IRPC รายงานขาดทุนสุทธิ 3.4 พันลบ. ใน 4Q66 แย่กว่าที่ INVX คาดการณ์ไว้เล็กน้อย เพราะได้รับผลกระทบจาก GRM ที่อ่อนแอลงและขาดทุนสต๊อกของกลุ่มธุรกิจโรงกลั่น ในขณะที่ผลการดำเนินงานของกลุ่มธุรกิจปิโตรเคมีปรับขึ้น QoQ เพราะsales premium สูงขึ้น แม้ว่าส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ลดลง อย่างไรก็ดี ตัวเลขขาดทุนดังกล่าวดีกว่าขาดทุน 7.1 พันลบ. ใน 4Q65 ค่อนข้างมาก บริษัทมีขาดทุนสุทธิเป็นปีที่สองติดต่อกันในปี 2566 เนื่องจากกลุ่มธุรกิจปิโตรเคมีได้รับผลกระทบอย่างหนักจากความไม่สมดุลของอุปสงค์และอุปทาน เราคาดว่าผลประกอบการจะฟื้นตัวใน 1Q67 โดยได้แรงหนุนจาก GRM ที่ดีขึ้น และผลกระทบที่ลดน้อยลงจากขาดทุนสต๊อก (ถ้ามี) แม้เราคาดว่า IRPC จะพลิกกลับมามีกำไรในปี 2567 แต่เรายังมองไม่เห็นปัจจัยที่จะกระตุ้นให้ราคาหุ้นปรับตัวขึ้นได้อย่างแข็งแกร่ง เรายังคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ IRPC เนื่องจากราคาหุ้นปรับตัวลดลงมาแล้วเกือบ 40% ในช่วง 12 เดือนที่ผ่านมา และเทรดที่ PBV (ปี 2567) เพียง 0.5 เท่า หรือเท่ากับระดับ -2.7SD ของ PBV เฉลี่ย 5 ปี ราคาเป้าหมายที่ 2.6 บาท อิงกับ PBV (ปี 2567) ที่ 0.7 เท่า หรือคิดเป็น EV/EBITDA ที่ 7.8 เท่า เทียบกับค่าเฉลี่ยของหุ้นกลุ่มเดียวกันในตลาดภูมิภาคที่ 9.7 เท่า ปริมาณน้ำมันดิบนำเข้ากลั่นเพิ่มขึ้น แต่ยังอยู่ในระดับต่ำ ปริมาณน้ำมันดิบนำเข้ากลั่นของ IRPC เพิ่มขึ้น 2.7% QoQ สู่ 192kbd (อัตราการใช้กำลังการผลิต 89%) ใน 4Q66 ซึ่งยังคงต่ำกว่า 195kbd ใน 1H66 โดยมีสาเหตุมาจากตลาดปิโตรเคมีที่ไม่เอื้ออำนวย และบริษัทจำเป็นต้องลดวัตถุดิบตั้งต้นสำหรับปิโตรเคมีคอมเพล็กซ์ให้เหลือน้อยที่สุด ขณะเดียวกันก็ปรับผลผลิตน้ำมันสำเร็จรูปซึ่งมีมาร์จิ้นที่ดีกว่าให้อยู่ในระดับที่เหมาะสม อัตราการใช้กำลังการผลิตของ RDCC เพิ่มขึ้นจาก 101% ใน3Q66 สู่ 109% ใน 4Q66 market GIM ได้รับแรงกดดันจาก market GRM และส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมี market GIM ของ IRPC ปรับตัวลดลง 34% YoY และ 51% QoQ สู่ US$4.3/bbl ใน 4Q66 ซึ่งเป็นผลมาจาก market GRM ที่ลดลงและส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีที่อ่อนแอ ในขณะที่ GIM จากธุรกิจสาธารณูปโภคทรงตัวอยู่ที่ US$0.9/bbl GIM จากกลุ่มธุรกิจปิโตรเลียมได้แรงหนุนจากธุรกิจน้ำมันหล่อลื่นพื้นฐาน เนื่องจากมาร์จิ้นของน้ำมันหล่อลื่นพื้นฐานสูงกว่าน้ำมันเตา แนวโน้มเช่นนี้ช่วยสนับสนุนให้ GIM จากธุรกิจน้ำมันหล่อลื่นพื้นฐานปรับตัวเพิ่มขึ้นจาก US$0.4/bbl ใน 3Q66 สู่ US$1/bbl ใน 4Q66 นอกจากนี้ IRPC ยังรายงานขาดทุนสต๊อก 2 พันลบ. (สุทธิจากกำไรจากการป้องกันความเสี่ยงจำนวน 620 ลบ.) ทำให้ผลประกอบการปรับตัวแย่ลงใน 4Q66 เนื่องจากราคาน้ำมันปรับตัวลดลงเพราะอุปทานน้ำมันในตลาดสูงขึ้น โดยรวมแล้ว accounting GIM ที่ US$1.2/bbl ต่ำกว่าต้นทุนต่อหน่วยที่ US$9.5/bbl ค่อนข้างมาก แม้ว่าลดลงจาก US$10/bbl ใน 3Q66 กำไร 1Q67 จะปรับตัวดีขึ้น QoQ เพราะ GRM ดีขึ้น เราคาดว่ากำไรปกติจะปรับตัวดีขึ้น QoQ ใน 1Q67 จากการฟื้นตัวของ GRM (+51% QTD สู่ US$8.25/bbl) โดยได้แรงหนุนจาก crack spread ที่สูงขึ้นของน้ำมันเบนซินและน้ำมันเตา ที่ market GRM ระดับนี้ เราประเมินได้ว่า GIM ของ IRPC จะเพิ่มขึ้นจาก US$4.3/bbl ใน 4Q66 สู่ US$8/bbl± ซึ่งยังต่ำกว่าต้นทุนเงินสดที่ US$9-10/bbl ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมี หลักๆ คือ PP (56% ของกำลังการผลิตปิโตรเคมีขั้นปลาย) ยังอ่อนแอ โดยส่วนต่างราคา PP-แนฟทา QTD อยู่ในระดับต่ำเพียง US$300/ตัน เทียบกับค่าเฉลี่ย 5 ปีที่ US$470/ตัน ขณะที่ส่วนต่างราคา ABS และ PS ปรับตัวลดลง 8% และ 18% QoQ ตามลำดับ ปรับประมาณการกำไรปี 2567 ลงอีก เราปรับประมาณการกำไรปี 2567 ลดลง 34% จาก 1.9 พันลบ. สู่ 1.3 พันลบ. เพื่อสะท้อนมุมมองที่ระมัดระวังมากขึ้นต่อแนวโน้มตลาดปิโตรเคมีและต้นทุนการดำเนินงานระดับสูงของ IRPC ซึ่งบ่งชี้ถึงผลประกอบการที่ฟื้นตัวดีขึ้นหลังจากมีขาดทุนสุทธิติดต่อกัน 2 ปี อีกทั้งจะไม่มีขาดทุนสต๊อกเหมือนปี 2566 ที่ 2.6 พันลบ. ด้วย ราคาเป้าหมาย 2.6 บาท อ้างอิง PBV 0.7 เท่า; คงคำแนะนำ NEUTRAL เรายังคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ IRPC เนื่องจากราคาหุ้นปรับตัวลดลงมาแล้ว 33% ในปี 2566 และ 5% YTD underperform SET แนวโน้มที่ไม่แน่นอนของธุรกิจปิโตรเคมีจะเป็นปัจจัยสำคัญที่คอยฉุดรั้งผลประกอบการและราคาหุ้น แต่แนวโน้มที่ดีขึ้นของค่าการกลั่นจะช่วยสนับสนุนกำไรปี 2567 ทั้งนี้ที่ราคาเป้าหมาย 2.6 บาท หุ้น IRPC จะ เทรดที่ EV/EBITDA ระดับ 7.8 เท่า (ปี 2567) ปัจจัยเสี่ยงสำคัญต่อประมาณการและ valuation คือ ความผันผวนของราคาน้ำมัน (จะทำให้เกิดขาดทุนสต๊อก) และ GRM และส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีที่ลดลง ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบของธุรกิจต่อสิ่งแวดล้อม และการปรับตัวในช่วงเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสะอาด | |||
ท่านสามารถอ่านและดาวน์โหลดเอกสารได้จาก IRPC240216_T
|
