ผลประกอบการ 4Q65 ของ BLA ออกมาแย่กว่าคาด โดยมีสาเหตุมาจากขาดทุนจากเงินลงทุนที่ไม่ได้คาดการณ์ไว้และผลขาดทุนด้านเครดิตที่คาดว่าจะเกิดขึ้น และ combined ratio ที่สูงกว่าคาด อย่างไรก็ดี BLA รายงาน EV และ VNB ที่ดีกว่าคาด เรายังคงเรทติ้ง OUTPERFORM สำหรับ BLA แต่ปรับราคาเป้าหมายลดลงสู่ 40 บาท อ้างอิง 1xEV (เปลี่ยนวิธีประเมินมูลค่าหุ้น) โดยคาดว่ากำไรจะเติบโตอย่างแข็งแกร่ง และ VNB จะเพิ่มขึ้น
4Q65: กำไรต่ำกว่าคาดค่อนข้างมาก กำไรสุทธิ 4Q65 ของ BLA เพิ่มขึ้น 2% YoY แต่ลดลง 70% QoQ สู่ 279 ลบ. ต่ำกว่าที่เราคาดการณ์ไว้อยู่ 71% โดยมีสาเหตุมาจากขาดทุนจากเงินลงทุนที่ไม่ได้คาดการณ์ไว้และผลขาดทุนด้านเครดิตที่คาดว่าจะเกิดขึ้น และ combined ratio ที่สูงกว่าคาด กำไรสุทธิปี 2565 อยู่ในระดับทรงตัว YoY ที่ 3.21 พันลบ. ต่ำกว่าที่เราคาดการณ์ไว้อยู่ 17%
รายการที่สำคัญ:
1) เบี้ยประกันภัยรับสุทธิเพิ่มขึ้น 14% YoY แต่ลดลง 16% QoQ ใน 4Q65 และเพิ่มขึ้น 2% ในปี 2565 เบี้ยประกันภัยรับรายใหม่เพิ่มขึ้น 32% YoY และทรงตัว QoQ ใน 4Q65 และเพิ่มขึ้น 11% ในปี 2565 ในขณะที่เบี้ยประกันภัยรับปีต่อไปเพิ่มขึ้น 4% YoY แต่ลดลง 21% QoQ ใน 4Q65 และลดลง 2% ในปี 2565
2) Combined ratio ลดลง 630 bps YoY แต่เพิ่มขึ้น 503 bps QoQ สู่ 128.2% ใน 4Q65 และลดลง 119 bps สู่ 128.1% ในปี 2565 อัตราส่วนการตั้งสำรองเบี้ยประกันฯ และผลประโยชน์ตามกรมธรรม์ลดลง 465 bps YoY แต่เพิ่มขึ้น 224 bps QoQ สู่ 112.4% ใน 4Q65 และลดลง 178 bps สู่ 113% ในปี 2565 อัตราค่าคอมมิชชั่นลดลง 117 bps YoY แต่เพิ่มขึ้น 188 bps QoQ สู่ 8.2% ใน 4Q65 และลดลง 19 bps สู่ 7.8% ในปี 2565
3) ROI ลดลง 33 bps YoY และ 79 bps QoQ สู่ 3.5% ใน 4Q65 (หลักๆ เกิดจากขาดทุนจากเงินลงทุนจำนวน 144 ลบ.) และลดลง 12 bps สู่ 4.13% ในปี 2565 (หลักๆ เกิดจากกำไรจากเงินลงทุนที่ลดลง) อัตราผลตอบแทนจากดอกเบี้ยและเงินปันผลเพิ่มขึ้น 4 bps YoY (ได้อานิสงส์จากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรที่สูงขึ้น) แต่ลดลง 44 bps QoQ (รายได้เงินปันผลลดลงตามฤดูกาล) สู่ 3.7% ใน 4Q65 และเพิ่มขึ้น 4 bps (ได้อานิสงส์จากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรที่สูงขึ้น) สู่ 3.88% ในปี 2565 นอกจากนี้บริษัทยังบันทึกผลขาดทุนด้านเครดิตที่คาดว่าจะเกิดขึ้นจำนวน 183 ลบ. ใน 4Q65 (เทียบกับ 5 ลบ. ใน 3Q65) และ 127 ลบ. ในปี 2565 (เทียบกับ 472 ลบ. ในปี 2564) ด้วย
EV และ VNB ปี 2565 ดีกว่าคาด มูลค่าพื้นฐานของกิจการ (EV) ของ BLA เพิ่มขึ้น 1% สู่ 40.35 บาท/หุ้น ในปี 2565 สูงกว่าประมาณการของเราที่ 39.98 บาท/หุ้น เล็กน้อย มูลค่าปัจจุบันของกรมธรรม์ใหม่ (VNB) เพิ่มขึ้น 34% สู่ 1.76 บาท/หุ้น สูงกว่าประมาณการของเราที่ 1.5 บาท/หุ้น การเติบโต 34% ของ VNB แข็งแกร่งกว่าการเติบโต 11% ของเบี้ยประกันภัยรับรายใหม่ เพราะ VNB margin แข็งแกร่งขึ้น และ ROI สูงขึ้น สมมติฐาน ROI ถูกปรับขึ้น 50 bps สู่ 3.75% สำหรับปี 2565
แนวโน้มปี 2566 สำหรับปี 2566 เราคาดว่ากำไรจะเติบโตอย่างแข็งแกร่งที่ 47% หลักๆ เกิดจาก combined ratio ที่ลดลง 454 bps จากการโอนกลับสำรองค่าเผื่อความผันผวน (PAD) เนื่องจากกรมธรรม์ครบกำหนด เราคาดว่าเบี้ยประกันภัยรับรวมทั้งหมดจะอยู่ในระดับทรงตัว โดยเบี้ยประกันภัยรับรายใหม่จะเติบโต 10% เราคาดว่า ROI จะเพิ่มขึ้น 8 bps
คงเรทติ้ง OUTPERFORM เรายังคงเรทติ้ง OUTPERFORM สำหรับ BLA เพราะคาดว่ากำไรจะเติบโตอย่างแข็งแกร่ง และ VNB จะเพิ่มขึ้นในปี 2566 หลักๆ เกิดจาก combined ratio ที่ดีขึ้น VNB margin ที่ดีขึ้น และ ROI ที่สูงขึ้น อย่างไรก็ตาม เราปรับราคาเป้าหมายลดลงจาก 49 บาท สู่ 40 บาท เนื่องจากเราเปลี่ยนวิธีประเมินมูลค่าหุ้นมาอิงกับ EV เพียงอย่างเดียว แทนวิธี EV บวก VNB appraisal value
