BJC – ตั้งเป้ายอดขายและมาร์จิ้นปรับตัวดีขึ้นในปี 2567 – OUTPERFORM (ราคาเป้าหมาย 29 บาท)

5 Mar 24 9:00 AM

ในปี 2567 BJC ตั้งเป้ายอดขายเติบโตเป็นตัวเลขหลักเดียวระดับสูง YoY (เพิ่มขึ้นในทุกกลุ่มธุรกิจ) และอัตรากำไรขั้นต้นขยายตัว 80-100bps YoY จากต้นทุนวัตถุดิบและพลังงานที่ลดลงในกลุ่ม PSC และกลุ่ม CSC และยอดขายมาร์จิ้นสูงที่เพิ่มขึ้นในกลุ่ม MSC ในขณะที่ BJC คาดว่าดอกเบี้ยจ่ายจะสูงขึ้นตามต้นทุนทางการเงินที่เพิ่มขึ้นและอัตราภาษีจะสูงขึ้นตามขาดทุนทางภาษียกมาที่จะค่อยๆ ลดลง เรายังคงสมมติฐานการเติบโตของยอดขายและมาร์จิ้นของเราไว้ต่ำกว่าเป้าของ BJC โดยยึดหลักความระมัดระวัง แต่รวมเอาดอกเบี้ยจ่ายและค่าใช้จ่ายภาษีที่สูงขึ้นเข้ามาไว้ในประมาณการ ส่งผลทำให้เราปรับลดประมาณการกำไรลง 4% ในปี 2567 และ 8% ในปี 2568 ปัจจุบันหุ้น BJC เทรดที่ PE ปี 2567 ระดับ 18 เท่า ใกล้เคียงกับระดับ -2S.D. จาก PE เฉลี่ย 10 ปี เราแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ BJC โดยให้ราคาเป้าหมายใหม่สิ้นปี 2567 อ้างอิงวิธี DCF (WACC 7.1% และการเติบโตระยะยาว 2.5%) ที่ 29 บาท (จาก 32 บาท)

เป้าหมายการเติบโตของยอดขายปี 2567 BJC ตั้งเป้ายอดขายปี 2567 เติบโตเป็นตัวเลขหลักเดียวระดับสูง YoY โดยได้แรงหนุนจากทุกกลุ่มธุรกิจ ยอดขายกลุ่ม MSC คาดว่าจะเติบโตเป็นตัวเลขหลักเดียวระดับสูง YoY จาก SSS ที่เติบโตเป็นตัวเลขหลักเดียวระดับกลาง YoY และการขยายสาขา โดยใน 1Q67 SSS ของบริษัทกลับมาเติบโต 2-3% YoY ฟื้นตัวจาก -0.5% YoY ใน 4Q66 ซึ่งได้รับผลกระทบจากยอดขายสินค้าที่ไม่ใช่อาหารที่ลดลงและราคาสินค้าอาหารสดที่ลดลง สำหรับการขยายสาขา ในปี 2567 BJC ตั้งเป้าเปิดไฮเปอร์มาร์เก็ตเพิ่ม 3 สาขา ซูเปอร์มาร์เก็ต 7 สาขา Big C Mini 200 สาขา Big C Depot 3 สาขา และร้านขายยาเพรียว 11 สาขา ในส่วนของพื้นที่เช่า พื้นที่เช่าที่ว่างอยู่ 16,000 ตร.ม.ที่สาขาราชดำริตั้งแต่ต้นปี 2566 (1.5% ของพื้นที่เช่าทั้งหมด) ซึ่งเป็นที่ตั้งของสำนักงานใหญ่ก่อนหน้านี้นั้น บริษัทตั้งเป้าปรับปรุงพื้นที่ 7,000 ตร.ม. เป็นพื้นที่เช่าใหม่ โดยตั้งเป้าแล้วเสร็จในเดือนก.ย. 2567 ยอดขายกลุ่ม non-MSC คาดว่าจะเติบโตดังนี้: 1) เพิ่มขึ้นเป็นตัวเลขหลักเดียวระดับต่ำ YoY ในกลุ่ม PSC โดยยอดขายบรรจุภัณฑ์แก้วจะอยู่ในระดับทรงตัว YoY จากการปรับราคาผลิตภัณฑ์ลดลงตามต้นทุนวัตถุดิบที่ลดลงท่ามกลางยอดขายบรรจุภัณฑ์กระป๋องที่เติบโตเพิ่มขึ้นจากปริมาณการขายที่เพิ่มขึ้นเป็นตัวเลขหลักเดียวระดับกลาง YoY; 2) เพิ่มขึ้นเป็นตัวเลขหลักเดียวระดับกลางถึงสูง YoY ในกลุ่ม CSC จากการเปิดตัวผลิตภัณฑ์ใหม่; 3) เพิ่มขึ้นเป็นตัวเลขหลักเดียวระดับสูง YoY ในกลุ่ม H&TSC จากการกลับมาเบิกจ่ายงบประมาณภาครัฐใน 2H67

ตั้งเป้ามาร์จิ้นกว้างขึ้นในปี 2567 BJC ตั้งเป้าอัตรากำไรขั้นต้นปี 2567 ขยายตัว 80-100bps YoY โดยได้แรงหนุนจากทุกกลุ่มธุรกิจ (ยกเว้นกลุ่ม H&TSC เนื่องจากยอดขายกลุ่มสินค้าและบริการทางเวชภัณฑ์ที่มีมาร์จิ้นสูงฟื้นตัวช้า) และโครงการลดต้นทุนที่ประมาณ 30bps YoY อัตรากำไรขั้นต้นของกลุ่ม MSC น่าจะเติบโต YoY โดยเกิดจากยอดขายสินค้า private brand มาร์จิ้นสูงที่เพิ่มขึ้น 1% YoY สู่ 13-14% ในปี 2567 และการจัดการกิจกรรมส่งเสริมการขายได้ดีขึ้น อัตรากำไรขั้นต้นของกลุ่ม PSC และกลุ่ม CSC จะกว้างขึ้น YoY โดยได้แรงหนุนจากต้นทุนก๊าซธรรมชาติที่ลดลง ต้นทุนโซดาแอชที่ลดลงอย่างเห็นได้ชัดใน 1H67 ในกลุ่ม PSC ต้นทุนน้ำมันปาล์มที่ลดลงอย่างน้อยใน 1Q67 และสัดส่วนการขายที่ดีขึ้นในผลิตภัณฑ์มาร์จิ้นสูงใหม่ในกลุ่ม CSC

อัตราดอกเบี้ยและอัตราภาษีจะเพิ่มขึ้นในปี 2567 BJC ประเมินว่าต้นทุนทางการเงินปี 2567 จะยังอยู่ในระดับสูงใกล้เคียงกับ 4Q66 เนื่องจากเราประเมินต้นทุนทางการเงินโดยเฉลี่ยได้ที่ 3.5% ต่อปี ใน 4Q66 และปี 2567 (เทียบกับ 3.2% ต่อปีโดยเฉลี่ยในปี 2566) เราจึงคาดว่าดอกเบี้ยจ่ายจะเพิ่มขึ้น 8% YoY (450 ลบ.) สู่ 5.8 พันลบ. ในปี 2567 ทั้งนี้ผลขาดทุนทางภาษียกมาจำนวน 6 พันลบ. จากทั้งหมด 7 พันลบ. จะหมดอายุในปี 2567 ด้วยเหตุนี้ BJC จึงคาดว่าอัตราภาษีที่แท้จริงของบริษัทจะอยู่ในช่วง low to mid-teen ในปี 2567 (เทียบกับ 8% ในปี 2566) และ high teen ในปี 2568

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ คือ การเปลี่ยนแปลงในกำลังซื้อและต้นทุนที่สูงขึ้นจากแรงกดดันเงินเฟ้อ อัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้น และนโยบายของรัฐบาลใหม่ ปัจจัยเสี่ยง ESG ที่สำคัญ คือ การบริหารจัดการพลังงาน ผลิตภัณฑ์ที่ยั่งยืน (E) และแนวปฏิบัติด้านแรงงาน/การจ้างงาน (S)

ท่านสามารถอ่านและดาวน์โหลดเอกสารได้จาก BJC240305_T

In 2024F, BJC targets sales growth in the high single digits YoY, up in all units, with gross margin expanding 80-100bps YoY on lower raw material and energy costs at PSC & CSC units and more high-margin sales in the MSC unit. It expects higher interest expenses from rising cost of funds and higher tax rate from a gradual reduction in tax loss carried forward. We keep our sales and margin growth assumptions more conservative than its targets, but factor in higher interest and tax expenses, which leads us to lower our 2024F by 4% and 2025F by 8%. BJC is now trading at 18x 2024 PE, close to -2S.D. below its 10-year PE. We rate outperform with a new end-2024 DCF TP of Bt29 (from Bt32) (WACC of 7.1% and LT growth of 2.5%).

2024F sales growth target. BJC targets 2024F sales growth in the high single digits YoY, backed by all units. MSC sales are set to grow in the high single digits YoY on SSS growth in the mid single digits and store expansion. In 1Q24TD, SSS grew 2-3% YoY, turning from -0.5% YoY in 4Q23 when it was hit by lower non-food sales and fresh food price deflation. In 2024, it plans to add three hypermarkets, seven supermarkets, 200 Big C Mini stores, three Big C Depot stores and 11 Pure drugstores. Rental space will be raised: of 16K sq.m. rental space unoccupied at the Ratchadamri store since early 2023 (1.5% of its total rental space), earlier occupied by its head office, 7K sq.m. will be renovated as new rental space, completion to be in Sep 2024. Non-MSC sales growth is expected as follows: 1) up in the low single digits in the PSC unit, with stable glass packaging sales from product price deflation to match lower raw material costs amid growing can packaging sales from mid single digit growth in sales volume; 2) up in the mid to high single digits in the CSC unit from new products; 3) up in the high single digits at the H&TSC unit with the return of government disbursement in 2H24.

Targets wider 2024F margin. BJC targets expansion in 2024F gross margin of 80-100bps, underwritten by all units (except for H&TSC from slow revival in high-margin healthcare sales) and about 30bps from its efforts to reduce cost. MSC unit gross margin is expected to grow from 2023 on a 1% rise in high-margin private brand sales to 13-14% and better promotional management. PSC and CSC gross margins will widen YoY, backed by lower natural gas costs, lower soda ash costs, particularly in 1H24 in the PSC unit, lower palm oil costs - at least in 1Q24 - and a more favorable sales mix with new high-margin products in the CSC unit.

Higher 2024F interest rate & tax rate. BJC expects 2024F cost of funds to stay high at close to 4Q23’s. With our estimate of all-in cost of funds at 3.5% p.a. in 4Q23 and 2024F (vs 3.2% p.a. on average in 2023), we expect interest expenses to rise 8% (Bt450mn) to Bt5.8bn in 2024F. Of total Bt7bn tax loss carried forward, Bt6bn will expire in 2024. With this, BJC expects its effective tax rate to be in the low to mid-teens in 2024F (vs 8% in 2023) and high teens in 2025F.

Key risks are changes in purchasing power, an inflation-led rise in costs and higher interest rate, and new government policies. Key ESG risks are energy management, sustainable products (E), and labor/employment practices (S).

Click here to read and/or download file BJC240305_E