1Q69 เพิ่มขึ้นก้าวกระโดด 190.4% YoY และ 177.2% QoQ มาอยู่ที่ 6.1 พันลบ. แต่ต่ำกว่าที่ INVX และตลาดคาดจากขาดทุนจากการป้องกันความเสี่ยงราคาน้ำมันที่สูงกว่าคาด กำไรได้แรงหนุนจากค่าการกลั่นพื้นฐานที่เพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ US$18.6/บาร์เรล (+367% YoY, +72% QoQ) และกำไรสต็อกน้ำมันจำนวนมากถึง 8.3 พันลบ. ขณะที่กำไรปกติอยู่ที่ 953 ลบ. ลดลง 57% YoY และ 80% QoQ จากค่าการตลาดที่ลดลง (QoQ) และกำไรจากการดำเนินงานธุรกิจ E&P ที่ลดลง (YoY) ทั้งนี้กำไรสุทธิ 1Q69 คิดเป็น 66% ของประมาณการกำไรทั้งปีของเรา เราคาดว่ากำไรปกติ 2Q69 จะปรับตัวดีขึ้น QoQ โดยได้รับปัจจัยหนุนจากค่าการกลั่นที่แข็งแกร่งและขาดทุนจากการป้องกันความเสี่ยงที่ลดลง แม้ขาดทุนสต็อกน้ำมันยังคงเป็นความเสี่ยงขาลงที่สำคัญ เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM ด้วยราคาเป้าหมายอิงวิธี SOTP ที่ 40 บาท

ธุรกิจโรงกลั่นสร้างผลการดำเนินงานที่โดดเด่นท่ามกลางภาวะตลาดตึงตัว EBITDA ของธุรกิจโรงกลั่นเพิ่มขึ้นมากกว่าสองเท่า QoQ หนุนโดยอัตราการกลั่นที่ทำสถิติสูงสุดที่ 279.8 KBD และค่าการกลั่นพื้นฐานที่เพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ US$18.57/บาร์เรล ส่วนต่างราคาน้ำมันดีเซลและน้ำมันเครื่องบินที่แข็งแกร่งประกอบกับส่วนต่างราคาน้ำมันดิบ Brent–Dubai ที่ดี สามารถชดเชยผลขาดทุนจำนวนมากจากการป้องกันความเสี่ยงได้ ทั้งนี้ BCP ใช้อัตรากำลังการกลั่นสูงสุดเพื่อรองรับภาวะอุปทานที่ตึงตัวขึ้น และเพื่อให้ได้รับประโยชน์จากค่าการกลั่นตลาดที่แข็งแกร่ง โดยเฉพาะในช่วงเดือนมี.ค.

ธุรกิจการตลาดทำปริมาณการขายได้สูงสุดเป็นประวัติการณ์ แต่มาร์จิ้นถูกกดดัน ธุรกิจการตลาดรายงาน EBITDA ใน 1Q69 ที่ 1.6 พันลบ. เพิ่มขึ้น 22% QoQ แต่ลดลง 11% YoY ปริมาณการขายทำระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่ 3.7 พันล้านลิตร โดยได้รับแรงหนุนจากอุปสงค์ภาคค้าปลีกที่แข็งแกร่งในเดือนมี.ค. อย่างไรก็ดี ค่าการตลาดสุทธิลดลงมาอยู่ที่ 0.73 บาท/ลิตร (-11% YoY, -4% QoQ) จากต้นทุนผลิตภัณฑ์ที่สูงขึ้นและนโยบายตรึงราคาขายปลีกของภาครัฐ ทำให้ความสามารถในการทำกำไรมีจำกัดแม้ว่าปริมาณการขายจะเพิ่มขึ้นก็ตาม

ธุรกิจต้นน้ำได้รับแรงหนุนจากราคาน้ำมันที่สูงขึ้น QoQ แต่ได้รับผลกระทบจากขาดทุนจากการป้องกันความเสี่ยง YoY ธุรกิจต้นน้ำของ BCP (OKEA) รายงาน EBITDA ใน 1Q69 ที่ 4.3 พันลบ. ฟื้นตัวอย่างแข็งแกร่ง QoQ จากราคาขายเฉลี่ยน้ำมันและก๊าซที่ปรับตัวสูงขึ้น รวมถึงปริมาณการขายที่เพิ่มขึ้นถึง 92% QoQ ซึ่งเป็นผลมาจากปริมาณการจำหน่ายมากกว่ากำลังผลิตตามสัญญา (overlift) ของแหล่ง Brage และ Draugen และการเริ่มผลิตน้ำมันและก๊าซธรรมชาติของหลุมผลิต Talisker East อย่างไรก็ตาม EBITDA ปรับตัวลดลง 35% YoY โดยมีสาเหตุหลักมาจากผลขาดทุนที่ยังไม่เกิดขึ้นจริงจากการป้องกันความเสี่ยงราคาน้ำมันและก๊าซ แต่ได้รับการชดเชยบางส่วนจากการโอนกลับรายการขาดทุนจากการด้อยค่าจากราคาน้ำมันล่วงหน้าที่สูงขึ้น

ธุรกิจไฟฟ้าเติบโต YoY แต่ลดลง QoQ จากปัจจัยฤดูกาล กลุ่มธุรกิจไฟฟ้าและโครงสร้างพื้นฐานรายงานรายได้ที่ 1.1 พันลบ. และ EBITDA ที่ 1.4 พันลบ. ใน 1Q69 เพิ่มขึ้น 55% YoY แต่ลดลง 12% QoQ การลดลง QoQ สะท้อนถึงปริมาณการผลิตไฟฟ้าจากพลังงานน้ำที่ลดลงใน สปป.ลาว จากปัจจัยฤดูกาล อย่างไรก็ตาม ผลกระทบดังกล่าวได้รับการชดเชยบางส่วนจากผลประกอบการที่แข็งแกร่งขึ้นของโรงไฟฟ้าก๊าซในสหรัฐฯ จากรายได้ค่าความพร้อมจ่าย (capacity revenue) ที่สูงขึ้น และการหยุดซ่อมบำรุงที่ลดลง

แนวโน้ม 2Q69: ค่าการกลั่นแข็งแกร่ง โดยมีขาดทุนจากสต็อกน้ำมันเป็นความเสี่ยงสำคัญ เราคาดว่าราคาน้ำมันและค่าการกลั่นจะยังคงอยู่ในระดับสูงใน 2Q69 โดยได้รับปัจจัยหนุนจากความเสี่ยงด้านอุปทานในตะวันออกกลางและตลาดผลิตภัณฑ์น้ำมันที่ตึงตัว อย่างไรก็ดี ค่าพรีเมียมน้ำมันดิบ ค่าขนส่ง ค่าประกันภัยที่สูงขึ้น รวมถึงความผันผวนจากการป้องกันความเสี่ยงอาจสร้างแรงกดดันต่อกำไรปกติได้ ทั้งนี้ บริษัทได้จัดหาน้ำมันดิบสำรองไว้ล่วงหน้าจนถึงเดือนก.ค.-.ค. 2569 ซึ่งจะช่วยสนับสนุนให้อัตราการกลั่นยังคงอยู่ในระดับสูง

คงคำแนะนำ OUTPERFORM ด้วยราคาเป้าหมาย 40 บาท เรายังคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ BCP โดยได้รับปัจจัยหนุนจากกำไรธุรกิจโรงกลั่นและการตลาดน้ำมันที่แข็งแกร่ง ขณะที่คาดว่าส่วนแบ่งกำไรจาก OKEA จะยังคงแข็งแกร่งต่อเนื่อง โดยได้รับแรงหนุนจากราคาน้ำมันและก๊าซที่สูงขึ้นในตลาดยุโรป ราคาเป้าหมายที่ 40 บาท อิงจากวิธี sum-of-parts ซึ่งคิดเป็น PBV เพียง 0.8 เท่า (-1SD)

ปัจจัยเสี่ยงและความกังวล ภาวะเศรษฐกิจชะลอตัวอาจส่งผลกระทบต่อความต้องการผลิตภัณฑ์น้ำมันสำเร็จรูปและค่าการกลั่น ความผันผวนของราคาน้ำมันมีความเสี่ยงที่จะทำให้เกิดผลขาดทุนจากสต็อกน้ำมัน ปัจจัยเสี่ยงอื่นๆ คือ การเปลี่ยนแปลงกฎหมายเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจก รายการด้อยค่าของสินทรัพย์ในธุรกิจ E&P และการควบคุมราคาขายปลีก ความกังวลด้าน ESG มุ่งไปที่ผลกระทบต่อสิ่งแวดล้อมและความพร้อมในการเปลี่ยนผ่านด้านพลังงาน

1Q26: Profit surged but missed estimates

Net profit jumped 190.4% YoY and 177.2% QoQ to Bt6.1bn but missed estimates on a higher loss from oil hedging than expected. Profit was driven by higher operating GRM at US$18.6/bbl (+367% YoY, +72% QoQ) and a sizable inventory gain of Bt8.3bn. Core profit sank 57% YoY and 80% QoQ to Bt953mn due to lower marketing margin (QoQ) and E&P operating profit (YoY). 1Q26 net profit accounted for 66% of our full-year forecast. We expect 2Q26 core profit to improve QoQ on solid GRM and lower hedging loss, with inventory loss as the biggest downside risk. We maintain OUTPERFORM with a SOTP TP of Bt40.

Refining delivered exceptional operational performance amid tight markets. Refinery EBITDA more than doubled QoQ, supported by a record crude run of 279.8 KBD and a surge in operating GRM to US$18.57/bbl. Strong diesel and jet fuel crack spreads, combined with favorable Brent–Dubai differentials, outweighed sizable hedging losses. BCP maximized utilization rate to accommodate tighter supply and to capture the benefit of a strong market GRM, chiefly in March.

Marketing segment delivered record volume, but margin slimmed. The marketing business reported EBITDA of Bt1.6bn in 1Q26, up 22% QoQ but down 11% YoY. Sales volume reached a record 3.7bn liters, driven by strong retail demand in March. Net marketing margin fell to Bt0.73/liter (-11% YoY, -4% QoQ) with a higher product cost and government retail price cap offsetting gain from volume growth.

Upstream driven by higher oil price QoQ but hit by hedging losses YoY. BCP’s upstream business (OKEA) reported EBITDA of Bt4.3bn in 1Q26, rebounding strongly QoQ on higher realized oil and gas prices and a 92% QoQ surge in sales volume from overlift at Brage and Draugen and first production from Talisker East. EBITDA fell 35% YoY due to unrealized oil and gas hedging losses, offset by an impairment reversal linked to higher forward oil prices.

Power business up YoY, but lower QoQ on seasonality. The power and infrastructure segment reported revenue of Bt1.1bn and EBITDA of Bt1.4bn in 1Q26, up 55% YoY but down 12% QoQ on seasonally lower hydropower output in Lao PDR. This was partly offset by stronger earnings from US gas‑fired power plants due to higher capacity revenue and fewer maintenance outages.

2Q26 outlook: strong GRM with inventory loss as risk. We expect oil prices and refining margins to remain high in 2Q26, supported by Middle East supply risks and tight product markets. Higher crude premium, freight, insurance cost and hedging volatility may pressure core earnings. Crude supply is secured through July-August 2026, supporting high utilization.

Maintain OUTPERFORM with TP of Bt40. We retain our OUTPERFORM rating on strong oil refining and marketing earnings. Earnings contribution from OKEA is expected to remain solid, supported by higher oil and gas prices in the European market. TP of Bt40 is based on sum-of-the-parts, implying only 0.8 PBV (-1SD).

Risks & concerns.Economic slowdown may weaken refined oil demand and GRM; oil price swings risk stock losses. Other risks include GHG regulations, E&P impairments, and retail price controls. ESG concerns focus on environmental impact and energy transition readiness.

Download PDF Click > BCP260518_E.pdf