PTTEP – มุ่งเน้นการดำเนินโครงการตามแผน

การเติบโตในปี 2027 เปลี่ยนจากการพึ่งพาปัจจัยด้านราคามาเป็นการดำเนินโครงการตามแผน แนวโน้มการเติบโตจะเปลี่ยนจากการพึ่งพาแรงหนุนจากราคาสินค้าโภคภัณฑ์ ไปสู่การดำเนินโครงการและการเพิ่มปริมาณการผลิตตามแผนมากขึ้น หลังจากคาดว่ายอดขายจะเติบโตราว 6% QoQ ใน 4Q26 โครงการ Malaysia Block K น่าจะกลับมาผลิตได้ใน 1Q27  ขณะที่โครงการพัฒนาหลายแห่งมีความคืบหน้าและจะเริ่มผลิตได้ตั้งแต่ปี 2028 เป็นต้นไป ราคาก๊าซน่าจะยังได้รับแรงหนุนจากสูตรราคาที่อิงกับราคาน้ำมัน ซึ่งโดยทั่วไปจะปรับตามราคาน้ำมันด้วยระยะเวลาเหลื่อม 6–12 เดือน เมื่อประกอบกับต้นทุนเงินสดที่ US$15/BOE ปัจจัยเหล่านี้จะช่วยให้ปัจจัยขับเคลื่อนการเติบโตเปลี่ยนจากการฟื้นตัวของปริมาณการผลิตในระยะสั้น ไปสู่การเติบโตของกำไรระยะกลางที่ขับเคลื่อนด้วยโครงการต่างๆ

ก๊าซในประเทศช่วยเพิ่มโอกาสในการเติบโตเพิ่มเติม ยุทธศาสตร์ด้านความมั่นคงทางพลังงานของประเทศไทยอาจเอื้อต่อการเพิ่มกำลังการผลิตนอกเหนือจากโครงการที่ได้รับอนุมัติแล้วในปัจจุบัน ผู้บริหารอยู่ระหว่างประเมินการเพิ่มปริมาณก๊าซจากแหล่งผลิตเดิมในอ่าวไทย รวมถึงแหล่งบงกช ขณะที่การลดต้นทุนอาจช่วยเพิ่มความคุ้มค่าเชิงเศรษฐศาสตร์ในการพัฒนาแหล่งก๊าซขนาดเล็ก สำหรับเมียนมา PTTEP อยู่ระหว่างหารือเกี่ยวกับแหล่ง A6 ซึ่งเป็นแหล่งก๊าซในน้ำลึกที่ค้นพบแล้ว ตั้งอยู่ห่างจากแหล่งยาดานาไปทางตะวันตกเฉียงเหนือกว่า 100 กม. และอาจใช้ประโยชน์จากโครงสร้างพื้นฐานที่มีอยู่ร่วมกันได้ อย่างไรก็ตาม เรายังไม่รวม upside จากแหล่งบงกชและแหล่ง A6 ไว้ในประมาณการกรณีฐาน จนกว่าจะมีความชัดเจนมากขึ้นเกี่ยวกับขอบเขตการพัฒนา ความคุ้มค่าเชิงเศรษฐศาสตร์ โครงสร้างการถือหุ้น และระยะเวลาในการพัฒนา

โครงการในต่างประเทศหนุนการเติบโตในช่วงหลายปีข้างหน้า มาเลเซียยังคงเป็นแกนหลักของการเติบโตในต่างประเทศ เสริมด้วย โครงการกาชาในสหรัฐอาหรับเอมิเรตส์ รวมถึงโครงการในแอลจีเรียและโมซัมบิก โดย Lang Lebah และ B14 มีทรัพยากรก๊าซรวมมากกว่า 6.5 TCF ขณะที่ผู้บริหารระบุว่าการพัฒนาร่วมกันอาจช่วยลด technical unit cost ได้ 15–20% ส่วน Myanmar M3 และโครงการหลายแห่งในมาเลเซียตั้งเป้าเริ่มผลิตครั้งแรกในปี 2028–29 ขณะที่ HBR Phase 2 ตั้งเป้ากำลังการผลิต 60,000 บาร์เรล/วัน ภายในปี 2030 และแผนระยะยาวของโครงการกาชา คาดว่าจะมีกำลังการผลิตก๊าซ 1.8 พันล้านลูกบาศก์ฟุตต่อวัน และน้ำมันดิบรวมถึงคอนเดนเสทประมาณ 150,000 บาร์เรล/วัน ทำให้ปัจจัยขับเคลื่อนการเติบโตของปริมาณการผลิตหลังปี 2026 มีความชัดเจนมากขึ้น

Valuation ที่น่าสนใจสนับสนุนคำแนะนำ OUTPERFORM เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ PTTEP ด้วยราคาเป้าหมายอิงวิธี DCF ที่ 185 บาท เนื่องจากประเด็นการลงทุนเปลี่ยนมาให้ความสำคัญกับการเดินหน้าโครงการที่มีอยู่ตามแผนมากขึ้น ปัจจัยสนับสนุนระยะสั้นมาจากปริมาณการขายใน 4Q26 ที่คาดว่าจะเติบโตราว 6% QoQ และต้นทุนเงินสดที่ประมาณ US$15/BOE ขณะที่การเริ่มผลิตของหลายโครงการน่าจะช่วยเพิ่มความชัดเจนของแนวโน้มการผลิตในระยะกลาง ปัจจัยกระตุ้นที่สำคัญ ได้แก่ การต่ออายุ PSC ของโครงการยาดานา ความคืบหน้าของโครงการในมาเลเซีย ปริมาณก๊าซเพิ่มเติมจากแหล่งบงกช การดำเนินโครงการโมซัมบิก และความคืบหน้าของแหล่ง A6 ขณะที่ valuation ยังไม่แพงที่ P/E ปี 2027F ที่ 6.5 เท่า และให้อัตราผลตอบแทนจากเงินปันผล 7%

ความเสี่ยงด้านลบที่สำคัญ ได้แก่ ราคาสินค้าโภคภัณฑ์ที่อ่อนแอลง ความล่าช้าของโครงการ ความเสี่ยงด้านภูมิรัฐศาสตร์ และการบันทึกรายการด้อยค่าเพิ่มเติม ขณะที่การเดินหน้าหลายโครงการพร้อมกันในมาเลเซีย เมียนมา ตะวันออกกลาง แอลจีเรีย และโมซัมบิก ทำให้การดำเนินโครงการมีความซับซ้อนมากขึ้น PTTEP บันทึกขาดทุนจากการด้อยค่าของ Block K จำนวน US$200 ล้านใน 3Q26 ขณะที่ผู้บริหารระบุว่าโครงการโมซัมบิกยังอยู่ระหว่างการประเมิน นอกจากนี้นักลงทุนไม่ควรนำต้นทุนรวมต่อหน่วยในปี 2026 มาใช้เป็นฐานคาดการณ์ปี 2027 โดยตรง เนื่องจากการเพิ่มขึ้นของปริมาณสำรองที่ G1/61 และ A-18-01 ส่งผลเชิงบวกต่อค่า DD&A ในปี 2026