CHG – 3Q26F: กำไรมีแนวโน้มเติบโตต่อเนื่อง

พรีวิว 3Q26: ไตรมาสที่แข็งแกร่ง เราคาดว่ากำไรสุทธิ 3Q26 ของ CHG จะอยู่ที่ 284 ลบ. เพิ่มขึ้น 5% YoY และ 24% QoQ เมื่อหักกำไรที่ไม่ได้เกิดจากการดำเนินงานจากการเปลี่ยนแปลงสัดส่วนการถือหุ้นในบริษัทร่วมใน 2Q26 ออก เราคาดว่ากำไรปกติจะเพิ่มขึ้น 34% QoQ การเติบโตของกำไร YoY จะได้รับแรงหนุนจากรายได้ที่สูงขึ้น ในขณะที่การเติบโต QoQ จะสะท้อนถึงรายได้ที่แข็งแกร่งขึ้นและ EBITDA margin ที่เพิ่มขึ้น CHG จะประกาศผลประกอบการ 3Q26 ในวันที่ 13 พ.ย. 2026

สมมติฐาน 3Q26 ของเรา: 1) เราคาดว่ารายได้จะอยู่ที่ 2.3 พันลบ. เพิ่มขึ้น 6% YoY เร่งตัวขึ้นจากที่เติบโต 2% YoY ใน 2Q26 และเพิ่มขึ้น 11% QoQ เมื่อแยกตามประเภทบริการ เราคาดว่ารายได้จากบริการผู้ป่วยนอก (OPD; 33% ของรายได้) จะเพิ่มขึ้น 6% YoY และ 7% QoQ ขณะที่รายได้จากบริการผู้ป่วยใน (IPD; 34%) จะฟื้นตัว 3% YoY และ 29% QoQ โดยได้แรงหนุนจากความต้องการใช้บริการที่สะสมจากช่วงก่อน (pent-up demand) หลังจากผู้ป่วยทั้งชาวไทยและต่างชาติ  (4% ของรายได้) เลื่อนเข้ารับการรักษามาจาก 2Q26 รวมถึงความต้องการรักษาโรคตามฤดูกาล สำหรับบริการประกันสังคม (SC; 28%) เราคาดว่ารายได้จะเพิ่มขึ้น 8% YoY และ 4% QoQ จากจำนวนผู้ประกันตนที่เพิ่มขึ้นและค่าใช้จ่ายต่อผู้ประกันตนที่สูงขึ้น รายได้จากบริการหลักประกันสุขภาพถ้วนหน้า (UC; 5%) น่าจะยังแข็งแกร่ง โดยจะเพิ่มขึ้น 33% YoY แต่ลดลง 16% QoQ โดยได้แรงหนุนจากการส่งต่อผู้ป่วยจากโรงพยาบาลรัฐเพื่อรับการรักษาเฉพาะทางที่เพิ่มขึ้น รวมถึงการผ่าตัดหัวใจและการรักษาโรคมะเร็ง 2) เราคาดว่า EBITDA margin จะอยู่ที่ 22.2% ลดลง 0.7ppt YoY (ดีขึ้นจากที่ลดลง 3.1ppt YoY ใน 2Q26) และเพิ่มขึ้น 1.6ppt QoQ

ประมาณการของเรามีอัพไซด์เล็กน้อย ประมาณการผลประกอบการ 3Q26 ของเราบ่งชี้ว่ากำไรปกติ 9M26 จะคิดเป็น 77% ของประมาณการกำไรทั้งปีของเรา ซึ่งบ่งชี้ว่ากำไรอาจมีอัพไซด์ เนื่องจากเราคาดว่ากำไรจะยังเติบโต YoY ต่อเนื่องใน 4Q26 แม้จะลดลง QoQ ตามฤดูกาล จำนวนผู้ป่วยที่โรงพยาบาลบางแห่งอาจได้รับผลกระทบจากข้อจำกัดในการเดินทางที่เกี่ยวข้องกับเหตุน้ำท่วมในเดือนต.ค. แต่แนวโน้มเริ่มฟื้นตัว เรายังคงราคาเป้าหมายกลางปี 2027 อ้างอิงวิธี DCF ไว้ที่ 2.0 บาท โดยอิงกับ WACC ที่ 7.5% และอัตราการเติบโตระยะยาวที่ 2.5%

SC: ข้อเสนอปรับขึ้นค่าเหมาจ่ายหัวและเพิ่มประสิทธิภาพการเบิกจ่าย เมื่อวันที่ 19 ต.ค. คณะอนุกรรมการเฉพาะกิจสรุปการศึกษาและมีข้อเสนอการปรับขึ้นอัตราค่าเหมาจ่ายรายหัวประกันสังคมจาก 1,808 บาท เป็น 1,875 บาท/ผู้ประกันตน/ปี (+3.7%) ในขณะที่ยังคงอัตราการเบิกจ่ายสำหรับบริการเฉพาะทาง คือการรักษาโรคที่มีค่าใช้จ่ายสูง (AdjRW>2) และ 26 โรคเรื้อรังไว้เท่าเดิม ซึ่งต่ำกว่าที่ตลาดคาดการณ์ไว้ว่าจะมีการปรับขึ้นในทุกบริการ อย่างไรก็ตาม มีการเสนอให้เพิ่มความยืดหยุ่นในการเบิกจ่ายมากขึ้น เช่นการเบิกจ่ายการรักษาบางประเภทและหัตถการเฉพาะทางแยกต่างหากได้ หากพิจารณาเฉพาะการปรับขึ้นค่าเหมาจ่ายหัว เราคาดว่าจะช่วยหนุนรายได้จากบริการประกันสังคมเพิ่มขึ้น 1-2% และกำไรปี 2027 ของ CHG เพิ่มขึ้นเล็กน้อย 1-2% ซึ่งยังไม่ได้รวมอยู่ในประมาณการของเรา และส่วนใหญ่ยังไม่ได้สะท้อนในประมาณการของตลาด ในขณะที่การแยกเบิกจ่ายสำหรับบริการเฉพาะทางอาจสร้างอัพไซด์เพิ่มเติม ซึ่งจะขึ้นอยู่กับศักยภาพของแต่ละโรงพยาบาลและจำนวนผู้ป่วย อัตราที่เสนอยังไม่ใช่ตัวเลขทางการและยังต้องได้รับการอนุมัติจากคณะกรรมการการแพทย์ของสำนักงานประกันสังคม เราคาดว่าจะเห็นความชัดเจนมากขึ้นใน 4Q26 ก่อนเริ่มใช้ในปี 2027

ความเสี่ยง การเปลี่ยนแปลงอัตราการเบิกจ่ายประกันสังคม จำนวนผู้ป่วยที่เข้ามาใช้บริการชะลอตัวลง และภาระต้นทุนที่โรงพยาบาลใหม่ เรามองว่าปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG คือ ความปลอดภัยของผู้ป่วย (S) ซึ่ง CHG ได้นำเอาระบบบริหารคุณภาพต่างๆ มาใช้สำหรับกระบวนการดูแลผู้ป่วยอย่างต่อเนื่อง