BLA – 3Q66: การลงทุนแย่ลง, การรับประกันภัยดีขึ้น – OUTPERFORM (ราคาเป้าหมาย 28 บาท)

ผลประกอบการ 3Q66 ของ BLA สะท้อนถึงขาดทุนจากเงินลงทุนที่แย่กว่าคาด แต่กำไรจากการรับประกันภัยเพิ่มขึ้นทั้งจากเบี้ยประกันภัยรับที่สูงขึ้นและมาร์จิ้นที่ดีขึ้นจากอัตราส่วนเงินสำรองประกันชีวิตและผลประโยชน์จ่ายตามกรมธรรม์ที่ลดลง เรายังคงเรทติ้ง OUTPERFORM สำหรับ BLA แต่ปรับราคาเป้าหมายลดลงจาก 33 บาท สู่ 28 บาท เพื่อสะท้อนกำไรจากเงินลงทุนที่ยังไม่เกิดขึ้นจริงที่ปรับตัวลดลงอย่างมาก

3Q66: ขาดทุนจากเงินลงทุนแย่ว่าคาด แต่กำไรจากการรับประกันภัยดีขึ้น กำไรสุทธิ 3Q66 ของ BLA ลดลง 18% YoY และ 32% QoQ สู่ 645 ลบ. หลักๆ ถูกฉุดรั้งโดยขาดทุนจากเงินลงทุนที่เพิ่มขึ้นมากกว่าคาด ในขณะที่การดำเนินงานรับประกันภัยปรับตัวดีขึ้นตามคาดทั้งในแง่การเติบโตของเบี้ยประกันภัยรับและ combined ratio

รายการที่สำคัญใน 3Q66:

1) เบี้ยประกันภัยรับสุทธิเพิ่มขึ้น 1% YoY และ 47% QoQ เบี้ยประกันภัยรับรายใหม่ลดลง 15% YoY แต่เพิ่มขึ้น 35% QoQ ซึ่งประกอบด้วยเบี้ยประกันภัยรับปีแรกที่ -17% YoY, +48% QoQ และเบี้ยประกันภัยชำระครั้งเดียวที่ -3% YoY, +1% QoQ เบี้ยประกันภัยรับปีต่อไปเพิ่มขึ้น 2% YoY และ 35% QoQ เรายังคงประมาณการของเราไว้ว่าเบี้ยประกันภัยรับรวมจะลดลง 4% ในปี 2566 ซึ่งประกอบด้วยเบี้ยประกันภัยรับรายใหม่ที่เติบโต 8% (เบี้ยประกันภัยรับปีแรกเติบโต 10%) และเบี้ยประกันภัยรับปีต่อไปที่ลดลง 7%

2) มาร์จิ้นจากการรับประกันภัยเพิ่มขึ้น 790 bps YoY และ 301 bps QoQ สู่ -15.98% สอดคล้องกับที่เราคาดการณ์ อัตราส่วนเงินสำรองประกันชีวิตและผลประโยชน์จ่ายตามกรมธรรม์ลดลง 280 bps YoY และ 658 bps QoQ สู่ 107% ดีกว่าประมาณการเต็มปีของเราที่ 110% แต่สอดคล้องกับเป้าทั้งปีของบริษัทที่ 107-108% อัตราค่าบำเหน็จเพิ่มขึ้น 36 bps YoY แต่ลดลง 116 bps QoQ สู่ 6.68%

3) ROI ลดลง 29 bps YoY (-69 bps QoQ) สู่ 3.6% หลักๆ เกิดจากขาดทุนจากเงินลงทุนที่เพิ่มขึ้นตามตลาดหุ้นที่ปรับตัวแย่ลง บริษัทรับรู้ขาดทุนจากเงินลงทุน 298 ลบ. เทียบกับ 86 ลบ. ใน 2Q66 และกำไร 129 ลบ. ใน 3Q65 อัตราผลตอบแทนจากดอกเบี้ยและเงินปันผลลดลง 1 bps QoQ (-13 bps YoY) สู่ 4% อัตราผลตอบแทนพันธบัตรที่เพิ่มขึ้นและภาวะตลาดหุ้นที่ย่ำแย่ส่งผลทำให้กำไรจาก เงินลงทุนที่ยังไม่เกิดขึ้นจริงปรับตัวลดลงอย่างมากจาก 2.15 พันลบ. ณ 2Q66 สู่ 538 ลบ.

ปรับประมาณการกำไรปี 2566 ลดลง เราปรับประมาณการกำไรปี 2566 ลดลง 22% เพื่อสะท้อนขาดทุนจากเงินลงทุนใน 9M66 โดยปัจจุบันเราคาดว่ากำไรปี 2566 จะอยู่ในระดับทรงตัว สำหรับ 4Q66 เราคาดว่ากำไรจะฟื้นตัวอย่างแข็งแกร่งทั้ง YoY และ QoQ โดยได้แรงหนุนจากมาร์จิ้นจากการรับประกันภัยที่ดีขึ้น เรายังคงประมาณการของเราไว้ว่ากำไรปี 2567 จะเติบโตอย่างแข็งแกร่งที่ 69% โดยได้รับการสนับสนุนจาก: 1) การคาดการณ์ว่าขาดทุนจากเงินลงทุนที่ 500 ลบ. ในปี 2566 จะพลิกกลับมามีกำไร 500 ลบ. ในปี 2567 โดยอัตราผลตอบแทนจากดอกเบี้ยและเงินปันผลจะเพิ่มขึ้น 15 bps 2) การคาดการณ์ว่า combined ratio จะลดลง 470 bps จากการโอนกลับสำรองค่าเผื่อความผันผวน (PAD) เนื่องจากกรมธรรม์ครบกำหนด และ 3) เบี้ยประกันภัยรับรวมจะลดลงต่อเนื่องอีก 2%

คงเรทติ้ง OUTPERFORM แต่ปรับราคาเป้าหมายลดลง เรายังคงเรทติ้ง OUTPERFORM สำหรับ BLA โดยคาดว่ากำไรจะเติบโตเร่งตัวขึ้นใน 4Q66 และปี 2567 จาก combined ratio ที่ลดลง เราปรับราคาเป้าหมายลดลงจาก 33 บาท สู่ 28 บาท (PBV ปี 2567 ระดับ 1 เท่า อ้างอิง sustainable ROE ที่ 10%) เพื่อสะท้อนกำไรจากเงินลงทุนที่ยังไม่เกิดขึ้นจริงที่ลดลงอย่างมาก

ปัจจัยความเสี่ยง ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ ได้แก่: 1) แรงกดดันต่อกำลังซื้อของลูกค้า 2) ความผันผวนของตลาดทุน 3) การเคลื่อนไหวของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาล และ 4) การใช้มาตรฐานการบัญชีใหม่ โดยเฉพาะ IFRS17

BLA’s 3Q23 results reflected a worse investment loss than anticipated but higher underwriting profit both from higher premiums and better margin from easing life policy reserve and benefit payment ratio. We stay Outperform with a cut in TP to Bt28 from Bt33 to fine-tune with a sharp fall in unrealized investment gain.

3Q23: Worse-than-expected investment loss but better underwriting profit. BLA’s 3Q23 earnings fell 18% YoY and 32% QoQ to Bt645mn, dragged by a larger-than-expected rise in investment loss. Underwriting operations, on the other hand, improved in terms of both premium growth and combined ratio, as expected.

3Q23 highlights:

1) Net earned premiums rose 1% YoY and 47% QoQ. New-business premiums fell 15% YoY but jumped 35% QoQ, comprising -17% YoY, +48% QoQ in first-year premiums and -3% YoY and +1% QoQ in single premiums. Renewal premiums rose 2% YoY and 35% QoQ. We maintain our forecast of a 4% decrease in total premiums in 2023, comprising 8% growth in new-business premiums (10% growth in first-year premiums) and a 7% fall in renewal premiums.

2) Underwriting margin rose 790 bps YoY and 301 bps QoQ to -15.98%, in line with our expectation. Life policy reserve and benefit payment ratio fell 280 bps and 658 bps QoQ to 107%, better than our full-year forecast of 110% but in line with its full-year guidance of 107-108%. Commission ratio rose 36 bps YoY but eased 116 bps QoQ to 6.68%. 

3) ROI fell 29 bps QoQ (-69 bps YoY) to 3.6% due to larger investment loss in line with the unfavorable stock market. It booked an investment loss of Bt298mn vs. Bt86mn in 2Q23 and Bt129mn gain in 3Q22. Yield on investment slipped 1 bps QoQ
(-13 bps YoY) to 4%. Due to rising bond yield and a poor stock market performance, unrealized investment gain plunged to Bt538mn from Bt2.15bn at 2Q23.

Cut 2023F. We cut our 2023F by 22% to fine-tune with the 9M23 investment loss and we now expect 2023F earnings to be flattish. In 4Q23F, we expect a strong earnings recovery both YoY and QoQ on a better underwriting margin. We maintain our forecast of strong 69% growth in 2024F earnings, underpinned by: 1) expectation of a turnaround in investment loss of Bt500mn in 2023F to a gain of Bt500mn in 2024F with a 15 bps rise in yield on investment, 2) an expected 470 bps fall in combined ratio upon release of provisions for adverse deviation (PAD) as matured policies, and 3) a continued slip in total premiums of 2%.

Maintain Outperform with a TP cut. We keep our Outperform rating on expectation of accelerating earnings growth in 4Q23 and 2024 from an easing combined ratio. We cut TP to Bt28 (1.0x 2024F PBV, based on a 10% sustainable ROE) from Bt33 to fine-tune with the sharp fall in unrealized investment gain.

Risk considerations. Key risks include: 1) pressure on customer purchasing power, 2) capital market volatility, 3) bond yield movement and 4) the implementation of new accounting standards, particularly IFRS17.