สาธารณูปโภค - เลือกซื้อหุ้นที่มีปัจจัยบวกเฉพาะตัวท่ามกลางปีที่ไม่แน่นอน

เรามองว่ามี overhang หลายอย่างที่ต้องจับตาในกลุ่มสาธารณูปโภค ได้แก่: 1) ความเป็นไปได้ที่จะมีการคงหรือปรับลดค่าไฟฟ้าฐานลงอีกตามเป้าหมายของรัฐบาลที่ต้องการลดค่าไฟฟ้าเพื่อลดภาระค่าครองชีพประชาชน ซึ่งจะส่งผลกระทบต่อรายได้ของผู้ประกอบการโรงไฟฟ้า SPP 2) ความขัดแย้งในตะวันออกกลางที่ทวีความรุนแรงมากขึ้น ซึ่งจะส่งผลทำให้ต้นทุนก๊าซธรรมชาติสูงขึ้น และ 3) ความล่าช้าของแผนพัฒนากำลังผลิตไฟฟ้าของประเทศไทยฉบับใหม่ อันได้แก่ การรับซื้อไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียน เฟส 2 และแผน PDP2024 อย่างไรก็ตาม เราคาดการณ์ถึงส่วนแบ่งกำไรที่เป็นบวกจากผู้ประกอบการโรงไฟฟ้า CCGT ในสหรัฐฯ (BCPG, GULF) ซึ่งจะได้รับประโยชน์จากค่า capacity payment ที่ปรับตัวขึ้นมาก

โครงการไรงฟฟ้า CCGT ในสหรัฐฯ จะมีบทบาทสำคัญสำหรับ GULF และ BCGP ตั้งแต่เดือนมิ.ย. 2568 เป็นต้นไป เราคาดว่าผู้ประกอบการโรงไฟฟ้า CCGT จะได้รับประโยชน์จากการปรับตัวเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญของค่า capacity payment ในสหรัฐฯ จากระดับ US$31/MW-วันในปี 2567 สู่สมมติฐานที่เราวางไว้ที่ US$170/MW-วัน ในปี 2568 จากนั้นจะเพิ่มขึ้นเป็น US$215/MW-วัน ในปี 2569 เราพบว่าบริษัทผู้ผลิตไฟฟ้าจดทะเบียนในตลาดสหรัฐฯ ส่วนใหญ่ที่มีโรงไฟฟ้า CCGT ในพอร์ตมีมูลค่าที่สูงขึ้น ซึ่งหนุนให้ราคาหุ้นปรับตัวสูงขึ้น แนวโน้มเช่นนี้าจะส่งผลทำให้มูลค่าของ GULF และ BCPG ปรับเพิ่มขึ้น

เราคาดว่ากลุ่มสาธารณูปโภคจะมีกำไรปกติที่แข็งแกร่งใน 2Q68 นำโดย GULF เราคาดว่าบริษัทในกลุ่มสาธารณูปโภคภายใต้การวิเคราะห์ของเราจะรายงานกำไรปกติรวม 7.7 พันลบ. ใน 2Q68 เพิ่มขึ้น 8.7% YoY และ 4.9% QoQ หลักๆ ได้แรงหนุนจากรายได้เงินปันผลจำนวนมากจาก KBANK ของ GULF

เลือกซื้อหุ้นที่มีปัจจัยบวกเฉพาะตัวในกลุ่มสาธารณูปโภค หุ้นเด่นของเรายังคงเป็น GULF ในขณะที่เรายังคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ BCPG และคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ GPSC และ BGRIM

เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ GULF โดยให้ราคาเป้าหมายที่ 70 บาท อ้างอิงวิธี DCF (WACC ที่ 4.5% และ terminal growth ที่ 1.6%) เราคาดว่าโมเมนตัมกำไรปกติของ GULF จะยังคงแข็งแกร่งใน 2Q68 และ 2H68 โดยได้รับปัจจัยหนุนจากรายได้เงินปันผลสูงสุดเป็นประวัติการณ์จาก KBANK ประโยชน์จากค่า capacity payment ที่ปรับตัวขึ้นมาก และกำลังการผลิตที่เพิ่มขึ้น

เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ BCPG โดยให้ราคาเป้าหมายที่ 7.8 บาท อ้างอิงวิธี DCF (WACC ที่ 7.4% และ terminal growth ที่ 0.5%) ปัจจัยกระตุ้นจากค่า capacity payment ในสหรัฐฯ ที่ปรับตัวขึ้นมากจะผลักดันให้กำไรปกติของ BCPG ปรับตัวเพิ่มขึ้นสู่ระดับสูงสุดในรอบ 3 ปี ใน 2H68

เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ BGRIM เนื่องจากเราคาดว่ากำไร 2H68 จะได้รับผลกระทบจากค่า Ft ที่ลดลง และต้นทุนก๊าซที่สูงขึ้น แต่จะได้รับการชดเชยบางส่วนจากการ COD โรงไฟฟ้าใหม่ เช่น โครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมนอกชายฝั่ง Nakwol 1, IBS และ ARECO ที่คาดว่าจะ COD ใน 2H68

เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ GPSC เนื่องจากคาดว่าจะได้รับผลกระทบจากค่า Ft ที่ลดลงและต้นทุนก๊าซที่สูงขึ้นใน 2H68 แต่จะได้รับการชดเชยบางส่วนจากกำลังการผลิตที่เพิ่มขึ้นอย่างมากจาก Avaada Energy

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ ต้นทุนก๊าซสูงกว่าคาด ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบต่อสิ่งแวดล้อมจากการใช้เชื้อเพลิงฟอสซิล การบริหารจัดการพลังงาน การปล่อยก๊าซเรือนกระจกสูง และผลกระทบต่อชุมชนใกล้เคียง

Be selective in an uncertain year

We see several overhangs for the sector: a potential further cut in electricity tariff base (or at best unchanged) per government policy, high gas cost eroding SPP margin, delay in new capacity bids in Thailand and change from fixed tariff to an auction-based mechanism. However, US CCGT players (BCPG, GULF) will benefit from a sharp increase in capacity payment. This jump in capacity payment leads to an Outperform on GULF (sector top pick) and BCPG; GPSC and BGRIM stay Neutral.

Several overhangs for the sector. 1) Government intervention cutting base electricity tariff further (at best left unchanged) to lower costs for consumers, eating into SPP revenue; 2) increased political unrest in the Middle East, pushing up gas costs; 3) delays in new domestic power development plans, including Renewable Phase 2 and PDP2024. At the same time, things look good for US CCGT players (BCPG, GULF) who will benefit from a sharp increase in capacity payments

CCGT projects in the US to be significant for GULF and BCPG from June. We expect CCGT operators to benefit from a jump in average capacity payments from US$31/MW-day in 2024 to our assumed US$170/MW-day in 2025 and then up to US$215/MW-day in 2026F. Valuations for most listed power companies in the US with CCGT plants in their portfolio have risen, leading to share price rallies, and GULF and BCPG shares should follow suit.

We anticipate strong 2Q25 sector core earnings, led by GULF. Companies under our coverage are projected to report core earnings of Bt7.7bn, representing 8.7% YoY and 4.9% QoQ growth, primarily driven by GULF's substantial dividend income from KBANK.

Buy the sector selectively. Our top pick is still GULF. We maintain Outperform on BCPG and Neutral on GPSC and BGRIM.

We maintain our Outperform rating on GULF, with target price of Bt70.0 based on DCF valuation (WACC at 4.5%, terminal growth at 1.6%). Its core earnings momentum remains solid in 2Q25 and 2H25 due to record-high dividend income from KBANK, the leap in US capacity payment and the new added capacity.

We maintain our Outperform rating on BCPG, with a target price of Bt7.8 based on DCF valuation (WACC at 7.4%, terminal growth at 0.5%). A sharp increase in capacity payment in the US will drive its core profit to highest level in three years in 2H25.

We maintain our Neutral on BGRIM as we expect 2H25 earnings to be hurt by the lower Ft rate and higher gas cost, though there will be a partial offset by new startups (Nakwol 1 offshore wind, IBS, and ARECO projects) in 2H25.

We maintain our Neutral on GPSC on the impact from lower Ft rate and higher gas cost in 2H25, with a partial offset from a jump in capacity at Avaada Energy.

Key risks: Higher than expected gas cost. Key ESG risks are the environmental impact from exposure to fossil fuels, energy management, high greenhouse gas emission and nearby community impact.

Download EN version click >> UTILITIES250701_E.pdf