TQM - 4Q67: แย่กว่าคาดในทุกด้าน

4Q67: แย่กว่าคาด TQM รายงานกำไรสุทธิ 4Q67 ที่ 177 ลบ. (-19% YoY, -17% QoQ) ต่ำกว่าคาด 23% หลักๆ เกิดจากรายได้ที่ต่ำกว่าคาดและมาร์จิ้นที่ลดลง

รายการที่สำคัญ:
1. รายได้ค่าธรรมเนียมและบริการ: -1% YoY,-5% QoQ ใน 4Q67 แย่กว่าที่เราคาดการณ์ไว้ก่อนหน้านี้ว่าจะเพิ่มขึ้น QoQ ตามฤดูกาล สำหรับปี 2567 รายได้ค่าธรรมเนียมและบริการเติบโต 6% ต่ำกว่าที่เราคาดการณ์ไว้ที่ 9%
2. อัตรากำไรขั้นต้น: -680 bps YoY, -359 bps QoQ มาอยู่ที่ 48.37% ใน 4Q67 แย่กว่าคาด
3. อัตราส่วนค่าใช้จ่ายในการดำเนินงาน (opex) ต่อรายได้: แย่กว่าคาด, +305 bps YoY, +148 bps QoQ มาอยู่ที่ 24.03% ใน 4Q67 เพราะ opex เพิ่มขึ้น 13% YoY และ 2% QoQ

ปรับปะมาณการกำไรลดลง เราปรับประมาณการกำไรปี 2568 ลดลง 7% หลักๆ เกิดจากการปรับประมาณการการการเติบโตของรายได้และอัตรากำไรขั้นต้นลดลง โดยปัจจุบันเราคาดว่ากำไรปี 2568 จะเติบโต 11% เราปรับประมาณการการเติบโตของรายได้ค่าธรรมเนียมและบริการลดลงจาก 9% มาอยู่ที่ 6% เพื่อสะท้อนแนวโน้มที่ GDP จะเติบโตช้ากว่าคาด TQM วางแผนรุกตลาดประกันชีวิตรายบุคคล โดยการต่อยอดจากฐานลูกค้าที่มีกว่า 3 ล้านราย โดยตั้งเป้าทำยอดเบี้ยประกันชีวิตรายบุคคล 2 พันลบ. ในปี 2568 ซึ่งหมายความว่าบริษัทจะมีรายได้เพิ่มเติมประมาณ 800 ลบ. (ใช้สมมติฐานอัตราคอมมิชชั่น 40% สำหรับเบี้ยประกันปีแรก) ถ้าทำได้สำเร็จ เมื่อพิจารณาจากกำลังซื้อที่อ่อนแอ เราจึงรวมเอารายได้จากประกันชีวิตรายบุคคลเข้ามาไว้ในประมาณการของเราเพียงเล็กน้อยตามหลักความระมัดระวัง โดยให้เป้าหมายที่ TQM วางไว้เป็น upside เราคาดว่าการรุกตลาดประกันชีวิตรายบุคคลจะช่วยชดเชยเบี้ยประกันภัยต่ออายุกรมธรรม์รถยนต์ที่คาดว่าจะเติบโตช้าลงหลังจากยอดขายรถยนต์ในประเทศลดลง 26% ในปี 2567 ได้ เราคาดว่าอัตราส่วนต้นทุนต่อรายได้จะลดลง 109 bps อันเป็นผลมาจากการประหยัดต่อขนาดมากขึ้น

คงคำแนะนำ NEUTRAL แต่ปรับราคาเป้าหมายลดลง เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ TQM แต่ปรับราคาเป้าหมายลดลงจาก 28 บาท มาอยู่ที่ 18 บาท (อ้างอิง PBV 3.4 เท่า หรือ PE 12 เท่า สำหรับปี 2568)

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: 1) ยอดเบี้ยประกันอาจจะได้รับผลกระทบจากเศรษฐกิจที่ฟื้นตัวไม่ทั่วถึงและยอดขายรถยนต์ที่ชะลอตัวลง 2) อัตราค่าคอมมิชชั่นมีแนวโน้มปรับตัวลดลง โดยมีสาเหตุมาจากการเปลี่ยนแปลงสัดส่วนผลิตภัณฑ์และการแข่งขันที่สูงขึ้น และ 3) ความเสี่ยง ESG จากการให้บริการลูกค้าอย่างเป็นธรรม (market conduct)

Worse than expected on all fronts, 4Q24 results reflected weaker fee and service income, lower gross margin and higher opex to income ratio. We cut our 2025F by 7%, lowering our topline growth and gross margin assumptions. We now expect 2025F earnings to grow 11%. We keep our Neutral rating with a new TP of Bt18.
4Q24: Worse than expected. TQM reported 4Q24 earnings of Bt177mn (down 19% YoY, -17% QoQ), a large 23% below estimates due to lower toplines and lower margin.

Highlights:
1. Fee & service income: -1% YoY, -5% QoQ in 4Q24, worse than our earlier expectation of a seasonal QoQ rise. In 2024, fee and service income grew 6%, below our forecast of 9%.
2. Gross margin: -680 bps YoY, -359 bps QoQ to 48.37% in 4Q24, worse than expected.
3. Opex to income ratio: Worse than expected, +305 bps YoY, +148 bps QoQ to 24.03% in 4Q24, with a 13% YoY and 2% QoQ rise in opex.

Cut 2025F earnings. We cut our 2025F by 7%, lowering our assumptions for topline growth and gross margin. We now expect 2025F earnings to grow 11%. We cut fee & service income growth to 6% from 9% in 2025, factoring in potentially slower GDP growth. TQM is planning to get into individual life insurance by cross-selling to its existing 3mn customers, planning for Bt2bn in individual life insurance premiums in 2025, which could add ~Bt800mn in revenue (assuming a 40% commission rate on first-year premiums), if successful. In view of currently weak consumer purchasing power, we conservatively factor in only minimal revenue from individual life insurance, leaving its target as upside. We expect the addition of individual life insurance to offset the expected slower growth in renewal auto premiums after a 26% fall in domestic car sales in 2024. We expect a 109 bps drop in cost to income ratio as a result of rising economies of scale.

Maintain Neutral with a TP cut. We maintain our Neutral rating with a cut in TP to Bt18 (based on 3.4x PBV or 12x 2025F PE) from Bt28.

Key risks: 1) Premiums may be hit by an uneven economic recovery and slowing car sales, 2) there could be a fall in commission rate from a change in product mix and rising competition and 3) ESG risk on market conduct.

Download PDF Click > TQM250228_E.pdf