JD.com 2Q26: กำไรดีกว่าคาด Food Delivery ขาดทุนลดลงชัดเจน

1) สรุปภาพรวม

JD.com รายงานงบ 2Q26 ดีกว่าคาดในด้านกำไร แม้รายได้ RMB346.4 พันล้านลดลง 2.9% YoY จากฐานสูง แต่ยังสูงกว่าตลาดคาดเล็กน้อย ขณะที่กำไรสุทธิ RMB7.1 พันล้านสูงกว่าคาด RMB6.5 พันล้านราว 9.7% ปัจจัยสำคัญมาจากมาร์จิ้นของธุรกิจค้าปลีกที่แข็งแกร่ง สัดส่วนรายได้ Marketplace และบริการที่มาร์จิ้นสูงเพิ่มขึ้น รวมถึงการลดเงินอุดหนุนและเพิ่มประสิทธิภาพของ JD Food Delivery ทำให้ขาดทุนธุรกิจใหม่แคบลงอย่างมีนัยสำคัญ 
ภาพรวมจึงเป็นงบลักษณะ ยอดขายอ่อน แต่กำไรและคุณภาพกำไรดีขึ้น โดย Operating margin พลิกเป็น 1.3% จาก -0.2% และ Non-GAAP operating margin เพิ่มเป็น 1.6% จาก 0.3% ในปีก่อน ขณะเดียวกัน FCF ไตรมาสนี้เพิ่มเป็น RMB31.8 พันล้าน แต่ส่วนหนึ่งมาจากจังหวะของเงินทุนหมุนเวียน จึงต้องติดตามความยั่งยืนในครึ่งปีหลัง 

 

2) ผลประกอบการดีกว่าหรือต่ำกว่าคาด?

ดีกว่าคาด โดยเฉพาะฝั่งกำไร
• รายได้: RMB346.4 พันล้าน ลดลง 2.9% YoY แต่สูงกว่าคาดเล็กน้อย 
• กำไรสุทธิ: RMB7.1 พันล้าน เทียบตลาดคาด RMB6.5 พันล้าน หรือ สูงกว่าคาดราว 9.7% 
• Non-GAAP net income: RMB8.93 พันล้าน เพิ่มขึ้น 20.8% YoY 
• Operating margin: 1.3% จาก -0.2% ปีก่อน 
• Non-GAAP operating margin: 1.6% จาก 0.3% 
• จุดสำคัญคือกำไรไม่ได้ดีขึ้นเพราะรายได้เร่งตัว แต่เกิดจาก โครงสร้างรายได้ดีขึ้น + การควบคุมโปรโมชั่น/เงินอุดหนุน Food Delivery + ประสิทธิภาพต้นทุน 
การลดความรุนแรงของการแข่งขัน Food Delivery ภายใต้แรงกดดันจากหน่วยงานกำกับดูแล เป็นหนึ่งในเหตุผลสำคัญที่ทำให้กำไรดีกว่าที่ตลาดคาดไว้ 

 

3) รายละเอียดผลประกอบการ

 

รายการ	2Q26	YoY	QoQ	มุมมอง
รายได้	RMB346.4bn	-2.9%	+9.7%	รายได้ฟื้นตามฤดูกาล แต่ยังหด YoY
กำไรขั้นต้น	RMB59.3bn	+4.7%	+11.8%	โตเร็วกว่ารายได้
Gross margin	17.1%	+124 bps	+32 bps	คุณภาพรายได้ดีขึ้น
Operating income	RMB4.55bn	พลิกจาก -RMB0.86bn	+19.4%	ฟื้นแรง
Operating margin	1.3%	+150 bps	+10 bps โดยประมาณ	บวกชัดเจน
Non-GAAP EBITDA	RMB7.93bn	+164.5%	-1.1%	ทรงตัว QoQ
EBITDA margin	2.3%	+150 bps	ลดเล็กน้อย	ฐานกำไรดีขึ้น YoY
กำไรสุทธิ	RMB7.13bn	+15.4%	+39.7%	สูงกว่าคาด
Net margin	2.1%	+40 bps	ดีขึ้น
Non-GAAP net income	RMB8.93bn	+20.8%	+21.0%	กำไรหลักแข็งแรง
Non-GAAP net margin	2.6%	+50 bps	ดีขึ้น
FCF	RMB31.84bn	+44.6%	จาก -RMB6.48bn	ฟื้นแรง
CAPEX	RMB5.52bn	+82.1%	+9.0%	ลงทุนเพิ่ม

 

JD.com มีรายได้รวม RMB346.4 พันล้าน โดยรายได้จากสินค้าโดยตรงลดลง 5.4% แต่รายได้บริการเพิ่ม 6.8% สะท้อนว่ารายได้ที่มาร์จิ้นสูงกว่ากำลังมีน้ำหนักเพิ่มขึ้น ขณะที่ต้นทุนขายลดลง 4.3% ซึ่งเร็วกว่าการลดลงของรายได้ ทำให้ Gross margin ที่คำนวณได้เพิ่มจากราว 15.9% เป็น 17.1% 
ในระดับรายได้ย่อย Electronics & Home Appliances ลดลง 11.8% YoY ขณะที่ General Merchandise เพิ่ม 5.6%, Marketplace & Marketing เพิ่ม 8.3% และ Logistics & Other Services เพิ่ม 5.9% ซึ่งเป็นเหตุผลสำคัญที่มาร์จิ้นรวมดีขึ้นแม้รายได้รวมยังลดลง 

 

ค่าใช้จ่ายสะท้อนการ “ย้ายเงินลงทุน” มากกว่าการลดต้นทุนทุกด้าน
• Fulfillment expense +10.4% YoY เป็น RMB24.5bn จากการยกระดับเครือข่ายและลงทุนด้านบุคลากร 
• Marketing expense -24.8% YoY เป็น RMB20.3bn จากการลดโปรโมชั่นและเงินอุดหนุนธุรกิจใหม่ 
• R&D +37.7% YoY เป็น RMB7.3bn จากการลงทุนเทคโนโลยีและบุคลากร 
• G&A -4.7% YoY เป็น RMB3.1bn 
ดังนั้นกำไรที่ดีขึ้นไม่ได้มาจากการ หยุดลงทุน แต่เป็นการลดเงินใช้จ่ายด้านโปรโมชั่นที่ให้ผลตอบแทนต่ำ แล้วเพิ่มการลงทุนด้าน Logistics และเทคโนโลยีแทน 

 

4) งบดุลและกระแสเงินสด

กระแสเงินสดดีขึ้นอย่างมาก
Operating cash flow 2Q26 อยู่ที่ RMB37.7bn เทียบ RMB24.4bn ปีก่อน ขณะที่ CAPEX เพิ่มเป็น RMB5.52bn ส่งผลให้ FCF อยู่ที่ RMB31.84bn เพิ่มขึ้น 44.6% YoY 
TTM FCF เพิ่มจาก RMB10.1bn ใน 2Q25 เป็น RMB31.4bn ใน 2Q26 ขณะที่ TTM OCF เพิ่มจาก RMB24.8bn เป็น RMB51.1bn สะท้อนการเปลี่ยนกำไรเป็นเงินสดที่ดีขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ 
แต่มีจุดที่ต้องระวัง
Inventory turnover days เพิ่มเป็น 40.5 วัน จาก 34.1 วันปีก่อน แปลว่าสินค้าคงคลังหมุนช้าลง ขณะที่ Account Payable days เพิ่มจาก 59.0 เป็น 64.2 วัน ซึ่งช่วยหนุนเงินสด เนื่องจาก JD ใช้เวลาจ่าย Supplier นานขึ้น ส่วน Receivable days อยู่ที่ 8.6 วัน ใกล้เคียงเดิม 
ดังนั้น FCF ที่สูงมากใน 2Q มีองค์ประกอบจากเงินทุนหมุนเวียน ไม่ใช่การเพิ่มขึ้นของกำไรเพียงอย่างเดียว และไม่ควรนำ RMB31.8bn ไปคูณสี่เพื่อประมาณ FCF ทั้งปี
ฐานะการเงินแข็งแรงมาก
ณ สิ้นเดือนมิถุนายน บริษัทมีเงินสด + Restricted cash + Short-term investments รวมประมาณ RMB235.1bn เทียบ RMB225.4bn สิ้นปี 2025 
หนี้ทางการเงินที่รวม Short-term debt, Long-term debt และ Senior Notes อยู่ราว RMB69.9bn ทำให้ JD อยู่ในสถานะ Net cash ราว RMB165bn ไม่ใช่ Net debt ดังนั้น Net Debt/EBITDA จึงไม่มีความกังวลในเชิง Leverage และหากคำนวณแบบ annualized EBITDA ครึ่งปี จะได้ Net Debt/EBITDA ติดลบราว -5.2x ซึ่งสะท้อนเงินสดส่วนเกินจำนวนมาก ไม่ใช่ภาระหนี้ 
อีกด้านหนึ่ง บริษัทใช้เงินซื้อหุ้นคืน US$1.0bn ใน 1H26 คิดเป็นประมาณ 2.5% ของหุ้นที่มีอยู่ และยังเหลือวงเงินซื้อคืนอีก US$1.0bn ]

5) Key Business Drivers

• JD Retail: รายได้ลดลง 4.7% YoY เป็น RMB295.4bn แต่ Operating margin เพิ่มเป็น 4.6% จาก 4.5% ซึ่งผู้บริหารระบุว่าเป็นระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์สำหรับช่วง Promotion ใหญ่ 
• JD Logistics: รายได้เพิ่ม 24.3% YoY เป็น RMB64.1bn แต่ Operating margin ลดเป็น 3.5% จาก 3.8% สะท้อนว่าการเติบโตยังมาพร้อมการลงทุน 
• New Businesses: รายได้ลด 47.6% YoY เป็น RMB7.26bn แต่ Operating loss ลดลงเหลือ RMB9.85bn จาก RMB14.78bn หรือดีขึ้นประมาณ 33% YoY 
• JD Food Delivery: เงินลงทุน/เงินอุดหนุนลดลงอย่างมีนัยสำคัญจากปีก่อน จากประสิทธิภาพการดำเนินงานและการเพิ่มแหล่งรายได้ 
• Marketplace & Marketing: รายได้เพิ่ม 8.3% YoY เป็น RMB30.9bn เป็นหนึ่งในตัวขับสำคัญของมาร์จิ้น 
• General Merchandise: +5.6% YoY ช่วยชดเชย Electronics & Home Appliances ที่ลด 11.8% 
• AI / JoyInside: มีพันธมิตรเกือบ 200 แบรนด์ และจำนวนอุปกรณ์ที่เชื่อมต่อเพิ่มมากกว่า 3 เท่าเทียบกับช่วง 11.11 ปีก่อน 
• JD Logistics Automation: มีรถส่งสินค้าไร้คนขับหลายพันคันในกว่า 20 มณฑล และเริ่มให้บริการส่งสินค้ากลางคืน ซึ่งมีโอกาสลดต้นทุน Last-mile ระยะยาว 

 

6) Guidance / Outlook

น้ำเสียงของผู้บริหารในเชิงคุณภาพ ดีขึ้นด้านกำไร แต่ระมัดระวังด้านรายได้ โดย CEO ยอมรับว่าระยะสั้นยังมี Revenue headwind แต่เชื่อว่ากำไรเข้าสู่จุดเปลี่ยนเชิงบวกจาก JD Retail และ Food Delivery ที่ขาดทุนลดลง 
Key assumptions สำหรับ 2H26
1. การแข่งขัน Food Delivery ไม่กลับไปใช้เงินอุดหนุนรุนแรง 
2. Marketplace และ Marketing ยังโตเร็วกว่าธุรกิจขายสินค้าตรง 
3. JD Retail สามารถรักษามาร์จิ้นใกล้ระดับปัจจุบันได้ 
4. การลงทุน Joybuy และ Jingxi ไม่เร่งเร็วจนหักล้างการลดขาดทุน Food Delivery 
5. การบริโภคจีนไม่อ่อนตัวลงมากกว่าปัจจุบัน 

 

7) มุมมองของผู้บริหาร

CEO Sandy Xu มองว่า 2Q เป็น จุดเปลี่ยนของแนวโน้มกำไร แม้รายได้ระยะสั้นถูกกดดัน เพราะ JD Retail ยังคงทำกำไรแข็งแรงและ Food Delivery ลดขาดทุนต่อเนื่อง 
CFO เน้น 3 ประเด็น ได้แก่ มาร์จิ้น JD Retail ทำสถิติสำหรับช่วง Promotion, Revenue mix ดีขึ้นจาก Marketplace/Marketing และ New Businesses ลดขาดทุนชัดเจน ขณะที่การลงทุน Joybuy และ Jingxi ยังเป็นไปตามแผน 

 

9) Read Across ต่อบริษัทอื่น

Meituan — บวกด้านมาร์จิ้น แต่ต้องติดตามส่วนแบ่งตลาด
การที่การแข่งขันด้าน Food Delivery ลดความรุนแรงลง โดยเฉพาะการลดเงินอุดหนุน เป็น Read Across เชิงบวกต่อกำไรของ Meituan เพราะตลาดไม่จำเป็นต้องแข่งขันด้วยราคาและ Coupon หนักเท่าเดิม Bloomberg ระบุว่าหน่วยงานกำกับของจีนเข้ามากดดันการแข่งขันที่รุนแรงเกินไป ซึ่งเป็นหนึ่งในสาเหตุที่การแข่งขันระหว่าง JD, Meituan และ Alibaba เย็นลง 
Alibaba — บวกต่อ Economics ของ Local Commerce
ในลักษณะเดียวกัน การลด Subsidy Competition มีโอกาสช่วยลดแรงกดดันต่อกำไรของธุรกิจ Local Commerce ของ Alibaba อย่างไรก็ตาม หากทั้งสามรายยังต้องการส่วนแบ่งตลาด อาจทำให้การแข่งขันกลับมารุนแรงได้
ภาพรวม E-commerce จีน
งบ JD ให้สัญญาณว่า การเติบโตของรายได้เริ่มเปลี่ยนจาก 1P Product Sales ไปยัง Marketplace, Advertising และ Services ซึ่งมีมาร์จิ้นสูงกว่า เป็นแนวโน้มเชิงบวกต่อแพลตฟอร์มที่สามารถเพิ่มรายได้จาก Merchant มากกว่าการขายสินค้าเอง

 

10) ความเสี่ยงที่ควรระวัง

1. Revenue growth ยังอ่อน
รายได้รวม -2.9% YoY และ JD Retail -4.7% ทำให้การฟื้นกำไรปัจจุบันมาจากมาร์จิ้นมากกว่าการเติบโตของยอดขาย หากรายได้หดต่อเนื่อง การขยายมาร์จิ้นมีข้อจำกัด 
2. Food Delivery ยังขาดทุนสูง
แม้ขาดทุน New Businesses ลดลง แต่ยังอยู่ที่ RMB9.85bn ในไตรมาสเดียว หรือ Operating margin -135.7% จึงยังเป็นภาระใหญ่ของกลุ่ม 
3. การแข่งขันอาจกลับมารุนแรง
JD เคยตั้งเป้าส่วนแบ่ง Instant Delivery 30% ภายในสิ้นปี ซึ่งหากต้องกลับมาใช้ Coupon หรือ Subsidy เพื่อแย่งส่วนแบ่ง กำไรที่เพิ่งฟื้นอาจถูกกดดันอีกครั้ง 
4. การบริโภคจีนยังอ่อนแอ
Bloomberg ชี้ว่าภาค E-commerce ยังเผชิญเศรษฐกิจจีนชะลอตัว จึงมีความเสี่ยงต่อการเติบโตของยอดขาย 
5. FCF มีแรงหนุนจาก Working Capital
Inventory turnover ช้าลง ขณะที่ Payable days เพิ่มขึ้น จึงไม่ควรมอง FCF 2Q เป็น Run-rate ใหม่ทั้งหมด
6. Overseas expansion เพิ่มความเสี่ยงด้านเงินลงทุน
Joybuy/JoyExpress และการขยายยุโรปอาจสร้างโอกาสระยะยาว แต่จะเป็นแหล่งค่าใช้จ่ายใหม่ ขณะเดียวกันดีล Ceconomy ยังเผชิญการตรวจสอบจาก EU 

มุมมองของ InnovestX

• เรามองงบ JD.com 2Q26 เป็นบวกต่อหุ้นในเชิงคุณภาพกำไรมากกว่าการเติบโตของรายได้ เพราะกำไรสูงกว่าคาด ขณะที่ Operating margin, Gross margin และ FCF ปรับดีขึ้นชัดเจน โดยหัวใจสำคัญคือ JD เริ่มแสดงให้เห็นว่าสามารถลดขาดทุน Food Delivery ได้โดยไม่กระทบความแข็งแกร่งของ JD Retail มากนัก อีกทั้งรายได้กำลังเปลี่ยนไปสู่ Marketplace และบริการที่มาร์จิ้นสูงขึ้น
• อย่างไรก็ตาม ยังเร็วเกินไปที่จะมองว่า JD กลับเข้าสู่ Growth cycle เต็มตัว เนื่องจากรายได้รวมและ JD Retail ยังหดตัว และ New Businesses ยังขาดทุนเกือบ RMB10bn ต่อไตรมาส ดังนั้นปัจจัยที่ต้องติดตามที่สุดใน 2H26 คือ การลดขาดทุน Food Delivery จะต่อเนื่องหรือไม่โดยไม่เสีย Market Share และ JD Retail จะรักษามาร์จิ้นระดับสูงได้หรือไม่ หากทำได้ จะเป็นจุดเปลี่ยนจากเรื่อง สงครามเงินอุดหนุน ไปสู่เรื่อง การฟื้นตัวของกำไรอย่างยั่งยืน ซึ่งจะมีนัยเชิงบวกต่อการประเมินมูลค่าหุ้น JD มากที่สุด

 

 

ข้อสงวนสิทธิ์
ข้อมูล ความเห็น บทวิเคราะห์ ราคา การคาดการณ์ และ/หรือ ข้อมูลอื่นใด (“ข้อมูล”) ที่ปรากฏ จัดทำขึ้นเพื่อวัตถุประสงค์ในการให้ข้อมูลทั่วไปเท่านั้น โดยมีที่มาจากแหล่งข้อมูลสาธารณะที่เชื่อว่าเชื่อถือได้ บริษัทหลักทรัพย์ อินโนเวสท์ เอกซ์ จำกัด (“INVX”) ไม่รับรองความถูกต้อง ครบถ้วน หรือความเป็นปัจจุบันของข้อมูลดังกล่าว โดยเป็นข้อมูล ณ วันที่เผยแพร่และอาจเปลี่ยนแปลงได้โดยไม่ต้องแจ้งให้ทราบล่วงหน้า ข้อมูลนี้ไม่ถือเป็นการรับประกันราคาหรือผลตอบแทน คำแนะนำการลงทุน การเสนอซื้อหรือขายหลักทรัพย์ หรือชักชวนให้เสนอซื้อหรือเสนอขายหลักทรัพย์ใด INVX และ/หรือ กรรมการ พนักงาน และลูกจ้างของ INVX ไม่รับผิดชอบต่อความเสียหายอันเป็นผลมาจากหรือเกี่ยวข้องกับการใช้ข้อมูลดังกล่าว

INVX และธนาคารไทยพาณิชย์ จำกัด (มหาชน) (“ธนาคารฯ”) เป็นบริษัทย่อยที่บริษัท เอสซีบี เอกซ์ จำกัด (มหาชน) (SCBX) เป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ ข้อมูลที่เกี่ยวข้องกับธนาคารฯ มีวัตถุประสงค์เพื่อใช้ในการเปรียบเทียบเท่านั้น INVX และ/หรือ บริษัทในเครือ SCBX อาจเป็นที่ปรึกษาทางการเงิน ผู้จัดจำหน่ายหลักทรัพย์ ผู้ออกและเสนอขายหุ้นกู้ที่มีอนุพันธ์แฝง หรือ ตราสารแสดงสิทธิการฝากหลักทรัพย์ต่างประเทศ บนหลักทรัพย์ที่ปรากฏอยู่ในรายงานฉบับนี้ รวมถึงอาจมีการทำธุรกรรมอื่นใดในหลักทรัพย์ที่ถูกกล่าวถึง อันอาจก่อให้เกิดความขัดแย้งทางผลประโยชน์ได้ ผู้ลงทุนควรทำความเข้าใจลักษณะสินค้า เงื่อนไขผลตอบแทน และความเสี่ยง ก่อนตัดสินใจลงทุน