แม้มูลค่า synergy ที่ TRUE ตั้งเป้าไว้ที่ 2.5 แสนลบ. สูงกว่าที่เราคาดการณ์ไว้ที่ 7.0 หมื่นลบ. แต่บริษัทเชื่อว่ามูลค่า synergy สุทธิจะเป็นบวกในปี 2568 และจะหนุนให้บริษัทกลับมามีกำไรในปีดังกล่าว ด้วยเหตุนี้ เราจึงเชื่อว่านักลงทุนน่าจะรอดูสถานการณ์และติดตามพัฒนาการของแผนงานความร่วมมือต่อไป เรายังคงเรทติ้ง NEUTRAL สำหรับ TRUE ด้วยราคาเป้าหมายอ้างอิงวิธี DCF ที่ 7.5 บาท (WACC 5.5% และ LTG 2%) หาก TRUE สามารถทำมูลค่า synergy ได้ตามเป้าที่ 2.5 แสนลบ. ราคาเป้าหมายของเราจะปรับขึ้นมาอยู่ที่ 12.7 บาท/หุ้น
แถลงแผนธุรกิจหลังควบรวมกิจการ TRUE จัดงาน capital market day เมื่อวานนี้เพื่อแถลงแผนธุรกิจหลังควบรวมกิจการ โดยประเด็นสำคัญอยู่ที่มูลค่า synergy ผู้บริหารกล่าวว่ามูลค่าปัจจุบัน (PV) ของ synergy อยู่ที่ 2.5 แสนลบ. ซึ่งมีมูลค่าสุดท้าย (terminal value) รวมอยู่ด้วย โดยส่วนใหญ่จะเกิดจาก: 1) การเพิ่มประสิทธิภาพของโครงข่าย: บริษัทตั้งเป้าหมายลดจำนวนเสาโทรคมนาคมลง 30% จาก 59,000 เสาในปัจจุบัน โดยจะเริ่มใน 3Q66 ไปจนถึงปี 2568 ซึ่งจะช่วยให้บริษัทสามารถลดค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานโครงข่ายลงได้ 2) ต้นทุนการจัดซื้อที่ลดลง: บริษัทจะเจรจาต่อรองกับคู่ค้ารายสำคัญ โดยอิงกับปริมาณการซื้อขายที่มากขึ้นของบริษัท 3) การดำเนินงานเชิงพาณิชย์: บริษัทวางแผนลดศูนย์บริการที่ทับซ้อนกันลง 30% และ 4) องค์กรและการดำเนินงาน: TRUE วางแผนรวมที่ตั้งสำนักงานต่างๆ ซึ่งจะทำให้ค่าใช้จ่ายเกี่ยวกับอาคารและค่าใช้จ่ายในการบริหารลดลง 30% นอกจากนี้ผู้บริหารยังตั้งเป้าผลประกอบการกลับมาทำกำไรได้ในปี 2568 โดยอัตราส่วน EBITDA ต่อรายได้จากบริการหลักจะเพิ่มขึ้นสู่ 63% ในปี 2570 จาก 54% ในปี 2566 และ 68% สำหรับ ADVANC
มูลค่า synergy จะเกิดขึ้นในปี 2568 ผู้บริหารได้ให้รายละเอียดเพิ่มเติมเกี่ยวกับช่วงเวลาที่จะเกิด synergy ตามแผนของบริษัท มูลค่า synergy สุทธิ (synergy ทั้งหมดลบด้วยต้นทุนการควบรวมกิจการ) จะยังคงติดลบในปี 2567 เพราะต้นทุนการควบรวมกิจการสูง โดยคาดว่าจะพลิกเป็นบวกในปี 2568 จาก synergy ทั้งหมดที่สูงขึ้นและต้นทุนการควบรวมกิจการที่ลดลง (รายละเอียดใน Figure 3)
แผนลดจำนวนเสาโทรคมนาคมไม่มีผลกระทบต่อ DIF แผนการลดจำนวนเสาโทรคมนาคมทำให้เกิดความกังวลเกี่ยวกับผลกระทบต่อ DIF ผู้บริหารย้ำว่า TRUE จะยังคงเช่าเสาโทรคมนาคมกับ DIF ต่อไปจนกว่าจะสิ้นสุดสัญญาในปี 2576 แต่หลังจากนั้นจะขึ้นอยู่กับพัฒนาการของเทคโนโลยี
คงประมาณการผลประกอบการไว้เหมือนเดิม เรายังคงประมาณการผลประกอบการปี 2566 ไว้ที่ขาดทุนสุทธิ 4.6 พันลบ. เนื่องจาก TRUE จะยังคงแบกรับต้นทุนการควบรวมกิจการระดับสูงในระยะแรกของการควบรวม นอกจากนี้เรายังเล็งเห็น downside ต่อประมาณการปี 2567 ของเราและ consensus เนื่องจากเราและ consensus คาดว่า TRUE จะกลับมามีกำไรในปี 2567 เทียบกับที่ผู้บริหารมองไว้ในปี 2568
ปัจจัยเสี่ยงและความกังวล ความคืบหน้าที่ช้ากว่าคาดของแผนควบรวมกิจการ ซึ่งจะส่งผลกระทบเชิงลบต่อมูลค่า synergy โดยรวม
Although the target synergy value for TRUE of Bt250bn is higher than our expectation of Bt70bn, it believes net synergy value will be positive in 2025 and pull its bottom line up into the black. Based on this, we believe investors should wait and monitor the development of its synergy plan. We maintain NEUTRAL rating DCF-based TP at Bt7.5 (5.5% WACC and 2% LTG). Factoring in achievement of the Bt250bn synergy value would raise our TP to Bt12.7/sh.
Announced business plan post amalgamation. TRUE held a capital market day yesterday to announce its business plan post amalgamation. Its focus is on synergy value. Management noted that the PV of synergy value is Bt250bn including terminal value. Major contributors: 1) network optimization where it plans to reduce the number of towers by 30% from 59,000 currently. This would start in 3Q23 and run to 2025 and will help cut network opex. 2) Lower procurement costs: it will renegotiate with key vendors based on its larger volume. 3) Commercial operations: It plans to reduce the shop overlap by 30%. 4) Organization and operations: TRUE plans to merge parallel office locations, which would cut floor space & admin costs by 30%. Management targets a bottom line return to the black in 2025, with an increase in EBITDA to core service revenue to 63% in 2027 from 54% in 2023 and 68% for ADVANC.
Synergy value to materialize in 2025. Management provided more details on the timing of synergy. Based on its plan, net synergy value (gross synergy minus integration costs) will still be negative in 2024 due to high integration cost, with expectations it will turn positive in 2025 from higher gross synergy and lower integration cost. (Details in Figure 3)
Tower reduction plan has no impact on DIF. The plan to reduce the number of telecom towers has raised concern over harm to DIF. Management reiterated that TRUE will continue to lease the towers with DIF until the end of the contract in 2033, but beyond that will depend on the development of the technology.
Maintain our earnings forecast. We maintain our 2023F earnings forecast of a Bt4.6bn net loss as TRUE will continue to shoulder high business integration costs during the initial stages of amalgamation. We also see downside to all 2024F forecasts as we and consensus expect it to return to profit that year vs 2025F for management guidance.
Risks and concerns. Slower progress than expected on its amalgamation plan, which could negatively impact the total synergy value.
PDF คลิกอ่านเพิ่มเติม TRUE230927_T
PDF Click TRUE230927_E
