Company Update

PTTGC – 2Q67: ดีกว่าคาด – OUTPERFORM (ราคาเป้าหมาย 35 บาท)

9 Aug 24 9:00 AM
PTTGC

ผลประกอบการ 2Q67 ของ PTTGC พลิกกลับมามีกำไรตามคาด ด้วยกำไรสุทธิ 1.8 พันลบ. เทียบกับขาดทุนสุทธิ 5.6 พันลบ. ใน 2Q66 และ 606 ลบ. ใน 1Q67  โดยกำไรสุทธิได้แรงหนุนจากกำไรที่ไม่เกี่ยวกับการดำเนินงาน หลักๆ คือ กำไรจากการซื้อคืนหุ้นกู้จำนวน 290 ลบ. ในขณะที่กำไรจากการดำเนินงานยังมีตัวเลขติดลบที่ 1.7 พันลบ. จาก market GRM  และส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์อะโรเมติกส์ที่ลดลง เราคาดว่าผลประกอบการจะปรับตัวดีขึ้นใน 2H67 โดยได้แรงหนุนจาก crack spread ที่ดีขึ้นของผลิตภัณฑ์ middle distillate และอุปทานอีเทนที่เพิ่มขึ้นสำหรับการผลิตโอเลฟินส์ เราคงประมาณการกำไรปี 2567 ไว้เหมือนเดิม แต่ยังมีความเสี่ยง downside โดยจะขึ้นอยู่กับการตัดสินใจของ PTT ในการดำเนินการโรงแยกก๊าซ เนื่องจากความต้องการใช้ก๊าซในประเทศไทยชะลอตัวลง ซึ่งจะบ่งชี้ถึงอุปทานก๊าซอีเทนที่จะส่งให้กับ PTTGC ด้วย อย่างไรก็ดี เราปรับราคาเป้าหมาย (สิ้นปี 2567) ลดลงสู่เป็น 35 บาท และคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ PTTGC เนื่องจากเรามองว่าปีที่แย่ที่สุดได้ผ่านพ้นไปแล้ว และ valuation ไม่แพงที่ PBV (ปี 2567) เพียง 0.4 เท่า

กำไรจากการดำเนินงานยังคงติดลบใน 2Q67 market GRM ที่ลดลงจาก US$8.3/bbl ใน 1Q67 สู่ US$3.2/bbl ส่งผลกระทบต่อกำไรจากการดำเนินงานใน 2Q67 โดย market GRM ที่ลดลงสะท้อนถึง crack spread ที่แคบลงของผลิตภัณฑ์ middle distillate (คิดเป็นสัดส่วนเกือบ 70% ของปริมาณการขายผลิตภัณฑ์น้ำมันสำเร็จรูป) ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์กลุ่มธุรกิจอะโรเมติกส์ก็ลดลง 30% QoQ ซึ่งเป็นผลมาจากมาร์จิ้นที่ลดลงของผลิตภัณฑ์พลอยได้ แม้ว่าส่วนต่างราคา PX และเบนซีนยังอยู่ในระดับที่ดี แต่จะได้รับการชดเชยบางส่วนจากอัตราการใช้กำลังการผลิตที่สูงขึ้นสำหรับกลุ่มธุรกิจอะโรเมติกส์ (+6ppt QoQ สู่ 89%) ขณะที่อัตราการใช้กำลังการผลิตของกลุ่มธุรกิจโอเลฟินส์เพิ่มขึ้นเพียง 1ppt QoQ สู่ 84% เนื่องจากอุปทานอีเทนยังอยู่ในระดับทรงตัว QoQ แม้สัดส่วนลดลงจาก 35% ใน 1Q67 นอกจากนี้กำไรจากกลุ่มธุรกิจโอเลฟินส์ก็ปรับตัวดีขึ้นอย่างมากซึ่งเป็นผลมาจากส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์โพลีเอทิลีนและเอทิลีนที่กว้างขึ้น PTTGC รายงานขาดทุนจากการดำเนินงาน 1.6 พันลบ. จากกำไร 703 ลบ. ใน 1Q67

ธุรกิจผลิตภัณฑ์เคมีภัณฑ์ชนิดพิเศษทรงตัว หลังจากฟื้นตัวใน 1Q67 จากผลกระทบทางฤดูกาล กำไรของกลุ่มธุรกิจผลิตภัณฑ์เคมีภัณฑ์ชนิดพิเศษปรับตัวดีขึ้น 37% QoQ และเพิ่มขึ้น 60% YoY ใน 2Q67 โดยได้แรงหนุนหลักจาก allnex ซึ่งปริมาณการขายและมาร์จิ้นสูงขึ้น ในขณะที่ Vencorex ยังคงสร้างผลขาดทุนอย่างต่อเนื่องจากการแข่งขันที่รุนแรงในตลาด HDI ความต้องการผลิตภัณฑ์ของ allnex ปรับตัวดีขึ้นต่อเนื่อง โดยหลักๆ อยู่ในกลุ่มยานยนต์และกลุ่มบรรจุภัณฑ์ ผู้บริหารยืนยันว่าจะดำเนินการตามมาตรการลดต้นทุนและเพิ่มประสิทธิภาพอย่างเข้มข้นที่ Vencorex ซึ่งรวมถึงการเพิ่มประสิทธิภาพการดำเนินงาน การเจรจาปรับสัญญาใหม่ และการปรับโครงสร้าง business model ซึ่ง

คาดกำไรปกติ 2H67 ปรับตัวดีขึ้น HoH แม้ว่าอุปสงค์ที่ชะลอตัวลงและความไม่สมดุลของอุปทานในตลาดปิโตรเคมีจะส่งผลกระทบต่อธุรกิจปิโตรเคมีอย่างต่อเนื่อง แต่เราคาดว่ากำไรปกติจะปรับตัวดีขึ้น HoH ใน 2H67 จากการฟื้นตัวของ GRM โดยเฉพาะผลิตภัณฑ์ middle distillate นอกจากนี้อุปทานอีเทนที่เพิ่มขึ้นจาก PTT ก็จะช่วยสนับสนุนให้ความสามารถในการทำกำไรของกลุ่มธุรกิจโอเลฟินส์ของ PTTGC ปรับตัวเพิ่มขึ้นด้วย ทั้งนี้ผลประโยชน์ดังกล่าวจะเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องใน 2H67 เนื่องจากโรงแยกก๊าซบางแห่งของ PTT มีการลดกำลังการผลิตใน 2Q67 แม้ว่าแหล่งเอราวัณจะผลิตก๊าซเต็มกำลังตั้งแต่ปลายเดือนมี.ค. 2567 แล้วก็ตาม เราเชื่อว่าจะมีการส่งมอบวัตถุดิบอีเทนได้ครบตั้งแต่ 3Q67 เป็นต้นไป ซึ่งจะเป็นปัจจัยสำคัญที่ช่วยสนับสนุนให้ผลการดำเนินงานของกลุ่มธุรกิจปิโตรเคมีแข็งแกร่งขึ้นใน 2H67

คงประมาณการกำไรปี 2567 แต่ปรับราคาเป้าหมายลดลง แม้ว่าเรายังคงมุมมองเชิงบวกต่อผลประกอบการปี 2567 ของ PTTGC แต่เราปรับราคาเป้าหมายลดลงจาก 48 บาท สู่ 35 บาท ซึ่งอิงกับ PBV (ปี 2567) ที่ 0.5 เท่า หรือ -1.5SD ราคาเป้าหมายของเราคิดเป็น EV/EBITDA (ปี 2567) ที่ 7.5 เท่า เทียบกับค่าเฉลี่ย 10 ปีที่ 9 เท่า ซึ่งยังต่ำกว่าค่าเฉลี่ยของหุ้นกลุ่มเดียวกันในตลาดภูมิภาคที่ >10 เท่า

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: 1) ราคาน้ำมันดิบและส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ที่ผันผวนของธุรกิจโรงกลั่นและธุรกิจปิโตรเคมี 2) ต้นทุนวัตถุดิบที่สูงขึ้น โดยมีสาเหตุมาจากวัตถุดิบก๊าซที่ลดลง 3) รายการด้อยค่าของสินทรัพย์ 4) การเปลี่ยนแปลงกฎหมายเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจกและพลาสติกแบบใช้ครั้งเดียวทิ้ง (<3% ของกำลังการผลิต) และ 5) การเปลี่ยนแปลงนโยบายรัฐบาลในการจัดสรรอุปทานก๊าซภายในประเทศให้แก่ธุรกิจปิโตรเคมี ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบของธุรกิจต่อสิ่งแวดล้อม และการปรับตัวในช่วงเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสะอาดและเศรษฐกิจหมุนเวียน ,

 

ท่านสามารถอ่านและดาวน์โหลดเอกสารได้จาก   PTTGC240809_T

2Q24 earnings were in the black as expected to net profit of Bt1.8bn from a net loss of Bt5.6bn in 2Q23 and Bt606mn in 1Q24. Net profit was solely driven by non-operating gains, primarily a Bt2.9bn gain from bond repurchase, with operations remaining in the red at Bt1.7bn due to lower market GRM and aromatics product spread. We expect improvement in 2H24 on better crack spread for middle distillate products and higher ethane supply for olefins production. We maintain our 2024F, but see downside risk depending on PTT’s decision whether or not to run the gas separation plants given slower gas demand in Thailand, which would also affect ethane gas supply to PTTGC. We cut our TP (end-2024) to Bt35 and stay OUTPERFORM as we see the worst as behind us and valuation is undemanding at only 0.4x PBV (2024F).

Operations in the red in 2Q24. A plunge in market GRM in 2Q24 to US$3.2/bbl from US$8.3/bbl in 1Q24 slashed 2Q24 operating profit. Behind the GRM drop was narrower crack spread for middle distillate products (nearly 70% of refined oil product sales volume). Aromatics product-to-feed margin dropped 30% QoQ on lower margin for byproducts, though PX and benzene spread remained favorable. This was partly offset by a higher utilization rate for aromatics (+6ppt QoQ to 89%). Olefins utilization rate inched up just 1ppt QoQ to 84% as ethane supply was stable QoQ, though proportion fell to 33% from 35% in 1Q24. Polymer and chemical segment profit improved sharply on wider product spread for polyethylene and ethylene. PTTGC reported an operating loss of Bt1.6bn from a profit of Bt703mn in 1Q24.  

Performance chemicals stable. After a recovery in 1Q24 due to seasonal impact, performance chemicals profit grew 37% QoQ in 2Q24 and surged 60% YoY. This was driven mainly by allnex, with higher sales volume and margin, while Vencorex continued in the red due to intense competition in the HDI market. Demand for allnex’s products in automotive and packaging sectors continues to improve. Management has committed to intensive cost savings and improvement initiatives at Vencorex, including operational improvements, contract renegotiations and business model restructuring; it expects to finalize this in 2H24, a slight delay from end-2Q24.  

Core profit in 2H24 expected to improve HoH. Although slower demand and a supply imbalance in the petrochemical market will continue to hamper the petrochemical business, we expect core profit to improve HoH in 2H24 on the recovery of GRM, especially for middle distillates. More ethane supply from PTT will also boost olefins profitability. Note that the benefit will continue to increase in 2H24 since some of PTT’s GSPs were turned down in 2Q24, though gas production at Erawan field reached full production in late March. We believe ethane feedstock will be delivered fully from 3Q24 and will be pivotal to a stronger petrochemical performance in 2H24.

2024F forecast maintained but TP cut. Although we maintain our positive view on 2024 earnings, we slash our TP from Bt48 to Bt35, based on 0.5x PBV (2024F) or
-1.5SD. This implies 7.5x EV/EBITDA (2024F) vs. 10-year average of 9x, still below regional average of >10x. 

Key risk factors: 1) Volatile crude oil price and product spread for oil refining and petrochemicals, 2) higher feedstock cost due to lower gas feedstock, 3) asset impairment, 4) regulatory change on GHG emissions and single-use plastics (<3% of capacity), and 5) change in allocation of domestic gas supply to petrochemicals. Key ESG risk factors include the environmental impact of its business and how it adapts during the transition to clean energy and circular economy.

Click here to read and/or download file  PTTGC240809_E
Most Read
1/5
Related Articles
Most Read
1/5