 เราคาดว่าบริษัทที่ประกอบธุรกิจโรงกลั่นน้ำมันของไทยจะรายงานผลประกอบการที่อ่อนแอใน 2Q66 โดยจะอยู่ในช่วงที่มีกำไรเล็กน้อยถึงขาดทุนสุทธิ 1-2 พันลบ. ซึ่งน่าจะเป็นไปตามที่ตลาดคาดการณ์ไว้ เนื่องจากSingapore GRM ปรับตัวลดลงตั้งแต่ต้นเดือนเม.ย. เพราะ crack spread ของผลิตภัณฑ์ middle distillate อ่อนแอ ทั้งนี้ในจำนวนผู้ประกอบการโรงกลั่นน้ำมันไทย 6 ราย เราคาดว่า TOP จะรายงานกำไรสุทธิ 2Q66 สูงที่สุด ตามด้วย BCP เราเชื่อว่าราคาหุ้นผู้ประกอบการโรงกลั่นน้ำมันไทย (ยกเว้น BCP) ที่ปรับตัวลดลงเฉลี่ย 20% YTD สะท้อนผลประกอบการที่อ่อนแอไปค่อนข้างมากแล้ว ปัจจัยกระตุ้นราคาหุ้นในระยะสั้น คือ การปรับตัวขึ้นของ GRM ใน 2H66 จากอุปสงค์ที่แข็งแกร่งขึ้น โดยเฉพาะผลิตภัณฑ์ middle distillate BCP ยังคงเป็นหุ้นเด่น เนื่องจากมีการกระจายการลงทุนในหลากหลายธุรกิจซึ่งเรามองว่าจะทำให้ผลประกอบการของบริษัทมีความอ่อนไหวต่อราคาน้ำมันและ GRM ที่ผันผวนน้อยกว่าบริษัทอื่นๆ ในกลุ่มเดียวกัน ค่าการกลั่นได้รับผลกระทบจากอุปสงค์ที่ลดลงใน 2Q66 Singapore GRM ปรับตัวลดลง 49% QoQ ใน 2Q66 สู่ US$4.2/bbl เทียบกับค่าเฉลี่ย 5 ปี (ก่อนเกิด COVID) ที่ US$6.1/bbl ซึ่งเป็นผลมาจากแนวโน้มเศรษฐกิจโลกที่ไม่แน่นอนและอุปสงค์ในจีนที่ชะลอตัวลงมากกว่าคาดหลังจากเปิดประเทศ ปัจจัยสนับสนุนที่สำคัญยังคงเป็นน้ำมันเบนซินซึ่ง crack spread ลดลง 11% QoQ สู่ US$16.6/bbl ในขณะที่ crack spread ของน้ำมันดีเซลและน้ำมันอากาศยานลดลง 42% QoQ สู่ US$14.6/bbl และ 47% QoQ สู่ US$14/bbl ตามลำดับ โดยมีสาเหตุมาจากกิจกรรมทางเศรษฐกิจที่ชะลอตัวลงและความต้องการใช้น้ำมันดีเซลจากโรงไฟฟ้าที่ลดลงเนื่องจากราคาก๊าซธรรมชาติกลับสู่ระดับปกติ ในด้านอุปทาน กำลังการกลั่นน้ำมันใหม่ทยอยเริ่มดำเนินงานใน 2Q66 (ส่วนใหญ่อยู่ในตะวันออกกลาง) โดยมีกำลังการกลั่นรวมกันเกือบ 1 ล้านบาร์เรล/วัน การส่งออกน้ำมันจากจีนมากขึ้นเนื่องจากอุปสงค์ในประเทศลดลงยังทำให้แรงกดดันต่ออุปทานมีมากขึ้นด้วย ธุรกิจอะโรเมติกส์ยังคงเป็นส่วนสำคัญที่ช่วยสนับสนุนกำไร ส่วนต่างราคา PX ที่แข็งแกร่ง (+18% QoQ) ช่วยสนับสนุนผลประกอบการของโรงกลั่นน้ำมันแบบครบวงจรอย่างต่อเนื่องท่ามกลางกำลังการผลิตใหม่เพิ่มเติม อุปสงค์ผลิตภัณฑ์วัตถุดิบตั้งต้นทางเลือก PX (เช่น ส่วนผสมน้ำมันเบนซิน) ที่สูงขึ้นทำให้มีวัตถุดิบตั้งต้นเพื่อใช้ผลิต PX ในตลาดภูมิภาคค่อนข้างจำกัด อย่างไรก็ดี ส่วนต่างราคา PX ที่แข็งแกร่งจะถูกลดทอนไปบางส่วนโดยส่วนต่างราคาเบนซีน-ULG95 ที่ลดลง (-21% QoQ) สู่ US$71/ตัน เทียบกับค่าเฉลี่ย 5 ปีที่ >US$100/ตัน ซึ่งเป็นผลมาจากอุปสงค์ผลิตภัณฑ์เบนซีนขั้นปลายที่ชะลอตัวลง เช่น โพลีสไตรีน (PS) และอะคริโลไนไตรล์ บิวทาไดอีน สไตรีน (ABS) ซึ่งส่วนใหญ่ใช้ในอุตสาหกรรมเครื่องใช้ไฟฟ้าในบ้านและอุตสาหกรรมก่อสร้าง ค่าการตลาดยังคงเพิ่มขึ้น QoQ ค่าการตลาดในธุรกิจค้าปลีกน้ำมันปรับตัวดีขึ้นใน 2Q66 (+17% QoQ) สู่ 2.5 บาท/ลิตร เทียบกับค่าเฉลี่ย 5 ปีที่ 2 บาท/ลิตร โดยอิงกับข้อมูลสถิติของ สนพ. การแทรกแซงของรัฐบาลในช่วงที่ราคาน้ำมันลดลงมีความรุนแรงน้อยลง ในขณะที่กองทุนน้ำมันเชื้อเพลิงชำระหนี้ให้กับผู้ประกอบการอย่างต่อเนื่อง สถานะสุทธิของกองทุนฯ ปรับตัวดีขึ้นจาก -121.5 พันลบ. (1 ม.ค. 2566) สู่ -48.7 พันลบ. เมื่อไม่นานนี้ (23 ก.ค. 2566) โดยในจำนวนนี้ หนี้สินจากการอุดหนุนราคาน้ำมันปรับลดลงจาก 84.3 พันลบ. สู่ 5.2 พันลบ. ในช่วงเวลาเดียวกัน เราเชื่อว่า downside risk ต่อค่าการตลาดมีน้อยลง ณ ราคาน้ำมันดิบปัจจุบันที่ US$80/bbl± เทียบกับ >US$100/bbl ในปี 2565คาดกำไรดีขึ้นใน 2H66 จากธุรกิจโรงกลั่นน้ำมัน Singapore GRM ฟื้นตัวอย่างค่อยเป็นค่อยไปตั้งแต่กลางเดือนก.ค. โดยมีค่าเฉลี่ย YTD อยู่ที่ US$5.7/bbl เพราะได้แรงหนุนจาก crack spread ที่สูงขึ้นของน้ำมันดีเซลและน้ำมันอากาศยาน ในขณะที่ crack spread ของน้ำมันเบนซินแคบลง เนื่องจากฤดูกาลขับรถเที่ยวช่วงหน้าร้อนใกล้จะสิ้นสุดลง นอกจากนี้ราคาน้ำมันที่สูงขึ้นจะส่งผลดีในระยะสั้นต่อผู้ประกอบการโรงกลั่นน้ำมันด้วย เนื่องจากจะทำให้มีกำไรจากสินค้าคงคลังอยู่บ้างเมื่อเทียบกับขาดทุนใน 2Q66 IEA คาดว่าอุปสงค์น้ำมันจะเพิ่มขึ้นใน 3Q66 ในขณะที่การลดการผลิตลงอีกโดยกลุ่มโอเปกพลัสจะมีผล นอกจากนี้ US EIA ยังคาดว่าราคาน้ำมันดิบเบรนท์จะค่อยๆ ปรับตัวเพิ่มขึ้น โดยจะแตะระดับเฉลี่ยราว US$80/bbl ใน 4Q66 เทียบกับ US$78/bbl ใน 2Q66 นอกจากนี้ เรายังคาดว่าผู้ประกอบการโรงกลั่นน้ำมันที่มีธุรกิจการตลาดจะได้รับค่าการตลาดที่สมเหตุสมผลจากการคุมเพดานราคาขายปลีกน้ำมันที่เข้มงวดลดน้อยลง BCP ยังคงเป็นหุ้นเด่น แม้ว่าราคาหุ้นปรับตัวขึ้นมาแล้ว 20% YTD การปรับตัวเพิ่มขึ้นของราคาหุ้น BCP สะท้อนถึงมุมมองเชิงบวกของนักลงทุนต่อการเข้าเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ใน ESSO ซึ่งเรามองว่าจะเพิ่มมูลค่าให้กับ BCP เมื่อพิจารณาจากราคาเข้าซื้อยุติธรรม ส่วนแบ่งกำไรจาก ESSO และ synergy ในการดำเนินงานและการตลาด การลงทุนครั้งนี้จะเป็นปัจจัยขับเคลื่อนเพิ่มเติมสำหรับ BCP นอกเหนือจากการกระจายธุรกิจ ผู้บริหารคาดว่าธุรกรรมนี้จะเสร็จสิ้นภายในกลางเดือน ส.ค. หลังจากการประกาศผลประกอบการ 2Q66 ของ BCP และ ESSO ซึ่งจะใช้ในการคำนวณราคาเข้าซื้อสุดท้าย BCP ยังคงเป็นหุ้นเด่นของเรา เนื่องจากเราคาดการณ์ถึงกำไรที่แข็งแกร่งในปี 2566 แม้ว่าจะลดลง 29% โดยมีสาเหตุมาจากค่าการกลั่นและราคาก๊าซที่สูงผิดปกติในปี 2565 เนื่องจากการกระจายธุรกิจจะช่วยลดผลกระทบจากราคาน้ำมันที่ผันผวน นอกเหนือจากพัฒนาการเชิงบวกดังกล่าวและ GRM ที่แข็งแกร่งในปี 2566 แล้ว เรายังชอบ BCP ที่มีการลงทุนในธุรกิจ E&P ในนอร์เวย์ ซึ่งเป็นแหล่งน้ำมันและก๊าซที่สำคัญในยุโรปเพื่อทดแทนอุปทานจากรัสเซีย ราคาหุ้น BCP ปรับตัวขึ้นมาแล้ว 20% YTD outperform หุ้นโรงกลั่นไทยตัวอื่นๆ และ SETENERG แต่เราเล็งเห็น upside มากขึ้นหลังจากดีล ESOO แล้วเสร็จ ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: 1) ราคาน้ำมัน GRM และอัตราแลกเปลี่ยนผันผวน 2) การเปลี่ยนแปลงความชอบที่ผู้บริโภคมีต่อเชื้อเพลิงฟอสซิล และ 3) การเปลี่ยนแปลงนโยบายด้านกฎระเบียบเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจก รวมถึงภาษีคาร์บอนและคาร์บอนเครดิต |
