ACE รายงานกำไรสุทธิ 4Q67 ที่ 254 ลบ. เพิ่มขึ้น 53% YoY และ 129% QoQ เนื่องจากบริษัทมีกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนจำนวน 72 ลบ. กำไรสุทธิจากการดำเนินงานปกติ (NNP) ลดลง 23% YoY และ 29% QoQ มาอยู่ที่ 205 ลบ. ซึ่งเป็นผลมาจากรายได้จากการขายที่ลดลงของโรงไฟฟ้าชีวมวลและโรงไฟฟ้าขยะชุมชนจากชั่วโมงการหยุดเดินเครื่องที่เพิ่มขึ้น ซึ่งก็ส่งผลกระทบทำให้อัตรากำไรขั้นต้นโดยรวมลดลง 2ppt QoQ มาอยู่ที่ 24.7% กำไรสุทธิปี 2567 ลดลง 22% YoY มาอยู่ที่ 839 ลบ. (ต่ำสุดนับตั้งแต่ปี 2563) สะท้อนถึงกำไรปกติที่ลดลง 21% เนื่องจากกำไรของโรงไฟฟ้าขยะชุมชนลดลงหลังจากสิ้นสุดช่วงระยะเวลาการได้รับส่วนเพิ่มราคารับซื้อไฟฟ้า (adder) เมื่อปลายปี 2566 เราคาดว่า NNP หรือกำไรสุทธิจากการดำเนินงานปกติจะปรับตัวเพิ่มขึ้น 20% ในปี 2568 โดยได้แรงหนุนจากกำลังการผลิตที่เพิ่มขึ้นของโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์และโรงไฟฟ้าขยะชุมชนซึ่งทยอยเริ่มดำเนินงานตั้งแต่ปลายปี 2567 อย่างไรก็ตาม เราเชื่อว่าความสนใจที่นักลงทุนมีต่อ ACE จะยังอยู่ในระดับต่ำ เนื่องจากขาดปัจจัยกระตุ้นราคาหุ้นและไม่มีการจ่ายเงินปันผล เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ ACE โดยปรับราคาเป้าหมายลดลงจาก 1.50 บาท มาอยู่ที่ 1.40 บาท อ้างอิง EV/EBITDA (ปี 2568) ที่ 10 เท่า (-1SD ของค่าเฉลี่ย 3 ปี)
ACE - 4Q67: กำไรอัตราแลกเปลี่ยนหนุนกำไรสุทธิเพิ่มขึ้น QoQ
รายได้ลดลง QoQ จากชั่วโมงการหยุดเดินเครื่องที่เพิ่มขึ้น รายได้จากการขายลดลง 3.2% QoQ ซึ่งเป็นผลมาจากรายได้ที่ลดลงจากการหยุดซ่อมบำรุงโรงไฟฟ้าชีวมวล โรงไฟฟ้าโคเจนเนอเรชั่นที่ใช้ก๊าซเป็นเชื้อเพลิง และโรงไฟฟ้าขยะชุมชน ซึ่งถูกชดเชยโดยรายได้ที่สูงขึ้นจากธุรกิจพลังงานแสงอาทิตย์ทั้งจากการผลิตไฟฟ้าและบริการติดตั้งระบบผลิตไฟฟ้าจากพลังงานแสงอาทิตย์บนหลังคาสำหรับลูกค้าอุตสาหกรรม ACE เริ่มเปิดดำเนินการโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์แบบติดตั้งบนพื้นดิน (โซลาร์ฟาร์ม) จำนวน 5 โครงการในเดือนธ.ค. 2567 โดยมีกำลังการผลิตรวม 71MW (ตามสัญญา 35.4MW) โรงไฟฟ้าชีวมวลยังคงเป็นส่วนสำคัญที่สร้างรายได้ให้กับบริษัท โดยคิดเป็น 58% ของรายได้รวมใน 4Q67
อัตรากำไรขั้นต้นลดลง QoQ มาอยู่ที่ 24.7% ใน 4Q67 อัตรากำไรขั้นต้นลดลง 5% YoY และ 10.3% QoQ หลักๆ เกิดจากโรงไฟฟ้าชีวมวล การดำเนินงานที่ลดลงของโรงไฟฟ้าชีวมวลและโรงไฟฟ้าขยะชุมชนส่งผลกระทบทำให้อัตรากำไรขั้นต้นโดยรวมใน 4Q67 ลดลง 2ppt มาอยู่ที่ 24.7% ในขณะที่อัตรากำไรขั้นต้นของโรงไฟฟ้าโคเจนเนอเรชั่นที่ใช้ก๊าซเป็นเชื้อเพลิงเพิ่มขึ้น QoQ ซึ่งเป็นผลมาจากต้นทุนเชื้อเพลิงที่ลดลง แม้ว่าจะสอดคล้องกับรายได้จากการให้บริการภายใต้ PPA (เชื่อมโยงกับต้นทุนเชื้อเพลิง) ที่ลดลง
แนวโน้มกำไรปี 2568 เราคาดว่ากำไรจากการดำเนินงานจะปรับตัวดีขึ้นในปี 2568 โดยได้แรงหนุนจากโครงการใหม่ที่จะเปิดดำเนินงานในปี 2568 ซึ่งส่วนใหญ่เป็นโครงการโซลาร์ฟาร์ม 10 โครงการ (กำลังการผลิตตามสัญญา +57.33MW) และโรงไฟฟ้าขยะชุมชน 2 โครงการ (กำลังการผลิตตามสัญญา 15.75MW) นอกจากนี้เรายังคาดว่าโรงไฟฟ้าชีวมวลบางส่วนจะเริ่มทยอยเปิดดำเนินงานในช่วงปลายปี 2568 โรงไฟฟ้าเหล่านี้เป็นโรงไฟฟ้าที่ได้รับ PPA คืนมาจากการไฟฟ้าส่วนภูมิภาคหลังจากศาลปกครองสูงสุดตัดสินให้บริษัทชนะคดีในปี 2566 เราประเมินได้ว่ากำไรปกติปี 2568 จะเติบโต 20% YoY มาอยู่ที่ 1.02 พันลบ. อย่างไรก็ตาม อัตราส่วนหนี้สินสุทธิ/EBITDA ของ ACE จะเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องจากการกู้เงินเพิ่มเพื่อลงทุนในโครงการใหม่ ซึ่งจะทำให้ต้นทุนทางการเงินเพิ่มขึ้น 27% เราประเมินว่าอัตราส่วนหนี้สินสุทธิ/EBITDA ของ ACE จะทำจุดสูงสุดที่ 6-6.5 เท่า ในอีก 2-3 ปีข้างหน้า แม้ว่าจะสามารถบริหารจัดการเพื่อรักษาอันดับเครดิตไว้ก็ตาม
ปรับราคาเป้าหมายที่อิงกับ EV/EBITDA ลดลงเล็กน้อยมาอยู่ที่ 1.40 บาท เราปรับราคาเป้าหมาย (สิ้นปี 2568) ของ ACE ลดลงเล็กน้อยจาก 1.50 บาท/หุ้น มาอยู่ที่ 1.40 บาท/หุ้น โดยอิงกับ EV/EBITDA ที่ 10 เท่า (-1SD ของค่าเฉลี่ย 3 ปี) ที่ราคาเป้าหมายของเรา หุ้น ACE จะซื้อขายที่ P/E (ปี 2568) ที่ 15 เท่า ต่ำกว่าหุ้นอื่นๆ ในธุรกิจผลิตไฟฟ้าในตลาดหุ้นไทยที่ปัจจุบันซื้อขายที่ P/E 18 เท่าอยู่เล็กน้อย
ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: 1) ความล่าช้าในการก่อสร้างและเปิดดำเนินงานโครงการโรงไฟฟ้าใหม่ๆ ในแผนงาน 2) ต้นทุนวัตถุดิบของโครงการโรงไฟฟ้าชีวมวลสูงกว่าคาด 3) ต้นทุนการลงทุนสูงกว่าคาด และผลตอบแทนจากการลงทุนต่ำกว่าคาด และ 4) การเปลี่ยนแปลงนโยบายเกี่ยวกับพลังงานหมุนเวียนของรัฐบาล
4Q24: FX gain drives profit QoQ
Net profit grew 53% YoY and 129% QoQ to Bt254mn on FX gain of Bt72mn. Normalized net profit fell 23% YoY and 29% QoQ to Bt205mn on shutdowns of biomass and MSW power plants that cut revenue. This also hurt gross margin, shrinking it 2ppt QoQ to 24.7%. Net profit for 2024 fell 22% YoY to Bt839mn (lowest since 2020) on a 21% fall in core profit after expiration of the adder for MSW power plants in late 2023. We expect 20% growth in core profit in 2025F, driven by greater solar and MSW power plant capacity as startups started gradually in late 2024. We believe appetite for the stock will remain weak without a catalyst and dividend. We maintain NEUTRAL with TP cut from Bt1.50 to Bt1.40 on EV/EBITDA (2025F) of 10x (-1SD of 3-year avg).
Revenue down QoQ on more maintenance shutdowns. Sales revenue fell 3.2% QoQ on maintenance shutdowns at biomass, gas-cogeneration and MSW power plants. This was offset by higher revenue from solar power, both for electricity generation and rooftop solar system installation service for industrial customers. ACE started five new solar farm projects in Dec-2024 with combined capacity of 71MW (35.4MW contracted). Biomass power plants remained key contributors to total revenue in 4Q24, accounting for 58%.
Gross margin softened QoQ to 24.7% in 4Q24. Gross profit fell 5% YoY and 10.3% QoQ, led down by biomass power plants and lower biomass and MSW power plant operations, narrowing overall gross margin in 4Q24 by 2ppt to 24.7%. Gross margin for gas-cogeneration rose QoQ due to lower fuel cost, though this aligned with lower revenue from service under PPA, linked to fuel cost.
2025F earnings outlook. We expect operating profit to improve in 2025, backed by new projects coming on stream in 2025: 10 solar farms (+57.33MW contracted capacity) and two MSW power plants (15.75MW contracted). We also expect some biomass power plants to start up gradually in late 2025. These power plants are those whose PPAs were returned from the PEA after the Supreme Court ruled in favor of the company in 2023. We estimate 2025 core profit growth of 20% YoY to Bt1.02bn. At the same time, there will be a continued increase in net debt/EBITDA as it will need to draw down more loans to finance the new projects, and this will increase finance cost by 27%. We expect net debt/EBITDA ratio to peak to 6-6.5x in the next 2-3 years, though this will be managed to maintain its credit rating.
TP is trimmed to Bt1.4 based on EV/EBITDA multiple. We trim TP (end-2025) from Bt1.50 to Bt1.40, based on EV/EBITDA of 10x (-1SD of 3-year average). At our TP, the stock would be trading at 15x PE (2025F), slightly below Thai power generating peers’ 18x.
Key risks. 1) Delays in construction and startup of power projects in the pipeline, 2) higher feedstock cost for biomass plants, 3) higher investment costs and lower investment returns than expected, and 4) changes in government policy on renewable energy.
Download EN version click >> ACE250304_E.pdf