GGC รายงานขาดทุนสุทธิ 385 ลบ. ใน 3Q68 หลักๆ เกิดจากขาดทุนจาก JV ในธุรกิจเอทานอลจำนวน 257 ลบ. และรายการพิเศษจากการปรับลดการบันทึกมูลค่ายุติธรรมของที่ดินที่ถูกนำมาจำนองจำนวน 231 ลบ. การดำเนินงานปกติปรับตัวดีขึ้น YoY และ QoQ โดยธุรกิจ FA มีมาร์จิ้นที่แข็งแกร่งขึ้น และธุรกิจ ME ได้ประโยชน์จากกำไรสต๊อก อย่างไรก็ตาม ความสามารถในการทำกำไรของธุรกิจ ME ยังคงอ่อนแอ โดยมี adjusted EBITDA margin อยู่ในระดับต่ำ ขาดทุนสุทธิ 9M68 ที่ 759 ลบ. เพิ่มขึ้นจาก 415 ลบ. ใน 9M67 โดยได้รับแรงกดดันจากธุรกิจเอทานอล เนื่องจากมูลค่าเงินลงทุนใน JV ธุรกิจเอทานอลได้ถูกตัดจำหน่ายจนหมดแล้ว เราจึงไม่คิดว่าจะมีการรับรู้ผลขาดทุนเพิ่มอีก เราคงประมาณการกำไรปี 2568 ไว้เช่นเดิม และคงคำแนะนำ NEUTRAL พร้อมกับราคาเป้าหมายที่ 4.2 บาท
Research
GGC - 3Q68: ขาดทุนสุทธิเพิ่มขึ้น QoQ
GGCSET
กลุ่มธุรกิจเมทิลเอสเทอร์ (ไบโอดีเซล): อุปสงค์อ่อนแอต่อเนื่อง รายได้จากกลุ่มธุรกิจ ME ปรับตัวลดลง 3% YoY มาอยู่ที่ 2.7 พันลบ. เนื่องจากปริมาณการขายลดลง 5% จากการที่ภาครัฐยังคงกำหนดสัดส่วนการผสมไบโอดีเซลไว้ที่ B5 เทียบกับ B7 ใน 3Q67 แม้ราคาขายปรับขึ้น 3% YoY ตามราคาน้ำมันปาล์มดิบ (CPO) ที่สูงขึ้น แต่ adjusted EBITDA ลดลง 79% YoY มาอยู่ที่ 13 ลบ. ทำให้มาร์จิ้นลดลงมาอยู่ที่ 0.5% กลุ่มธุรกิจ ME บันทึกกำไรสต๊อกจำนวน 65 ลบ. ซึ่งช่วยหนุนให้ EBITDA ปรับขึ้นมาอยู่ที่ 78 ลบ. อัตราการใช้กำลังการผลิตลดลงมาอยู่ที่ระดับเพียง 51% จากการแข่งขันสูงและอุปสงค์ที่อ่อนแอตามฤดูกาล
กลุ่มธุรกิจแฟตตี้แอลกอฮอล์: ราคาขายที่แข็งแกร่งช่วยชดเชยปริมาณการขายที่ลดลง กลุ่มธุรกิจ FA ยังคงแข็งแกร่ง โดยรายได้เพิ่มขึ้น 16% YoY มาอยู่ที่ 1.9 พันลบ. ซึ่งได้รับปัจจัยหนุนจากราคาขายเฉลี่ยที่เพิ่มขึ้น 38% ท่ามกลางอุปทาน CPKO ที่ตึงตัว ทั้งนี้แม้ปริมาณการขายลดลง 7% YoY แต่ adjusted EBITDA เพิ่มขึ้น 38% YoY มาอยู่ที่ 244 ลบ. และมาร์จิ้นขยายตัวเพิ่มขึ้นเป็น 12.5% อย่างไรก็ตาม ขาดทุน สต๊อกจำนวน 69 ลบ. กดดันให้ EBITDA ปรับตัวลดลงมาอยู่ที่ 175 ลบ. ลดลง 9% YoY ความต้องการ FA ได้รับผลกระทบจาก sentiment เฝ้าระวังเพราะราคา FA ผันผวนและอุปทานในตลาดเพิ่มขึ้นหลังจากโรงงานในภูมิภาคกลับมาเดินเครื่องผลิตหลังจากหยุดซ่อมบำรุง
JV ในธุรกิจเอทานอล: ยังคงเป็นตัวฉุดรั้งผลประกอบการ GGC รับรู้ส่วนแบ่งขาดทุนจาก JV ในธุรกิจเอทานอลจำนวน 257 ลบ. ใน 3Q68 เพิ่มขึ้นจาก 134 ลบ. ใน 2Q68 จากต้นทุนวัตถุดิบที่สูงขึ้น ธุรกิจเอทานอลยังคงเป็นปัจจัยสำคัญที่กดดันความสามารถในการทำกำไร โดยอัตราการใช้กำลังการผลิตยังคงอยู่ในระดับต่ำที่ 45-50% มูลค่าส่วนของผู้ถือหุ้นของ JV นี้ได้ถูกตัดจำหน่ายหมดแล้ว
ผลประกอบการจะฟื้นตัวใน 4Q68 เราคาดว่าผลประกอบการของ GGC จะฟื้นตัวใน 4Q68 โดยได้แรงหนุนจากธุรกิจ FA ที่แข็งแกร่งตามฤดูกาล และไม่มีการรับรู้ผลขาดทุนจาก JV ในธุรกิจเอทานอลเพิ่มอีก ธุรกิจ ME อาจจะยังคงอ่อนแอ เว้นแต่จะมีการเพิ่มสัดส่วนการผสมไบโอดีเซลในน้ำมันดีเซลหมุนเร็ว แต่ส่วนต่างราคาอาจปรับตัวดีขึ้นจากต้นทุนวัตถุดิบที่ลดลง ทั้งนี้แม้ว่าขาดทุนสุทธิ 9M68 จะสูงขึ้น แต่เรายังคงประมาณการทั้งปีไว้เช่นเดิม
คงคำแนะนำ NEUTRAL เราคงราคาเป้าหมาย (กลางปี 2569) ของ GGC ไว้ที่ 4.20 บาท (PBV 0.5 เท่า หรือ -2SD ของ PBV เฉลี่ย 5 ปี) ในขณะที่แนวโน้มธุรกิจเอทานอลยังอ่อนแอ แต่เราคาดว่าจะไม่มีการรับรู้ผลขาดทุนจาก JV เพิ่มอีก ดังนั้นเราคาดว่าผลประกอบการปี 2569 จะพลิกกลับมามีกำไรสุทธิที่ 319 ลบ. เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ GGC เนื่องจากยังไม่มีปัจจัยกระตุ้นใหม่ๆ ในขณะที่ valuation ไม่แพงที่ PBV (ปี 2569) เพียง 0.4 เท่า
ปัจจัยเสี่ยง: ราคา CPO และ CPKO ที่ผันผวนอาจส่งผลทำให้เกิดขาดทุนสต๊อกและส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ลดลง นโยบายที่ไม่แน่นอนของรัฐบาลเกี่ยวกับส่วนผสมภาคบังคับของไบโอดีเซลในน้ำมันดีเซลหมุนเร็วสำหรับตลาดในประเทศอาจส่งผลกระทบต่อความต้องการ ME ในระยะกลาง
3Q25: Net loss widened QoQ
GGC reported a 3Q25 net loss of Bt385mn, mainly from a Bt257mn ethanol JV loss and a Bt231mn one-off land revaluation. Core operations improved YoY and QoQ, with FA delivering stronger margins and ME benefiting from inventory gains. ME profitability remained weak, however, with slim adjusted EBITDA margin. The 9M25 net loss of Bt759mn widened from Bt415mn in 9M24 due to a drag from ethanol business. With the investment value of ethanol JV fully depleted, no further losses are expected. We maintain our 2025F forecast and reiterate our NEUTRAL rating and TP of Bt4.2.
Methyl ester (biodiesel): Weak demand persists. Revenue from the ME segment slid 3% YoY to Bt2.7bn as sales volume fell 5% on continued enforcement of the B5 biodiesel mandate vs. B7 in 3Q24. Although selling prices rose 3% YoY in line with higher CPO prices, adjusted EBITDA plunged 79% YoY to Bt13mn, with margins compressed to 0.5%. The segment recorded a stock gain of Bt65mn, lifting reported EBITDA to Bt78mn. Utilization fell to only 51% due to high competition and weak seasonal demand.
Fatty alcohol: Strong pricing offset soft volume. The FA segment remained a bright spot, with revenue up 16% YoY to Bt1.9bn, supported by a 38% jump in average selling price amid tight CPKO supply. Despite a 7% YoY decline in sales volume, adjusted EBITDA surged 38% YoY to Bt244mn, with margin expanding to 12.5%. Nonetheless, a Bt69mn stock loss dragged reported EBITDA down a 9% YoY to Bt175mn. FA demand was hit by cautious sentiment on volatile FA price and more supply in the market after regional plants resumed production after maintenance shutdown.
Ethanol JV: Continued to drag. GGC booked a Bt257mn share of loss from its ethanol JV, up from Bt134mn in 2Q25, due to higher raw material costs. The ethanol business remains a key overhang on profitability, with utilization rates still low at 45–50%. The equity value of this JV has been fully depleted.
Earnings to rebound in 4Q25. We expect GGC’s earnings to rebound in 4Q25 driven by seasonal strength in FA and no further losses from the ethanol JV. ME may stay weak unless the biodiesel mandate increases, but spreads will improve on lower feedstock costs. Despite a higher 9M25 net loss, we maintain our full-year forecast.
Maintain NEUTRAL. We maintain our TP (mid-2026) at Bt4.20 (0.5x PBV, -2SD of 5Y avg). While ethanol outlook remains soft, no further JV losses are expected. Hence, we expect 2026 earnings to turn to a net profit of Bt319mn. We maintain our NEUTRAL rating as there is no new catalyst and valuation is undemanding at only 0.4x PBV (2026).
Risk factors: Volatile CPO and CPKO prices may cause stock loss and lower product spread. The government’s wobbly policy on the biodiesel mandate for domestic high-speed diesel also hurts demand for ME in the medium term.
Download PDF Click > GGC251104_E.pdf