RJH - 3Q68: กำไรอ่อนแอ

3Q68: กำไรอ่อนแอ RJH รายงานกำไรสุทธิที่อ่อนแอใน 3Q68 ที่ 82 ลบ. ลดลง 62% YoY แต่เพิ่มขึ้น 30% QoQ โดยกำไรสุทธิที่ลดลง YoY สะท้อนถึงรายได้ประกันสังคมที่ลดลงและผลขาดทุนที่โรงพยาบาลใหม่ซึ่งเปิดให้บริการเมื่อเดือนต.ค. 2567 ในขณะที่กำไรสุทธิที่เติบโต QoQ เกิดจากปัจจัยฤดูกาลและการดำเนินงานที่ดีขึ้นของโรงพยาบาลใหม่

รายการที่สำคัญ:

• รายได้ประกันสังคม (43% ของรายได้) ลดลง 26% YoY (แต่เพิ่มขึ้น 3% QoQ) หลักๆ เป็นผลมาจากการลดลงของรายได้จากบริการรักษาโรคอ้วนทุพพลภาพด้วยการผ่าตัดกระเพาะ (15-20% ของรายได้ SC, 6-8% ของรายได้รวมในปี 2567) จากเกณฑ์การคัดกรองที่เข้มงวดขึ้น และการรับรู้รายได้ที่เกี่ยวข้องกับ 26 โรคเรื้อรังเพิ่มเติมในช่วงเวลาที่ต่างกัน (3Q67 และ 2Q68) RJH มีจำนวนผู้ป่วยสิทธิประกันสังคมอยู่ที่ 233,800 ราย เพิ่มขึ้น 9% YoY และ 2% QoQ หลังจากโรงพยาบาลใหม่ โรงพยาบาลราชธานี หนองแค จังหวัดสระบุรี ได้รับอนุมัติให้สามารถให้บริการผู้ป่วยประกันสังคมได้ตั้งแต่ 1Q68
• บริการแบบชำระเงินเอง (57% ของรายได้) แข็งแกร่งกว่าบริการประกันสังคม รายได้จากบริการ OPD เติบโต 7% YoY และ 6% QoQ ในขณะที่รายได้จากบริการ IPD เติบโต 2% YoY และ 10% QoQ
• EBITDA margin อยู่ที่ 22% ใน 3Q68 เพิ่มขึ้นจาก 20.7% ใน 2Q68 โดยได้แรงหนุนจากรายได้ที่แข็งแกร่งขึ้นจากปัจจัยฤดูกาล และผลขาดทุนที่ โรงพยาบาลราชธานี หนองแค ที่คาดว่าจะลดลง

ปรับประมาณการกำไรลดลง เราปรับประมาณการกำไรปกติของ RJH ลดลง 27% ในปี 2568 และ 16% ในปี 2569 เพื่อสะท้อนผลประกอบการที่อ่อนแอใน 3Q68 และและการฟื้นตัวที่ช้าของบริการประกันสังคมสำหรับการรักษาโรคอ้วนทุพพลภาพ ทั้งนี้หลังจากปรับประมาณการกำไร เราคาดว่ากำไรปกติจะลดลง 46% YoY ในปี 2568 และจะกลับมาเติบโต 28% YoY ในปี 2569 อิงกับมุมมองว่าการดำเนินงานของ โรงพยาบาลราชธานี หนองแค จะปรับตัวดีขึ้น เราปรับราคาเป้าหมายกลางปี 2569 อ้างอิงวิธี DCF ลดลงมาอยู่ที่ 14 บาท (จาก 15 บาท) อิงกับ WACC ที่ 7.6% และการเติบโตระยะยาวที่ 2% เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ RJH เนื่องจากหุ้น RJH ยังขาดปัจจัยกระตุ้นในระยะสั้น โดยเราคาดว่ากำไรปกติจะยังลดลงต่อเนื่องใน 4Q68 แม้ว่า valuation จะต่ำที่ PE ปี 2569 ระดับ 9 เท่า

ปัจจัยเสี่ยง การปรับอัตราการเบิกจ่ายสำหรับโครงการประกันสังคม จำนวนผู้ป่วยที่เข้ามาใช้บริการชะลอตัวลง และภาระต้นทุนที่โรงพยาบาลใหม่ เรามองว่าปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG คือ ความปลอดภัยของผู้ป่วย (S) ซึ่ง RJH ได้นำเอาระบบบริหารคุณภาพต่างๆ มาใช้สำหรับกระบวนการดูแลผู้ป่วยอย่างต่อเนื่อง

3Q25: Weak earnings

RJH reported a weak 3Q25 net profit of Bt82mn, down 62% YoY but up 30% QoQ. The YoY drop reflected weaker SC revenue and losses at the new hospital opened in October 2024, while the QoQ earnings growth was due to seasonality and the ramping up of the new hospital. We rate RJH as Neutral. The stock lacks a near-term catalyst as we expect its earnings to continue to fall YoY in 4Q25, though it is trading at a low valuation. We cut our mid-2026 DCF TP to Bt14 from Bt15 after the earnings cut.

3Q25: Weak earnings. RJH reported a weak 3Q25 net profit of Bt82mn, down 62% YoY but up 30% QoQ. The YoY drop reflected weaker SC revenue and losses at the new hospital opened in October 2024, while the QoQ earnings growth was due to seasonality and the ramping up of the new hospital.

Highlights:

• SC revenue (43% of revenue) fell 26% YoY (but was up 3% QoQ) mainly from a drop in revenue from gastric sleeve surgery for morbid obesity treatment (15-20% of SC revenue, 6-8% of total revenue in 2024) from stricter screening criteria and a different timing in recognizing additional revenue related to the 26 chronic diseases (3Q24 and 2Q25). It had SC insured persons of 233.8K, up 9% YoY and 2% QoQ after its new hospital—Rajthanee Nongkhae Hospital in Saraburi – received approval to serve SC patients starting from 1Q25.
• Self-pay service (57% of revenue) was stronger than SC service. OPD revenue grew 7% YoY and 6% QoQ while IPD revenue grew 2% YoY and 10% QoQ.
• EBITDA margin was 22% in 3Q25, up from 20.7% in 2Q25, driven by stronger revenue on seasonality and estimated lower losses at Rajthanee Nongkhae Hospital.

Earnings cut. We cut RJH’s core earnings by 27% in 2025 and 16% in 2026 to factor in the weak earnings in 3Q25 and slow recovery of SC services for morbid obesity treatment. After the earnings revision, we expect its core earnings to contract 46% YoY in 2025 and then grow 28% YoY in 2026 based on a view of improving operations at Rajthanee Nongkhae Hospital. Our mid-2026 DCF TP is brought down to Bt14 (from Bt15) based on WACC at 7.6% and long-term growth at 2%. We rate RJH as Neutral as the stock lacks a near-term catalyst: we expect core earnings to continue to trend down in 4Q25, though it is trading at a low valuation of 9x 2026PE.

Risks. Change in SC reimbursement, slower patient traffic and cost burden at new facilities. We see ESG risk as patient safety (S): RJH has adopted a variety of quality assurance systems to provide continuous patient care.

Download EN version click >> RJH251113_E.pdf