BTG – 3Q66: ขาดทุนมากกว่าคาดเล็กน้อย – NEUTRAL (ราคาเป้าหมาย 24 บาท)

เนื้อหาโดยรวม

ขาดทุนสุทธิ 3Q66 อยู่ที่ 784 ลบ. แย่ลงจากกำไรสุทธิ 2.3 พันลบ. ใน 3Q65 และแย่กว่าขาดทุนสุทธิ 351 ลบ. ใน 2Q66 ผลประกอบการออกมาแย่กว่าคาดเล็กน้อย โดยเกิดจากดอกเบี้ยจ่ายและค่าใช้จ่ายภาษีที่สูงกว่าคาด เราคาดว่า BTG จะยังมีผลขาดทุนจากการดำเนินงานปกติอย่างต่อเนื่องใน 4Q66 โดยจะแย่ลง YoY อันเป็นผลมาจากมาร์จิ้นที่แคบลงเพราะราคาสัตว์บกในประเทศลดลง แต่จะดีขึ้น QoQ จากผลของต้นทุนอาหารสัตว์ที่ลดลง โดยปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญต่อราคาผลิตภัณฑ์ใน 4Q66TD ยังคงต่ำกว่า 3Q66 คงเรทติ้ง NEUTRAL ด้วยราคาเป้าหมายกลางปี 2567 ที่ 24 บาท อ้างอิง PBV ที่ 1.75 เท่า

ขาดทุนสุทธิ 784 ลบ. ใน 3Q66 แย่ลงจากกำไรสุทธิ 2.3 พันลบ. ใน 3Q65 และขาดทุนสุทธิ 351 ลบ. ใน 2Q66 และแย่กว่าที่คาดการณ์ไว้ว่าจะมีขาดทุนสุทธิ 730 ลบ. เนื่องจากดอกเบี้ยจ่ายและค่าใช้จ่ายภาษีสูง หากไม่รวมค่าใช้จ่ายพิเศษจำนวน 48 ลบ. (ขาดทุนจากการเปลี่ยนแปลงมูลค่ายุติธรรมของสินทรัพย์ชีวภาพและค่าที่ปรึกษาสำหรับ business transformation) ขาดทุนปกติอยู่ที่ 766 ลบ. แย่ลงจากกำไรปกติ 2.3 พันลบ. ใน 3Q65 และแย่กว่าขาดทุนปกติ 168 ลบ. ใน 2Q66 หลักๆ เกิดจากมาร์จิ้นที่แคบลงจากราคาสัตว์บกในประเทศที่อ่อนแอลง

รายการที่สำคัญใน 3Q66 รายได้ 62% ได้มาจากกลุ่มธุรกิจอาหารและโปรตีน 30% มาจากกลุ่มธุรกิจเกษตร 5% มาจากกลุ่มธุรกิจต่างประเทศ และ 2% มาจากกลุ่มธุรกิจสัตว์เลี้ยง รายได้ 3Q66 ลดลง 8% YoY เพราะได้รับผลกระทบจากการลดลงของรายได้จากกลุ่มธุรกิจอาหารและโปรตีน (-14% YoY) และกลุ่มธุรกิจต่างประเทศ เนื่องจากราคาสุกรและไก่เนื้อที่ลดลงไปหักล้างปริมาณการขายที่สูงขึ้น และกลุ่มธุรกิจสัตว์เลี้ยง (-18% YoY) จากปริมาณการขายที่ลดลงจากฐานสูงของปีก่อน รายได้ที่ลดลงจากกลุ่มธุรกิจเหล่านี้ไปหักล้างรายได้ที่เพิ่มขึ้นจากกลุ่มธุรกิจเกษตร (+9% YoY) อันเป็นผลมาจากปริมาณการขายที่เพิ่มขึ้นจากกำลังการผลิตใหม่และราคาผลิตภัณฑ์ที่ดีขึ้น อัตรากำไรขั้นต้นแคบลงสู่ 8.2% จาก 20.5% ใน 3Q65 เนื่องจากมาร์จิ้นที่อ่อนแอลงในกลุ่มธุรกิจอาหารและโปรตีนและกลุ่มธุรกิจต่างประเทศอันเป็นผลมาจากราคาผลิตภัณฑ์ที่ลดลงท่ามกลางต้นทุนอาหารสัตว์ที่สูงขึ้น ไปหักล้างมาร์จิ้นที่กว้างขึ้นในกลุ่มธุรกิจเกษตรและกลุ่มธุรกิจสัตว์เลี้ยงจากการปรับราคาขึ้นเพื่อให้ครอบคลุมต้นทุนและการมีสัดส่วนยอดขายสินค้าที่ให้มาร์จิ้นสูงเพิ่มมากขึ้น

ประเด็นสำคัญจากการประชุมธุรกิจสัตว์บกในประเทศ ใน 4Q66TD ราคาสุกรในประเทศปรับตัวลดลงสู่ 63 บาท/กก. (-39% YoY และ -8% QoQ) ต่ำกว่าจุดคุ้มทุนที่ระดับกำไรขั้นต้นของผู้เล่นรายใหญ่ที่ 66-68 บาท/กก. และราคาไก่เนื้อในประเทศอยู่ที่ 36.5 บาท/กก. (-18% YoY และ -10% QoQ) เทียบกับจุดคุ้มทุนที่ระดับกำไรขั้นต้นที่ 37-38 บาท/กก. ราคาสุกรในประเทศทำระดับต่ำสุดของปี 2566 ที่ 55 บาท/กก. ในช่วงกลางเดือนต.ค. จากนั้นจึงดีดตัวกลับขึ้นมาที่ 62-67 บาท/กก. ในเดือนพ.ย.ถึงปัจจุบัน BTG เชื่อว่าราคาสุกรในประเทศผ่านจุดต่ำสุดไปแล้ว และอาจจะปรับตัวเพิ่มขึ้นสู่ 72-75 บาท/กก. ในช่วงปลายเดือนพ.ย.-ธ.ค. จากการปรับอุปทาน เนื่องจาก: 1) รัฐบาลใหม่เร่งแก้ไขปัญหาการลักลอบนำเข้าเนื้อเถื่อนอย่างจริงจัง (BTG ไม่ทราบว่ามีสุกรที่ลักลอบนำเข้าผิดกฎหมายก่อนหน้านี้เหลืออยู่มากน้อยเพียงใด); 2) ผู้ประกอบการรายย่อยบางรายเริ่มลดอุปทานลงหลังจากราคาตลาดลดลงต่ำกว่าจุดคุ้มทุน แต่ยังต้องติดตามดูระดับอุปทานสุกรใหม่ เนื่องจาก BTG คาดว่าอุปทานสุกรใหม่ที่เข้ามาหลังจากสถานการณ์โรค ASF คลี่คลายจะทำจุดสูงสุดใน 3Q67 ซึ่งจะทำให้อุปทานสุกรในประเทศปรับตัวเพิ่มขึ้นสู่ 20 ล้านตัว/ปี (ใกล้เคียงกับระดับก่อนเกิดโรค ASF) จาก 17 ล้านตัวในปี 2566 และ 14.5 ล้านตัวในปี 2565 ต้นทุนอาหารสัตว์ ใน 3Q66 ต้นทุนข้าวโพดและกากถั่วเหลืองนำเข้า (spot price) ลดลงสู่ 11.7 บาท/กก. (-4% YoY และ -9% QoQ) และ 21.2 บาท/กก. (-7% YoY และ -8% QoQ) ใน 4Q66TD ต้นทุนข้าวโพดและกากถั่วเหลืองนำเข้า (spot price) ลดลงสู่ 10.6 บาท/กก. (-15% YoY และ -9% QoQ) และ 20.6 บาท/กก. (-11% YoY และ -3% QoQ) จากสภาวะการเพาะปลูกที่เอื้ออำนวยมากขึ้น ซึ่งจะช่วยให้ต้นทุนการผลิตจริงลดลงในอีก 3-4 เดือนข้างหน้า อย่างไรก็ตาม บริษัทคาดว่าราคาข้าวโพดในประเทศจะเพิ่มขึ้นในช่วงต้นปี 2567 ซึ่งเป็นช่วงปลายฤดูเก็บเกี่ยว และจะต้องจับตาดูอากาศที่ร้อนขึ้นในช่วงที่มีการเพาะปลูกถั่วเหลืองในอเมริกาใต้ เนื่องจากอาจส่งผลกระทบต่อราคากากถั่วเหลืองใน 1H67

ปัจจัยเสี่ยง: แรงกดดันเงินเฟ้อต่ออุปสงค์และต้นทุน และอัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้น

3Q23 net loss was Bt784mn, down from net profit of Bt2.3bn in 3Q22 and worse than the net loss of Bt351mn in 2Q23, slightly below estimates from higher-than-expected interest and tax expenses. We expect BTG to continue in the red at core level in 4Q23F, down YoY on a narrower margin from the dip in local livestock prices but up QoQ from the effect of lower feed costs, with key risk on 4Q23TD product prices still below 3Q23’s. Maintain NEUTRAL with a mid-2024 TP of Bt24, based on 1.75x PBV methodology.

3Q23 net loss was Bt784mn, down from net profit of Bt2.3bn in 3Q22 and net loss of Bt351mn in 2Q23, worse than estimates of a net loss of Bt730mn from high interest and tax expenses. Excluding Bt48mn one-off expense (loss on change in biological assets and advisory fee for business transformation), core loss was Bt766mn, down from core profit of Bt2.3bn in 3Q22 and worse than the core loss of Bt168mn in 2Q23, mainly on narrower margin from weaker local livestock prices.

3Q23 highlights. Of total revenue, 62% came from food & protein, 30% from agro, 5% from international and 2% from pet food. 3Q23 revenue fell 8% YoY, hit by a drop in revenue from food & protein (-14% YoY) and international businesses as a drop in swine and broiler prices outpaced higher sales volume, and pet food (-18% YoY) from lower sales volume off last year’s high base. These overwhelmed a rise in revenue at agro (+9% YoY) on higher sales volume from new capacity and better product prices. Gross margin narrowed to 8.2% from 20.5% in 3Q22 as a weaker margin in food & protein and international from lower product prices amid higher feed costs offset a wider margin in agro and pet food from more price rises to cover costs and a greater proportion of high-margin sales.

Key takeaway from meeting.Local livestock unit. In 4Q23TD, local swine price is down to Bt63/kg (-39% YoY and -8% QoQ), below breakeven of Bt66-68/kg at gross profit level for big players, with local broiler price at Bt36.5/kg (-18% YoY and -10% QoQ) vs breakeven at the gross profit level of Bt37-38/kg. Local swine price hit a 2023 low of Bt55/kg in mid-Oct, then bounced back up to Bt62-67/kg in Nov to date. BTG believes local swine price has bottomed and may rise to Bt72-75/kg in late Nov-Dec from supply adjustment as: 1) the new government is working harder to eliminate the import of illegal swine (BTG does not know how much of earlier illegal swine imports remains); 2) some small players have begun to cut supply after market price sank below breakeven. New swine supply will continue to be monitored as BTG expects new pig supply from the alleviation of ASF to peak in 3Q24, with local swine supply rising to 20mn pigs (equivalent to pre-ASF level) from 17mn pigs in 2023 and 14.5mn pigs in 2022. Feed costs. In 3Q23, spot corn and imported soybean meal costs fell to Bt11.7/kg (-4% YoY and -9% QoQ) and Bt21.2/kg (-7% YoY and -8% QoQ). In 4Q23TD, spot corn and imported soybean meal costs fell to Bt10.6/kg (-15% YoY and -9% QoQ) and Bt20.6/kg (-11% YoY and
-3% QoQ) from more favorable crop conditions, alleviating actual production costs for the next 3-4 months. However, it expects local corn price to rise in early 2024 at the end of harvest and the hotter temperature during soybean planting in South America needs to be watched, as this might affect soybean meal price in 1H24.

Key risks are inflationary pressure on demand and cost and higher interest rate.