SPRC รายงานกำไรสุทธิ 1.58 พันลบ. ใน 3Q68 ฟื้นตัวดีขึ้นมากจากขาดทุน 812 ลบ. ใน 2Q68 และขาดทุน 2.22 พันลบ. ใน 3Q67 โดยได้แรงหนุนจากกำไรจากสต๊อกน้ำมันจำนวน US$14.6 ล้าน (380 ลบ.) และอัตรากำไรขั้นต้นของกิจการที่เพิ่มขึ้นเป็น US$6.85/bbl (+8% QoQ, +30% YoY) กำไรหลังปรับปรุงรายการพิเศษเพิ่มขึ้น 145% QoQ และ 840% YoY มาอยู่ที่ 1.2 พันลบ. โดยได้แรงหนุนจากอัตรากำไรขั้นต้นของธุรกิจการกลั่นน้ำมันและธุรกิจจัดจำหน่ายผลิตภัณฑ์ปิโตรเลียมที่ปรับตัวดีขึ้น โครงการเพิ่มประสิทธิภาพต้นทุน และอัตราน้ำมันดิบที่นำเข้ากลั่นที่สูงขึ้น (95.9%) กำไรสุทธิ 9M68 ที่ 1.4 พันลบ. ดีกว่าที่เราและตลาดคาดการณ์ไว้ ส่งผลทำให้เราปรับประมาณการกำไรสุทธิปี 2568 เพิ่มขึ้น 33% เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ SPRC ด้วยราคาเป้าหมาย (กลางปี 2569) ที่ 6.4 บาท (PBV 0.7 เท่า หรือ -2SD ของ PBV เฉลี่ย 5 ปี)
ค่าการกลั่นและปริมาณน้ำมันดิบที่นำเข้ากลั่นที่สูงขึ้นช่วยหนุนกำไรของธุรกิจการกลั่นน้ำมัน EBITDA ของธุรกิจการกลั่นน้ำมันปรับตัวเพิ่มขึ้น 816% QoQ มาอยู่ที่ US$67 ล้าน (2.17 พันลบ.) โดยได้แรงหนุนจากส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ middle distillate ที่แข็งแกร่งขึ้น กำไรจากสต๊อกน้ำมัน และค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานที่ลดลง ค่าการกลั่นปรับตัวขึ้นมาอยู่ที่ US$5.40/bbl ในขณะที่ค่าการกลั่นทางบัญชีปรับตัวเพิ่มขึ้นก้าวกระโดดมาอยู่ที่ US$6.36/bbl จาก US$1.71/bbl ใน 2Q68 ปริมาณน้ำมันดิบที่นำเข้ากลันก็เพิ่มขึ้น 6% YoY และ 7% QoQ มาอยู่ที่ 168kbd (อัตราน้ำมันดิบที่นำเข้ากลั่น 95.9%) การเพิ่มปริมาณน้ำมันดิบที่นำเข้ากลั่นใน 3Q68 เป็นการชดเชยการผลิตที่ชะลอตัวในไตรมาสก่อนเนื่องจากมีการปิดซ่อมบำรุงเล็กน้อยเพื่อปรับปรุงประสิทธิภาพการผลิต
ค่าการตลาดที่สูงขึ้นช่วยหนุนกำไรของธุรกิจจัดจำหน่ายผลิตภัณฑ์ปิโตรเลียม EBITDA เพิ่มขึ้น 254% QoQ เป็น US$20.6 ล้าน (665 ลบ.) โดยได้แรงหนุนจากมาร์จิ้นที่เพิ่มขึ้นเป็น US$1.45/bbl และการลดต้นทุน ปริมาณขายลดลงเล็กน้อย QoQ แต่เพิ่มขึ้น 7% YoY โดยได้รับแรงหนุนจากการควบรวมสถานี Pure Thai
อัตรากำไรขั้นต้นของกิจการ อัตรากำไรขั้นต้นของกิจการเพิ่มขึ้น 8% QoQ เป็น US$6.85/bbl โดยได้แรงหนุนทั้งจากธุรกิจการกลั่นน้ำมันและธุรกิจจัดจำหน่ายผลิตภัณฑ์ปิโตรเลียม เมื่อรวมกับกำไรจากสต๊อกน้ำมันที่ US$0.96/bbl อัตรากำไรขั้นต้นทางบัญชีของกิจการจึงเพิ่มขึ้นก้าวกระโดดจาก US$2.9/bbl ใน 2Q68 มาอยู่ที่ US$7.8/bbl ใน 3Q68 เทียบกับค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานของกิจการที่ US$2.63/bbl
แนวโน้ม 4Q68 เราคาดว่าค่าการกลั่นจะทรงตัวถึงแข็งแกร่งใน 4Q68 โดยได้รับแรงหนุนจากความต้องการใช้น้ำมันทำความร้อนในช่วงฤดูหนาวและความเสี่ยงทางภูมิรัฐศาสตร์ ปัจจัยหนุนจะมาจากส่วนต่างราคาน้ำมันเครื่องบินและน้ำมันดีเซลที่แข็งแกร่ง ขณะที่น้ำมันเบนซินอาจอ่อนตัวลงตามฤดูกาล การเติบโตของธุรกิจจัดจำหน่ายผลิตภัณฑ์ปิโตรเลียมจะได้รับแรงหนุนจากการขยายสถานีบริการค้าปลีกและการฟื้นตัวของกลุ่มการบิน การหยุดซ่อมบำรุงใน 1Q69 อาจทำให้ SPRC ต้องบันทึกค่าใช้จ่ายที่เกี่ยวข้องบางส่วนใน 4Q68 (US$25-30 ล้าน)
คงราคาเป้าหมายไว้ที่ 6.40 บาท อ้างอิง PBV (กลางปี 2569) ที่ 0.7 เท่า เราประเมินมูลค่า SPRC โดยอิงกับระดับ -2SD ของ PBV เฉลี่ย 5 ปี ซึ่งเราเชื่อว่าสะท้อนความไม่แน่นอนของธุรกิจการกลั่นน้ำมันสืบเนื่องมาจากปัญหาทางภูมิรัฐศาสตร์ที่ยืดเยื้อและอุปทานใหม่ทั่วโลก รวมถึงกำไรที่คาดว่าจะสะดุดลงในปี 2569 จากการปิดซ่อมบำรุงใหญ่ ระดับดังกล่าวคิดเป็น EV/EBITDA (ปี 2569) ได้ที่เพียง 4.7 เท่า เทียบกับค่าเฉลี่ย >9 เท่าของบริษัทที่ประกอบธุรกิจเดียวกันในตลาดภูมิภาค อัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลที่ 7% ซึ่งอิงกับกระแสเงินสดและฐานะการเงินที่แข็งแกร่ง ก็ดูน่าสนใจ
ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: ภาวะเศรษฐกิจชะลอตัวอาจส่งผลกระทบต่อความต้องการผลิตภัณฑ์น้ำมันสำเร็จรูปของ SPRC ซึ่งก็จะส่งผลกระทบต่อค่าการกลั่นด้วยเช่นกัน ในขณะที่ความผันผวนของราคาน้ำมันอาจส่งผลทำให้มีขาดทุนจากสต๊อกน้ำมันเพิ่มขึ้น ปัจจัยเสี่ยงอื่นๆ ได้แก่ การเปลี่ยนแปลงกฎหมายเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจก และโครงสร้างราคาน้ำมันในประเทศ ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบของธุรกิจต่อสิ่งแวดล้อม และการปรับตัวในช่วงเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสะอาด
3Q25: Stronger turnaround than expected
3Q25 net profit was Bt1.58bn, a sharp reversal from a Bt812mn loss in 2Q25 and Bt2.22bn loss in 3Q24, driven by a US$14.6mn (Bt380mn) inventory gain and stronger enterprise margin of US$6.85/bbl (+8% QoQ, +30% YoY). Adjusted net profit surged 145% QoQ and 840% YoY to Bt1.2bn, supported by improved refining and commercial margins, cost optimization and higher crude intake utilization (95.9%). 9M25 net profit of Bt1.4bn beat estimates, prompting a 33% rise in earnings forecast for 2025F. We maintain OUTPERFORM, with TP (mid-2026) of Bt6.40 (0.7x PBV, -2SD of 5Y average).
Higher GRM and crude run aided refinery profit. Refinery EBITDA surged 816% QoQ to US$67mn (Bt2.17bn) on stronger middle distillate cracks, inventory gains and lower opex. Market GRM rose to US$5.40/bbl, while accounting GRM jumped to US$6.36/bbl from US$1.71/bbl in 2Q25. Crude intake also increased 6% YoY and 7% QoQ to 168kbd (95.9% utilization). The rise in crude run in 3Q25 was to offset slow production in the prior quarter due to a minor shutdown to improve reliability.
Higher marketing margin drove commercial segment profit. EBITDA rose 254% QoQ to US$20.6mn (Bt665mn), driven by margin expansion to US$1.45/bbl and cost savings. Sales volume declined slightly QoQ but grew 7% YoY, supported by Pure Thai station consolidation.
Enterprise margin. Enterprise margin rose 8% QoQ to US$6.85/bbl, fueled by both refinery and commercial segments. Together with an inventory gain of US$0.96/bbl, accounting enterprise margin jumped to US$7.8/bbl in 3Q25 from US$2.9/bbl in 2Q25 vs. cash operating expenses of US$2.63/bbl.
4Q25 outlook. We expect stable to strong GRM in 4Q25, supported by seasonal winter heating demand and geopolitical risks. Support will also come from firm jet fuel and diesel cracks, while gasoline may soften seasonally. Commercial growth will be supported by retail network expansion and aviation recovery. With a maintenance shutdown in 1Q26, SPRC may have to book some related expenses in 4Q25 (US$25-30mn).
TP kept at Bt6.40 based on PBV of 0.7x (mid-2026F). We value SPRC based on -2SD of 5-year average PBV, which we believe factors in the uncertainties for oil refineries from persistent geopolitical issues and new global supply, as well as an earnings hiccup in 2026F from a major turnaround. This implies only 4.7x EV/EBITDA (2026F) vs. an average of >9x for regional peers. Dividend yield of 7% is also good, pegged to strong cash flow and financial health.
Key risks: Economic slowdown may hurt demand for its refined oil products which could also damage market GRM, while oil price volatility may bring more stock loss. Other risks include regulatory changes in GHG emissions and domestic oil price structure. Key ESG risk factors include the environmental impact of its business and how it adapts during the transition to clean energy.
Download PDF Click > SPRC251113_E.pdf
