GUNKUL – 2Q26: กำไรดีกว่าที่เราและตลาดคาด; แนวโน้มแข็งแกร่ง

กำไรสุทธิ 2Q26 สูงกว่าที่เราและตลาดคาด GUNKUL รายงานกำไรสุทธิ 2Q26 ที่ 575 ลบ. สูงกว่าที่เราและตลาดคาดการณ์ไว้ 15% จากรายได้ธุรกิจรับเหมาก่อสร้างและวางระบบทางด้านวิศวกรรม (EPC) ที่ดีกว่าคาด เมื่อหักรายการพิเศษออก กำไรปกติอยู่ที่ 562 ลบ. สูงกว่าที่เราคาดการณ์ไว้เช่นกัน กำไรปกติเพิ่มขึ้น 56% YoY และ 26% QoQ โดยได้รับแรงหนุนจากรายได้ที่เติบโต 41% YoY และ 10% QoQ จากธุรกิจ EPC และธุรกิจผลิตและจำหน่ายอุปกรณ์ไฟฟ้า ซึ่งได้รับการสนับสนุนจากการทยอยรับรู้รายได้จากโครงการก่อสร้างระบบไฟฟ้าและพลังงานทั้งภาครัฐและเอกชนหลายโครงการ รวมถึงการติดตั้งโซลาร์รูฟท็อปที่ขยายตัวอย่างต่อเนื่อง แม้ว่าอัตรากำไรขั้นต้นจะลดลง YoY มาอยู่ที่ 33.9% จาก 37.5% ใน 2Q25 จากการมีสัดส่วนรายได้จากธุรกิจ EPC ซึ่งมีอัตรากำไรต่ำกว่าธุรกิจผลิตไฟฟ้าเพิ่มขึ้น แต่ปรับตัวดีขึ้น QoQ จากการประหยัดต่อขนาด (economies of scale) ขณะที่อัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A ต่อรายได้ลดลงมาอยู่ที่ 10.6% (2Q25: 14.5%, 1Q26: 12.1%) เพราะได้ประโยชน์จากการควบคุมต้นทุนที่มีประสิทธิภาพ

แนวโน้มคาดว่าจะยังคงเป็นบวกใน 2H26 โดยได้รับแรงหนุนจาก backlog ที่แข็งแกร่งในธุรกิจ EPC และธุรกิจผลิตและจำหน่ายอุปกรณ์ไฟฟ้า รวมถึงการประมูลงานใหม่ๆ ที่กำลังจะมาถึง โดยเฉพาะโครงการปรับปรุงระบบสายส่งและโครงการยกระดับโครงข่ายไฟฟ้าของภาครัฐ หลังจากที่มีการอนุมัติ พ.ร.ก. กู้เงิน 4.0 แสนลบ. (ซึ่ง 2.0 แสนลบ. จะเน้นไปที่การเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสะอาด) นอกจากนี้ วัฏจักรการก่อสร้างดาต้าเซ็นเตอร์ก็กำลังเริ่มต้นขึ้น และร่าง PDP2026 ฉบับใหม่ (ส่วนใหญ่เป็นโครงการพลังงานแสงอาทิตย์) คาดว่าจะประกาศใช้ภายในปีนี้ ในฐานะที่ GUNKUL เป็นผู้นำตลาดในประเทศด้านงาน EPC โรงไฟฟ้าและพลังงานแสงอาทิตย์ โดยมีปัจจัยหนุนจากความได้เปรียบด้านต้นทุนจากการผลิตเองภายในบริษัทและฐานะทางการเงินที่แข็งแกร่ง (อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อที่ 0.9 เท่า เทียบกับ debt covenant ที่ 3 เท่า) GUNKUL จึงอยู่ในตำแหน่งที่ดีที่จะชนะประมูลโครงการใหม่ๆ

ปรับเพิ่มประมาณการกำไรปกติปี 2026-27 เราปรับประมาณการกำไรปกติของ GUNKUL เพิ่มขึ้น 3% ในปี 2026 และ 4% ในปี 2027 เพื่อสะท้อนรายได้ธุรกิจ EPC ที่สูงกว่าคาด

มูลค่าเหมาะสมและคำแนะนำ เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ GUNKUL และปรับไปใช้ราคาเป้าหมายกลางปี 2027 ที่ 6.2 บาท (จาก 5.8 บาท) อิงวิธี DCF (WACC ที่ 7.2% และอัตราการเติบโตระยะยาวที่ 3%) เราชอบ GUNKUL เนื่องจากบริษัทมีแนวโน้มที่จะรายงานกำไรเติบโตสูงที่สุดในกลุ่มที่ 31% ในปี 2026 และเติบโตต่อเนื่อง 12% และ 38% ในปี 2027-28 จากโครงการใหม่ที่ทยอยเข้ามาในช่วงที่ประเทศไทยกำลังเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสีเขียว รวมถึงการรับรู้รายได้จากโครงการโซลาร์ลอยน้ำในประเทศฟิลิปปินส์ ซึ่งจะเริ่มรับรู้รายได้ใน 4Q27

ความเสี่ยงสำคัญ: ผลตอบแทนจากการลงทุนในโครงการใหม่ต่ำกว่าคาด และการเปลี่ยนแปลงด้านกฎระเบียบ ความเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบทางสังคมจากการขยายธุรกิจ EPC

2Q26: Beat all estimates; solid outlook

GUNKUL reported a 2Q26 net profit that beat our and consensus estimates by 15% due to higher-than-expected EPC revenue, with core profit up 56% YoY and 26% QoQ on strong EPC and trading revenue. The outlook is expected to remain positive in 2H26 and 2027, driven by strong backlogs in the EPC and trading businesses, as well as upcoming biddings. We revised up our 2026-27 core earnings forecasts by 3% and 4%. We maintain an OUTPERFORM rating and roll over our target price to mid-2027 of Bt6.2 (from Bt5.8), based on a DCF valuation (WACC of 7.2%, terminal growth of 3%).

Reported 2Q26 net profit beat our and consensus estimates. GUNKUL reported a 2Q26 net profit of Bt575mn, beating our and consensus estimates by 15% on better-than-expected Engineering, Procurement, and Construction (EPC) revenue. Excluding extra items, core profit stood at Bt562mn, which also beat our forecast. Core profit rose 56% YoY and 26% QoQ, driven by revenue growth of 41% YoY and 10% QoQ from the EPC and trading businesses. This was supported by ongoing revenue recognition from several public and private energy and electrical system construction projects, alongside continuous expansion in solar rooftop installations. Although the gross margin slipped YoY to 33.9% from 37.5% in 2Q25 due to a higher revenue contribution from the EPC business, which typically carries lower margins than the power generation business, it improved QoQ on economies of scale. Meanwhile, the SG&A-to-revenue ratio declined to 10.6% (2Q25: 14.5%, 1Q26: 12.1%), benefiting from efficient cost control.

The outlook is expected to remain positive in 2H26, driven by strong backlogs in the EPC and trading businesses as well as upcoming biddings, particularly government transmission upgrades and grid modernization projects following the approval of the Bt400bn Royal Decree (Bt200bn of which will focus on the green energy transition). Moreover, the data center construction cycle is starting, and the new PDP2026 (mostly solar power projects) draft is expected within this year. As GUNKUL is a local market leader in the power EPC and solar power industries, backed by cost advantages from its in-house manufacturing and a strong financial position (net D/E at 0.9x vs. debt covenant at 3x), GUNKUL is well positioned to win bids for new projects.

Revised up 2026-27 core earnings forecasts. We revised up our 2026-27 core profit forecasts by 3% and 4%, respectively, to reflect better-than-expected EPC revenue.

Valuation & recommendations. We maintain an OUTPERFORM rating and roll over our target price to mid-2027 of Bt6.2 (from Bt5.8 previously), based on a DCF valuation (WACC of 7.2%, terminal growth of 3%). We like GUNKUL, which is positioned to see the sector’s highest earnings growth of 31% in 2026, with continued growth of 12% and 38% in 2027-28 from new projects as Thailand transitions to green energy, along with a new contribution from the Philippines floating solar project, which start contribution in 4Q27.

Key risks: Lower return on new investments and regulatory changes. Key ESG risk is the social impact from upscaling of its EPC arm.

Download PDF Click > GUNKUL260817_E.pdf