ผลประกอบการโรงพยาบาลสหรัฐฯ 2Q26: Tenet เด่นกว่า HCA

กลุ่มโรงพยาบาลสหรัฐฯ: Tenet เด่นกว่าจากกำไรพื้นฐานและการปรับเพิ่มแนวโน้ม ขณะที่ HCA ยังเผชิญแรงกดดันจากผู้ป่วยไม่มีประกัน

ภาพรวมผลประกอบการ

ผลประกอบการ 2Q26 ของกลุ่มโรงพยาบาลสหรัฐฯ ออกมาแตกต่างกันชัดเจน โดย Tenet Healthcare รายงานผลประกอบการดีกว่าคาดในเกือบทุกด้านและปรับเพิ่มแนวโน้มทั้งรายได้ กำไร และกระแสเงินสด ขณะที่ HCA Healthcare แม้รายได้และ EPS สูงกว่าคาดเล็กน้อย แต่คุณภาพกำไรยังถูกกดดันจากจำนวนผู้ป่วยไม่มีประกันที่เพิ่มขึ้น ปริมาณการผ่าตัดที่ลดลง และการพึ่งพารายได้ Medicaid Supplemental Payment ในระดับสูง

เปรียบเทียบผลประกอบการ 2Q26

รายการ	Tenet Healthcare	HCA Healthcare
รายได้	$5.63 พันล้าน, +6.8% YoY	$20.23 พันล้าน, +8.7% YoY
เทียบตลาดคาด	สูงกว่าคาด 3.9%	สูงกว่าคาด 2.4%
Adjusted EBITDA	$1.30 พันล้าน, +16.3% YoY	$4.03 พันล้าน, +4.6% YoY
เทียบตลาดคาด	สูงกว่าคาดราว 14%	ใกล้เคียงผลเบื้องต้น
อัตรากำไร EBITDA	23.2% จาก 21.3%	19.9% จาก 20.7%
Adjusted EPS	$6.12, +52.2% YoY	$7.59, +11.0% YoY
ปฏิกิริยาราคาหุ้น	เพิ่มขึ้นแรงจากการปรับประมาณการ	เพิ่มขึ้นจากต้นทุนดีกว่าคาด

Tenet มีความโดดเด่นมากกว่าในด้านการขยายอัตรากำไร โดย EBITDA margin เพิ่มขึ้น 1.9 จุด YoY ขณะที่ HCA มีอัตรากำไรลดลง 0.8 จุด แม้รายได้เติบโตสูงกว่า สะท้อนว่าการเติบโตของ HCA ยังมีคุณภาพต่ำกว่าและได้รับแรงหนุนจากรายการรายได้ภาครัฐมากกว่า

ปริมาณผู้ป่วยและโครงสร้างรายได้

ตัวชี้วัด	Tenet	HCA
จำนวนผู้ป่วยที่ปรับรวมบริการผู้ป่วยนอก	+2.6%	+2.7%
ผู้เข้าห้องฉุกเฉิน	+2.0%	+3.6%
ปริมาณผ่าตัดรวม	-0.7% ในโรงพยาบาล	ผู้ป่วยใน -2.3%, ผู้ป่วยนอก -3.4%
รายได้ต่อผู้ป่วย	+3.3%	+6.4% ตามรายงาน
ผลกระทบจากผู้ป่วย Exchange	มีแรงกดดัน แต่ยังบริหารได้	มีแรงกดดันสูงและเปลี่ยนเป็นผู้ป่วยไม่มีประกันเกือบทั้งหมด

Tenet สามารถรักษาการเติบโตของผู้ป่วยและรายได้ต่อผู้ป่วยได้ดีจากการเน้นบริการที่มีความซับซ้อนสูง ขณะที่ปริมาณการผ่าตัดลดลงเพียงเล็กน้อย ส่วน HCA แม้จำนวนผู้ป่วยรวมยังเติบโต แต่ปริมาณการผ่าตัดลดลงชัดเจน โดยเฉพาะหัตถการแบบเลือกเวลา ซึ่งมีรายได้และอัตรากำไรสูงกว่า

ตัวเลขรายได้ต่อผู้ป่วยของ HCA ที่เพิ่มขึ้น 6.4% ยังได้รับแรงหนุนอย่างมากจาก Florida Directed Payment Program หากตัดรายได้ย้อนหลังออก การเติบโตพื้นฐานจะลดลงเหลือราว 2.6% ทำให้แนวโน้มธุรกิจหลักไม่ได้แข็งแกร่งเท่าตัวเลขรายงาน

ธุรกิจผู้ป่วยนอกเป็นจุดแข็งของ Tenet

• ธุรกิจศูนย์ผ่าตัดผู้ป่วยนอกของ Tenet หรือ USPI มีรายได้เพิ่มขึ้น 9.3% และ EBITDA เพิ่มขึ้น 8.8% แม้จำนวนเคสลดลง 1.2% เนื่องจากบริษัทตั้งใจลดสัดส่วนหัตถการที่มีมูลค่าต่ำ และเพิ่มบริการที่มีความซับซ้อนและรายได้ต่อเคสสูง เช่น การเปลี่ยนข้อ ศัลยกรรมด้วยหุ่นยนต์ ระบบทางเดินปัสสาวะ และหัตถการหัวใจ
• รายได้ต่อเคสของ USPI เพิ่มขึ้น 6.3% และจำนวนการผ่าตัดเปลี่ยนข้อเพิ่มขึ้นเกือบ 10% สะท้อนว่ากลยุทธ์เปลี่ยนโครงสร้างบริการไปสู่หัตถการมูลค่าสูงยังดำเนินไปตามแผน และช่วยลดความผันผวนจากจำนวนเคสรวม
• HCA มีเครือข่ายผู้ป่วยนอกขนาดใหญ่เช่นกัน และมีแผนขยายสถานพยาบาลอีก 250–300 แห่ง แต่ในไตรมาสนี้ปริมาณผ่าตัดผู้ป่วยนอกยังลดลง 3.4% จึงยังไม่เห็นผลบวกจากโครงสร้างเครือข่ายอย่างชัดเจนเท่า Tenet

การควบคุมต้นทุน

• ทั้งสองบริษัทมีจุดแข็งด้านการควบคุมต้นทุน แต่ Tenet สามารถแปลงประสิทธิภาพดังกล่าวเป็นการขยายอัตรากำไรได้ชัดเจนกว่า
• Tenet ใช้มาตรการปรับประสิทธิภาพทั้งการบริหารระยะเวลาพักรักษา การใช้ห้องผ่าตัด การจัดซื้อ การใช้ระบบอัตโนมัติ และ AI โดยปรับเพิ่มเป้าหมายผลประโยชน์จากการเติบโตและการลดต้นทุนเป็น $582 ล้าน จากเดิม $427 ล้าน
• HCA สามารถลดสัดส่วนค่าแรงและสวัสดิการเหลือ 41.0% ของรายได้ จาก 43.7% และต้นทุนต่อผู้ป่วยแทบทรงตัว YoY อย่างไรก็ดี ค่าใช้จ่ายแพทย์เฉพาะทาง โดยเฉพาะวิสัญญีแพทย์และรังสีแพทย์ ยังเพิ่มขึ้นราว 8.5% และเป็นแรงกดดันต่ออัตรากำไร
  
  

Medicaid ช่วยทั้งสองบริษัท แต่ระดับการพึ่งพาแตกต่างกัน

• Tenet รับรู้ผลบวกจาก Medicaid Supplemental Payment ที่เกี่ยวข้องกับปีก่อนจำนวน $92 ล้าน อย่างไรก็ดี แม้ตัดรายการดังกล่าวออก EBITDA ยังสูงกว่าตลาดคาดราว 6.6% แสดงว่าผลประกอบการพื้นฐานยังแข็งแกร่ง
• HCA รับรู้ผลบวกสุทธิจาก Medicaid Supplemental Payment ราว $400 ล้าน โดยส่วนใหญ่มาจาก Florida Directed Payment Program ซึ่งช่วยชดเชยผลกระทบจากผู้ป่วยไม่มีประกันราว $400 ล้าน หากไม่มีรายได้ดังกล่าว ความสามารถทำกำไรของ HCA อาจลดลงเมื่อเทียบกับปีก่อน
• ดังนั้น ความเสี่ยงด้านคุณภาพกำไรและความยั่งยืนของรายได้ภาครัฐจึงสูงกว่าใน HCA โดยเฉพาะหลังปี 2028 ซึ่งกฎหมายกำหนดให้ทยอยลด State Supplemental Payments

แนวโน้มปี 2026

รายการ	Tenet	HCA
รายได้	$21.9–22.5 พันล้าน	$77.0–79.5 พันล้าน
Adjusted EBITDA	$4.83–5.03 พันล้าน	$15.4–16.1 พันล้าน
Adjusted EPS	$20.30–21.69	$28.70–30.50
ทิศทางแนวโน้ม	ปรับเพิ่ม	ปรับลดจากต้นปี
กระแสเงินสด	ปรับเพิ่มแนวโน้ม $225 ล้าน	กระแสเงินสดจากการดำเนินงาน 2Q ลดลง 45%
CapEx	เน้น USPI และหัตถการซับซ้อนสูง	$5.0–5.5 พันล้านต่อปี

Tenet ปรับเพิ่มค่ากลางของ EBITDA ปี 2026 ราว $295 ล้าน โดยมาจากกำไรพื้นฐานครึ่งปีแรกที่ดีกว่าคาด รายได้ Medicaid เพิ่มเติม และการคาดว่าการควบคุมต้นทุนจะต่อเนื่องในครึ่งปีหลัง

ตรงกันข้าม HCA ปรับลดค่ากลาง EBITDA แม้สมมติฐานผลบวกจาก Medicaid เพิ่มขึ้นอย่างมาก สะท้อนว่าประมาณการกำไรพื้นฐานถูกปรับลดจากผลกระทบของผู้ป่วยไม่มีประกัน ปริมาณผ่าตัดที่อ่อนตัว และการเติบโตที่กลับเข้าสู่กรอบปกติ 4–6%

ประเด็นสำคัญจาก Earnings Call

Tenet Healthcare

• ฝ่ายบริหารระบุว่าผลประกอบการที่ดีกว่าคาดไม่ได้มาจากรายได้ Medicaid เพียงอย่างเดียว แต่เกิดจากการเพิ่มบริการที่มีความซับซ้อนสูง การเติบโตของผู้ป่วยเชิงพาณิชย์ และแผนลดต้นทุนที่เริ่มเตรียมตั้งแต่กลางปี 2025 ทำให้สามารถดำเนินมาตรการได้ทันทีตั้งแต่ต้นปี 2026 โดยครอบคลุมการเจรจาสัญญาจัดซื้อ การจัดมาตรฐานเวชภัณฑ์ การบริหารระยะเวลาพักรักษา การเพิ่มประสิทธิภาพห้องผ่าตัด ตลอดจนการใช้ระบบอัตโนมัติและ AI ลดงานสนับสนุน
• ในธุรกิจโรงพยาบาล จำนวนผู้ป่วยและระดับความซับซ้อนของการรักษายังแข็งแกร่ง แม้รายได้จากผู้ป่วย Exchange ลดลง 17% และจำนวนผู้ป่วยลดลง 13.5% โดยผู้ป่วยที่สูญเสียประกันส่วนใหญ่เปลี่ยนเป็นผู้ป่วยไม่มีประกัน อย่างไรก็ดี บริษัทสามารถชดเชยแรงกดดันดังกล่าวผ่านการเติบโตของรายได้จากผู้ป่วยที่มีประกันนายจ้าง การควบคุมค่าใช้จ่าย และการเพิ่มบริการเฉพาะทาง
• สำหรับ USPI ฝ่ายบริหารย้ำว่าจำนวนเคสที่ลดลง 1.2% ไม่ได้สะท้อนอุปสงค์ที่อ่อนแอทั้งหมด แต่เป็นผลจากการลดหัตถการที่มีความซับซ้อนและรายได้ต่ำ พร้อมเพิ่มสัดส่วนหัตถการมูลค่าสูง เช่น การเปลี่ยนข้อ ซึ่งเพิ่มขึ้นเกือบ 10% ศัลยกรรมด้วยหุ่นยนต์ ระบบทางเดินปัสสาวะ โรคอ้วน และหัตถการหัวใจ รวมถึงเริ่มขยายไปสู่หัตถการที่ซับซ้อนขึ้นในระบบทางเดินอาหารและจักษุวิทยา
• ฝ่ายบริหารยังมองว่าการเติบโตของครึ่งปีหลังมีความแข็งแกร่ง โดยการปรับเพิ่มแนวโน้มไม่ได้สะท้อนเพียงผลประกอบการที่ดีกว่าคาดในครึ่งปีแรก แต่รวมถึงประโยชน์เพิ่มเติมจากแผนเติบโตและลดต้นทุนในครึ่งปีหลัง บริษัทคาดใช้เงินซื้อกิจการในธุรกิจศูนย์ผ่าตัดมากกว่า $300 ล้านในปี 2026 และยังมองว่าการซื้อหุ้นคืนมีความน่าสนใจ เนื่องจากราคาหุ้นยังต่ำเมื่อเทียบกับกระแสเงินสดที่สร้างได้

HCA Healthcare

• ฝ่ายบริหารยอมรับว่าผลกระทบจากการหมดอายุของสิทธิประโยชน์ทางภาษีสำหรับประกัน Exchange สูงกว่าที่คาด โดยจำนวนผู้ป่วย Exchange ลดลง 15% และผู้ป่วยที่สูญเสียประกันเปลี่ยนเป็นผู้ป่วยไม่มีประกันเกือบหนึ่งต่อหนึ่ง ต่างจากสมมติฐานเดิมที่คาดว่าบางส่วนจะย้ายไปประกันประเภทอื่น ส่งผลให้บริษัทปรับเพิ่มประมาณการผลกระทบต่อ EBITDA ตลอดปีเป็น $1.0–1.2 พันล้าน
• แรงกดดันดังกล่าวกระจุกตัวใน Gulf Coast, North Florida และ South Atlantic ซึ่งคิดเป็นประมาณครึ่งหนึ่งของผลกระทบทั้งหมด โดยจำนวนผู้ป่วย Exchange ในพื้นที่เหล่านี้ลดลงประมาณ 25–28% แม้สองในสามพื้นที่ยังมีจำนวนผู้ป่วยรวมสูงกว่าปีก่อน สะท้อนว่าปัญหาหลักเกิดจากคุณภาพของสัดส่วนผู้ชำระเงินมากกว่าการขาดอุปสงค์รักษาพยาบาล
• ด้านปริมาณผ่าตัด การผ่าตัดฉุกเฉินซึ่งคิดเป็นประมาณสองในสามของการผ่าตัดผู้ป่วยในยังเพิ่มขึ้น 2% แต่การผ่าตัดแบบเลือกเวลาลดลงประมาณ 6% ในครึ่งปีแรก จากผลกระทบของผู้ป่วยที่สูญเสียประกัน ภาวะค่าครองชีพ และการชะลอการใช้จ่ายของผู้บริโภค ขณะที่ปริมาณผู้ป่วยโดยรวมยังอยู่ในเกณฑ์ดี โดยผู้ป่วยที่มีประกันไม่รวม Exchange เพิ่มขึ้น 3.2% และฝ่ายบริหารยังคงเป้าหมายการเติบโตของอุปสงค์ระยะยาวที่ 2–3%
• HCA ระบุว่าแผนควบคุมต้นทุนเริ่มเห็นผลชัดเจน โดยต้นทุนรวมต่อผู้ป่วยแทบไม่เพิ่มขึ้นจากปีก่อน และปรับตัวดีขึ้นจากไตรมาสก่อน มาตรการสำคัญประกอบด้วยการเปลี่ยนผ่านสู่ระบบดิจิทัล การใช้ AI การขยายศูนย์บริการส่วนกลาง และการพัฒนากำลังคน อย่างไรก็ดี ค่าใช้จ่ายแพทย์เฉพาะทางยังเพิ่มขึ้นราว 8.5% โดยเฉพาะวิสัญญีแพทย์และรังสีแพทย์
• ในระยะกลาง บริษัทเตรียมลงทุนมากกว่า $7 พันล้านเพื่อเพิ่มเตียงผู้ป่วยใน 1,000–1,200 เตียง และขยายสถานพยาบาลผู้ป่วยนอกอีก 250–300 แห่ง โดยเน้นรัฐที่ประชากรเติบโตสูง เช่น Florida, Texas, Georgia, Tennessee, Utah และ Nevada ฝ่ายบริหารเชื่อว่าส่วนแบ่งตลาดโดยรวมยังทรงตัวถึงเพิ่มขึ้น แม้ผลประกอบการระยะสั้นถูกกดดันจากสัดส่วนผู้ป่วยไม่มีประกัน

สรุปจาก Earnings Call

• ถ้อยแถลงของฝ่ายบริหารยืนยันว่า Tenet มีแรงขับเคลื่อนกำไรพื้นฐานที่หลากหลายกว่า ทั้งการเพิ่มบริการที่มีความซับซ้อนสูง การขยาย USPI และการลดต้นทุนที่ส่งผลต่ออัตรากำไรโดยตรง ขณะที่ HCA ยังมีข้อได้เปรียบด้านขนาด เครือข่าย และความสามารถควบคุมต้นทุน แต่ผลประกอบการระยะสั้นมีความอ่อนไหวต่อผู้ป่วยไม่มีประกัน ปริมาณผ่าตัดแบบเลือกเวลา และรายได้สนับสนุนจาก Medicaid มากกว่า

 

ความเสี่ยงของกลุ่มโรงพยาบาล

• ความเสี่ยงสำคัญของทั้งสองบริษัทคือจำนวนผู้ป่วยที่สูญเสียประกันผ่าน Exchange และเปลี่ยนเป็นผู้ป่วยไม่มีประกัน ซึ่งทำให้รายได้ต่อผู้ป่วยลดลงและหนี้สูญเพิ่มขึ้น โดย HCA ประเมินผลกระทบปี 2026 ที่ $1.0–1.2 พันล้าน ขณะที่ Tenet ระบุว่ารายได้ Exchange ลดลง 17% แต่ยังสามารถชดเชยผลกระทบด้วยการเติบโตและการลดต้นทุน
• ตั้งแต่ปี 2027 กลุ่มโรงพยาบาลยังเผชิญความเสี่ยงจาก Medicaid work requirements และการตรวจสอบสิทธิที่ถี่ขึ้น ซึ่งอาจทำให้จำนวนผู้ป่วยไม่มีประกันเพิ่มขึ้นอีก ส่วนตั้งแต่ปี 2028 การทยอยลดรายได้ Medicaid Supplemental Payment จะเป็นแรงกดดันสำคัญต่อกำไร โดยเฉพาะบริษัทที่มีรายได้จากโครงการดังกล่าวในสัดส่วนสูง

มุมมอง InnovestX

• เรามองผลประกอบการกลุ่มโรงพยาบาลสหรัฐฯ 2Q26 เป็นภาพผสม โดยความต้องการรักษาพยาบาลโดยรวมยังแข็งแกร่งจากจำนวนผู้ป่วยและการใช้ห้องฉุกเฉินที่เพิ่มขึ้น แต่คุณภาพการเติบโตแตกต่างกันตามโครงสร้างบริการและความสามารถในการบริหารต้นทุน
• ในเชิงกลยุทธ์ เรามองบวกต่อ Tenet Healthcare มากกว่า HCA Healthcare เนื่องจาก Tenet มีการเติบโตของกำไรพื้นฐานที่ชัดเจนกว่า อัตรากำไรขยายตัว และปรับเพิ่มแนวโน้มปี 2026 ขณะที่ธุรกิจ USPI ยังได้ประโยชน์จากการย้ายหัตถการไปสู่ศูนย์ผ่าตัดต้นทุนต่ำและมีความซับซ้อนสูง
• สำหรับ HCA แม้ยังมีจุดแข็งจากเครือข่ายขนาดใหญ่ ความสามารถควบคุมต้นทุน และแผนลงทุนมากกว่า $7 พันล้านในสามปี แต่ระยะสั้นยังถูกกดดันจากผู้ป่วยไม่มีประกัน ปริมาณการผ่าตัดที่ลดลง และการพึ่งพารายได้ Medicaid Supplemental Payment มากกว่า จึงเหมาะกับการลงทุนเชิงรับและรอความชัดเจนของแนวโน้มผู้ป่วยและนโยบายมากกว่า Tenet

 

ข้อสงวนสิทธิ์
ข้อมูล ความเห็น บทวิเคราะห์ ราคา การคาดการณ์ และ/หรือ ข้อมูลอื่นใด (“ข้อมูล”) ที่ปรากฏ จัดทำขึ้นเพื่อวัตถุประสงค์ในการให้ข้อมูลทั่วไปเท่านั้น โดยมีที่มาจากแหล่งข้อมูลสาธารณะที่เชื่อว่าเชื่อถือได้ บริษัทหลักทรัพย์ อินโนเวสท์ เอกซ์ จำกัด (“INVX”) ไม่รับรองความถูกต้อง ครบถ้วน หรือความเป็นปัจจุบันของข้อมูลดังกล่าว โดยเป็นข้อมูล ณ วันที่เผยแพร่และอาจเปลี่ยนแปลงได้โดยไม่ต้องแจ้งให้ทราบล่วงหน้า ข้อมูลนี้ไม่ถือเป็นการรับประกันราคาหรือผลตอบแทน คำแนะนำการลงทุน การเสนอซื้อหรือขายหลักทรัพย์ หรือชักชวนให้เสนอซื้อหรือเสนอขายหลักทรัพย์ใด INVX และ/หรือ กรรมการ พนักงาน และลูกจ้างของ INVX ไม่รับผิดชอบต่อความเสียหายอันเป็นผลมาจากหรือเกี่ยวข้องกับการใช้ข้อมูลดังกล่าว

INVX และธนาคารไทยพาณิชย์ จำกัด (มหาชน) (“ธนาคารฯ”) เป็นบริษัทย่อยที่บริษัท เอสซีบี เอกซ์ จำกัด (มหาชน) (SCBX) เป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ ข้อมูลที่เกี่ยวข้องกับธนาคารฯ มีวัตถุประสงค์เพื่อใช้ในการเปรียบเทียบเท่านั้น INVX และ/หรือ บริษัทในเครือ SCBX อาจเป็นที่ปรึกษาทางการเงิน ผู้จัดจำหน่ายหลักทรัพย์ ผู้ออกและเสนอขายหุ้นกู้ที่มีอนุพันธ์แฝง หรือ ตราสารแสดงสิทธิการฝากหลักทรัพย์ต่างประเทศ บนหลักทรัพย์ที่ปรากฏอยู่ในรายงานฉบับนี้ รวมถึงอาจมีการทำธุรกรรมอื่นใดในหลักทรัพย์ที่ถูกกล่าวถึง อันอาจก่อให้เกิดความขัดแย้งทางผลประโยชน์ได้ ผู้ลงทุนควรทำความเข้าใจลักษณะสินค้า เงื่อนไขผลตอบแทน และความเสี่ยง ก่อนตัดสินใจลงทุน