กลุ่มขนส่งทางบก – นโยบายลดค่าโดยสารรถไฟฟ้าจะส่งผลอย่างไร?

สถานะปัจจุบันของกรอบกฎหมาย ครม.มีมติเห็นชอบมาตรการตั๋วร่วมรถไฟฟ้า โดยกำหนดค่าแรกเข้าไม่เกิน 17 บาท และเพดานค่าโดยสารสูงสุดไม่เกิน 45 บาทต่อเที่ยว โดยจะเริ่มใช้ตั้งแต่วันที่ 1 ม.ค. 2027 ภายใต้การสนับสนุนเงินอุดหนุนจากภาครัฐราว 5 พันลบ./ปี มาตรการนี้จะครอบคลุมเฉพาะผู้โดยสารสัญชาติไทยที่ใช้บัตร EMV ที่ผ่านการยืนยันตัวตนแล้ว กฎหมายที่เกี่ยวข้องกับตั๋วร่วมราคา 17-45 บาทมีความคืบหน้าตามแผน โดยปัจจุบันกฎหมายลูกตั๋วร่วม 13 ฉบับ จากทั้งหมด 20 ฉบับ จัดทำเสร็จแล้ว และเมื่ออิงกับกรอบเวลาของรัฐบาล คาดว่ากฎหมายลูกที่เหลืออีก 7 ฉบับจะแล้วเสร็จภายในเดือนพ.ย. 2026 ขณะที่ผู้ให้บริการเดินรถไฟฟ้ายังอยู่ระหว่างหารือเกี่ยวกับแนวทางแบ่งปันรายได้ส่วนเพิ่มจากจำนวนผู้โดยสารที่คาดว่าจะเพิ่มขึ้น

คาดจำนวนผู้โดยสารเพิ่มขึ้นอีก 3.5% ผู้โดยสารที่เดินทางด้วยรถไฟฟ้าเพียงสายเดียวจ่ายค่าโดยสารอยู่ในช่วง 17-45 บาทอยู่แล้ว ดังนั้นค่าโดยสารของกลุ่มนี้จะไม่เปลี่ยนแปลง ประโยชน์จากมาตรการดังกล่าวจะตกอยู่กับผู้โดยสารที่ต้องเปลี่ยนสายรถไฟฟ้า เนื่องจากไม่ต้องชำระค่าแรกเข้าแยกสำหรับแต่ละสายอีกต่อไป รวมถึงผู้โดยสารที่ใช้ส่วนต่อขยายสายสีเขียวของ BTS ซึ่งปัจจุบันมีค่าโดยสารสูงกว่า 45 บาทต่อเที่ยว เนื่องจากผู้โดยสารที่เปลี่ยนสายต้องแตะบัตรเข้าใช้บริการในทุกสายที่เดินทาง เราจึงประเมินว่าการเดินทางลักษณะนี้คิดเป็นประมาณ 66% ของจำนวนผู้โดยสารเข้าใช้บริการต่อวันทั้งหมด และจะได้รับประโยชน์จากค่าโดยสารที่ลดลงเฉลี่ยราว 27% ทั้งนี้ในช่วงสัปดาห์ที่เปิดให้ใช้บริการฟรีในเดือนม.ค. 2025 จำนวนผู้โดยสารรวมเพิ่มขึ้น 40% อย่างไรก็ตาม เราสมมติให้ผลกระทบจากนโยบายครั้งนี้อยู่ที่เพียงครึ่งหนึ่งของระดับดังกล่าว เนื่องจากช่วงเปิดให้บริการฟรีมีระยะเวลาสั้น ได้รับการประชาสัมพันธ์อย่างเข้มข้น เกิดขึ้นพร้อมกับปัญหาฝุ่น PM2.5 รุนแรง และมีผู้เดินทางเพื่อการพักผ่อนเพิ่มขึ้น เมื่อพิจารณาปัจจัยทั้งหมดร่วมกัน เราคาดว่าจำนวนผู้โดยสารของระบบรถไฟฟ้าจะเพิ่มขึ้นอีก 3.5% โดยได้รับแรงหนุนจากจำนวนผู้โดยสารที่คาดว่าจะเพิ่มขึ้น 4.0% สำหรับสายสีเขียวหลัก 3.3% สำหรับ MRT (สายสีน้ำเงิน) และ 5.0% สำหรับสายสีชมพูและสายสีเหลือง

Upside ต่อกำไรอาจอยู่ที่ 1.3-2.8% สำหรับกรณีฐาน กรณีฐานของเรายึดหลักความระมัดระวัง  โดยสมมติให้จำนวนผู้โดยสารเพิ่มขึ้น 3.5% และภาครัฐได้รับส่วนแบ่ง 50% ของรายได้ส่วนเพิ่ม ภายใต้สมมติฐานดังกล่าว เราคาดกำไรปี 2027F ของ BEM จะมี upside 1.3% และ BTSGIF มี upside 2.8% ขณะที่ผลขาดทุนของ BTS จะลดลง 8.5% ในกรณีดีที่สุด หากจำนวนผู้โดยสารเพิ่มขึ้น 7% และไม่มีการแบ่งรายได้ให้ภาครัฐ กำไรของ BEM จะเพิ่มขึ้น 5.3% และ BTSGIF จะเพิ่มขึ้น 11.3% ขณะที่ผลขาดทุนของ BTS จะลดลงประมาณหนึ่งในสาม อย่างไรก็ตาม เรายังไม่ได้รวมปัจจัยดังกล่าวไว้ในประมาณการปัจจุบัน เนื่องจากยังรอความชัดเจนเกี่ยวกับโครงสร้างการแบ่งปันรายได้จากจำนวนผู้โดยสารที่เพิ่มขึ้น

ความชัดเจนเกี่ยวกับการแบ่งปันรายได้จะเป็นปัจจัยกระตุ้นราคาหุ้นกลุ่มขนส่งทางบก เรามองว่านโยบายนี้เป็นปัจจัยบวกต่อกลุ่มขนส่งทางบก และเชื่อว่าราคาหุ้นยังไม่ได้สะท้อน upside ที่อาจเกิดขึ้นจากนโยบายนี้ ซึ่งเห็นได้จากผลตอบแทนของหุ้นในกลุ่มที่ยัง underperform เมื่อเทียบกับ SET นับตั้งแต่ต้นปี ความชัดเจนเกี่ยวกับโครงสร้างการแบ่งปันรายได้จะช่วยเพิ่มความเชื่อมั่นของนักลงทุนต่อการดำเนินนโยบาย ซึ่งจะเป็นปัจจัยสำคัญที่ช่วยกระตุ้นราคาหุ้นกลุ่มขนส่งทางบก ในระหว่างนี้ เรายังคงเลือก BEM เป็นหุ้นเด่น โดยให้ราคาเป้าหมายกลางปี 2027F ที่ 8.2 บาท อิงวิธี SoTP เนื่องจากคาดว่ากำไรจะเติบโตได้ดีในปี 2027F ซึ่งเรามองว่าตลาดยังประเมินศักยภาพการเติบโตต่ำเกินไป ขณะที่เราคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ BTS และ BTSGIF

ความเสี่ยงและความกังวล ความกังวลหลักๆ สำหรับกลุ่มขนส่งทางบก คือ การฟื้นตัวของปริมาณการจราจร/จำนวนผู้โดยสาร ความเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ความปลอดภัยในการเดินทาง การมองว่าระบบมีความปลอดภัยไม่เพียงพอจะส่งผลให้ปริมาณการจราจร/จำนวนผู้โดยสารลดลง