AH – 2Q26 ดีกว่าคาด แต่แนวโน้ม 2H26 อ่อนตัวลง

2Q26: ดีกว่าคาด AH รายงานกำไรสุทธิ 2Q26 ที่ 195 ลบ. เพิ่มขึ้น 81% YoY แต่ลดลง 38% QoQ สูงกว่าที่ตลาดคาด 33% เมื่อหักขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนออก กำไรปกติอยู่ที่ 202 ลบ. เพิ่มขึ้น 78% YoY แต่ลดลง 35% QoQ กำไรที่เติบโต YoY อย่างแข็งแกร่งได้รับแรงหนุนจากอัตรากำไรขั้นต้นที่สูงขึ้นและส่วนแบ่งกำไรจากเงินลงทุนที่เพิ่มขึ้น

ประเด็นสำคัญ:

• ยอดขายชิ้นส่วนยานยนต์ OEM (66% ของรายได้) ลดลง 5% YoY และ 2% QoQ มาอยู่ที่ 4.4 พันลบ. การดำเนินงานในประเทศไทย (36% ของรายได้) และจีน (5%) ยังคงอ่อนแอจากการผลิตรถยนต์ในประเทศไทยที่ชะลอตัว การสิ้นสุดคำสั่งซื้อของ VinFast และการแข่งขันที่รุนแรงในจีน ในทางกลับกัน การดำเนินงานในโปรตุเกส (21%) และมาเลเซีย (4%) มีการเติบโตที่แข็งแกร่ง โดยได้รับแรงหนุนจากการเริ่มผลิตออเดอร์ใหม่ ฐานต่ำจากผลกระทบเหตุไฟฟ้าดับในโปรตุเกสใน 2Q25 และปริมาณคำสั่งซื้อที่เพิ่มขึ้นจาก Proton ในมาเลเซีย
• ยอดขายธุรกิจตัวแทนจำหน่ายรถยนต์ (34% ของรายได้) เพิ่มขึ้น 17% YoY และ 26% QoQ มาอยู่ที่ 2.2 พันลบ. การดำเนินงานในมาเลเซีย (20% ของรายได้) ยังคงเป็นปัจจัยขับเคลื่อนการเติบโตที่สำคัญ โดยได้รับแรงหนุนจากยอดขาย Proton ที่แข็งแกร่งจากรถ EV รุ่นใหม่ ขณะที่ประเทศไทย (14%) เติบโตเล็กน้อย แม้ว่าการอนุมัติสินเชื่อรถยนต์จะมีความเข้มงวด อย่างไรก็ตาม สัดส่วนกำไรของธุรกิจนี้มีจำกัด เนื่องจากมี EBIT margin เพียงประมาณ 1%
• อัตรากำไรขั้นต้นปรับตัวดีขึ้นมาอยู่ที่ 8.5% ใน 2Q26 จาก 7.4% ใน 2Q25 หลักๆ ได้รับแรงหนุนจากการฟื้นตัวของการดำเนินงานในโปรตุเกสหลังจากไม่มีผลกระทบจากเหตุไฟฟ้าดับที่เกิดขึ้นในปีก่อน รวมถึงการควบคุมต้นทุนที่มีประสิทธิภาพมากขึ้น
• ส่วนแบ่งกำไรจากเงินลงทุนเพิ่มขึ้นเป็น 102 ลบ. เพิ่มขึ้น 58% YoY และ 27% QoQ โดยเราเชื่อว่าส่วนแบ่งกำไรจากเงินลงทุนที่เพิ่มขึ้นได้รับแรงหนุนจาก Purem Aapico

ปรับประมาณการกำไรเพิ่มขึ้น แต่ 2H26 มีแนวโน้มอ่อนตัวลง เราปรับประมาณการกำไรปกติปี 2026-27 เพิ่มขึ้น 5% หลังจากผลประกอบการ 2Q26 ออกมาดีกว่าคาด อย่างไรก็ตาม เราคาดว่าโมเมนตัมกำไรจะอ่อนตัวลงใน 2H26 โดยแรงกดดันหลักยังคงมาจากธุรกิจ OEM ในประเทศไทย การฟื้นตัวของการผลิตรถยนต์ในประเทศไทยยังมีความไม่แน่นอน นอกจากนี้ ลูกค้า OEM รายหนึ่งวางแผนจะหยุดการผลิตเป็นเวลา 2-3 สัปดาห์ใน 3Q26 เพื่อปรับปรุงผังโรงงาน ซึ่งจะทำให้คำสั่งซื้อและการส่งมอบชิ้นส่วนลดลงชั่วคราว ขณะเดียวกัน เราคาดว่าส่วนแบ่งกำไรจากเงินลงทุนมีแนวโน้มกลับสู่ระดับปกติจากระดับสูงใน 2Q26 เนื่องจาก JV ในสหรัฐฯ จะเข้าสู่ช่วงก่อสร้างและเตรียมความพร้อมก่อนเปิดดำเนินงาน โดยคาดว่าจะมีการรับรู้ส่วนแบ่งขาดทุนในปี 2027-2028 ก่อนเริ่มการผลิตเชิงพาณิชย์ในปี 2029 แม้แนวโน้มกำไรจะอ่อนตัวลง แต่เรามองว่าอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลที่น่าสนใจราว 6% จะช่วยจำกัดความเสี่ยง downside ของราคาหุ้นได้ เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ AH และปรับราคาเป้าหมายใหม่เป็นราคาเป้าหมายกลางปี 2027 ที่ 16.8 บาท (จากราคาเป้าหมายสิ้นปี 2026 ที่ 16 บาท) อ้างอิง PE ที่ 6.9 เท่า หรือ -0.5SD ของ PE เฉลี่ยในอดีต

ปัจจัยเสี่ยง 1) ความไม่แน่นอนทางเศรษฐกิจที่อาจกระทบต่อความต้องการซื้อรถยนต์ 2) การขาดแคลนเซมิคอนดักเตอร์ ซึ่งจะส่งผลทำให้ห่วงโซ่อุปทานอุตสาหกรรมยานยนต์หยุดชะงัก และ 3) ข้อพิพาททางกฎหมาย เรามองว่าความเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ประเด็นด้านสิ่งแวดล้อม (E) แต่ AH  มีความชัดเจนในการเดินหน้าพัฒนาด้านความยั่งยืน โดยมีการกำหนดเป้าหมายไว้อย่างเป็นรูปธรรม