หุ้นกลุ่มพลังงานของไทยแสดงให้เห็นถึงแนวโน้มที่ผสมผสานกันในช่วงเข้าสู่ปี 2569 หลังจากที่ปรับตัวต่ำกว่าดัชนี SET เล็กน้อยในปี 2568 (-9% YTD) ราคาน้ำมันเบรนท์เผชิญแรงกดดันจากอุปทานส่วนเกินและอุปสงค์ที่อ่อนแอ ซึ่งส่งผลลบต่อธุรกิจต้นน้ำ ค่าการกลั่นมีแนวโน้มฟื้นตัวจากส่วนต่างราคาน้ำมันดีเซลและน้ำมันเครื่องบินที่แข็งแกร่ง เราแนะนำหุ้น TOP (ราคาเป้าหมาย 42 บาท) จากงบดุลที่ดีขึ้นและความคืบหน้าในการขยายกำลังการผลิต ส่วน PTT (ราคาเป้าหมาย 39 บาท) ยังคงเป็นหุ้นเด่นจากโมเดลธุรกิจแบบบูรณาการ งบดุลที่แข็งแกร่ง และเงินปันผลที่น่าสนใจ การขายสินทรัพย์อย่างต่อเนื่องและการปรับโครงสร้างธุรกิจปิโตรเคมีและโรงกลั่นจะช่วยเพิ่มความแข็งแรงทางการเงินและดึงดูดพันธมิตรธุรกิจ
แนวโน้มราคาน้ำมัน: ความเสี่ยงด้านลบยังคงอยู่ INVX คาดการณ์ราคาน้ำมันเบรนท์ในปี 2569 อยู่ที่ US$66/บาร์เรล โดยมีความเสี่ยงด้านลบจากปริมาณสต็อกทั่วโลกที่เพิ่มขึ้นและการผลิตของสหรัฐฯ ที่สูงเป็นประวัติการณ์ แนวโน้มราคาที่อ่อนแอมาจากการฟื้นตัวของอุปทานจาก OPEC+ ที่เร็วกว่าคาด และอุปสงค์ที่ซบเซาท่ามกลางความตึงเครียดทางการค้าและการใช้รถยนต์ไฟฟ้าที่เพิ่มขึ้น แม้จะมีแรงกดดันทางด้านการคลัง OPEC+ ยังคงมีเป้าหมายในการบริหารจัดการการผลิตเพื่อหลีกเลี่ยงภาวะอุปทานล้นตลาด สถานการณ์นี้ส่งผลลบต่อผู้ผลิตน้ำมันต้นน้ำ นักลงทุนควรให้ความสำคัญกับบริษัทพลังงานแบบบูรณาการ และติดตามพัฒนาการทางภูมิรัฐศาสตร์และการเจรจาการค้าระหว่าง สหรัฐฯ–จีนเพื่อโอกาสในการปรับตัวขึ้นของราคา
ธุรกิจโรงกลั่นน้ำมัน: คาดค่าการกลั่นจะฟื้นตัวในปี 2569 จากความแข็งแกร่งของน้ำมันดีเซลและอากาศยาน แม้ค่าการกลั่นเฉลี่ยในปี 2568 จะอยู่ที่ US$4.4/บาร์เรล แต่คาดว่าจะปรับตัวดีขึ้นเป็น US$5–5.5/บาร์เรลในปี 2569 จากส่วนต่างราคาน้ำมันดีเซลและอากาศยานที่แข็งแกร่ง ท่ามกลางอุปทานที่ตึงตัวและการฟื้นตัวของการเดินทางทางอากาศ อุปสงค์น้ำมันเบนซินเริ่มถึงจุดสูงสุดจากการใช้รถยนต์ไฟฟ้า โดยเฉพาะในจีน โรงกลั่นไทยได้รับประโยชน์จากสัดส่วนการผลิตน้ำมันดีเซลและอากาศยานที่สูง แต่เผชิญความเสี่ยงด้านการจัดหาน้ำมันดิบจากการพึ่งพาตะวันออกกลาง เราแนะนำโรงกลั่นไทยที่มีสัดส่วนผลิตภัณฑ์ขั้นกลางกลั่นสูงและกลยุทธ์จัดหาน้ำมันดิบที่หลากหลาย โดยเราแนะนำ TOP และ BCP
ธุรกิจการตลาดน้ำมัน: การฟื้นตัวของอุปสงค์ชะลอตัว แต่ค่าการตลาดยังทรงตัว การบริโภคน้ำมันในประเทศเพิ่มขึ้นเพียง 0.4% YoY ในช่วง 8 เดือนแรกของปี 2568 โดยน้ำมันเครื่องบินเพิ่มขึ้น 8.6% แต่ดีเซลลดลง 2.1% จากกิจกรรมเศรษฐกิจที่อ่อนแอและการใช้รถยนต์ไฟฟ้าที่เพิ่มขึ้น NEV คิดเป็น 43% ของการจดทะเบียนรถใหม่ แม้ปริมาณขายจะทรงตัว แต่ค่าการตลาดยังคงอยู่ที่ 2.4 บาท/ลิตร จากราคาน้ำมันโลกที่ลดลงและฐานะกองทุนน้ำมันที่ดีขึ้น เราแนะนำ OR ในฐานะบริษัทการตลาดน้ำมันที่มีสัดส่วนธุรกิจน้ำมันเครื่องบินสูงและสามารถรักษาค่าการตลาดได้ท่ามกลางการเปลี่ยนผ่านสู่ EV และการฟื้นตัวของการท่องเที่ยว
แนวโน้มกำไรกลุ่มพลังงาน: ฟื้นตัวโดยมีปัจจัยเฉพาะตัวของแต่ละบริษัท กลุ่มพลังงานของไทยมีแนวโน้มกำไรเป็นบวกในช่วง 3Q68–4Q68 แม้ว่า TOP จะเผชิญแรงกดดันชั่วคราวจากการปิดซ่อมหอกลั่น CDU-3 แต่กำไรจากสต็อกอาจช่วยลดผลกระทบ PTTEP คาดว่าจะฟื้นตัวใน 4Q68 จากปริมาณขายที่เพิ่มขึ้น BCP และ BSRC ได้รับประโยชน์จากการกลั่นน้ำมันที่เพิ่มขึ้นและการรับรู้กำไรจาก BCPG/OKEA OR ดีขึ้นจากอุปสงค์ตามฤดูกาล และ PTT ได้รับแรงหนุนจากธุรกิจ ปิโตรเคมีและโรงกลั่น แม้จะมีผลกระทบจากการปิดซ่อมโรงแยกก๊าซ เราแนะนำ BCP, BSRC, OR และ PTTEP สำหรับโอกาสระยะสั้น ขณะที่ TOP มีโอกาสฟื้นตัวหลังการซ่อมบำรุง
หุ้นแนะนำ: แนวโน้มดีขึ้นสำหรับโรงกลั่นน้ำมัน โดย PTT และ TOP เป็นหุ้นเด่นของกลุ่ม แม้ราคาหุ้นจะฟื้นตัวในช่วงหลัง แต่หุ้นกลุ่มพลังงานบางตัวยังมีมูลค่าต่ำกว่าพื้นฐาน เราแนะนำหุ้นที่มีธุรกิจแบบบูรณาการ เช่น PTT (ราคาเป้าหมาย 39 บาท) จากพอร์ตที่สมดุล PBV ปี 2569F ต่ำเพียง 0.8 เท่า และเงินปันผล 6.3% ส่วน TOP (ราคาเป้าหมาย 42 บาท) มีโอกาสได้รับอานิสงส์จากการฟื้นตัวของค่าการกลั่น โดยเฉพาะส่วนต่างราคาน้ำมันดีเซล/อากาศยาน งบดุลที่ดีขึ้นจาก asset monetization การขายสินทรัพย์จะช่วยให้บริษัทผลักดันโครงการ CFP ให้แล้วเสร็จตามแผนในปี 2570–2571
ปัจจัยเสี่ยง: ภาวะเศรษฐกิจชะลอตัวจะกระทบต่ออุปสงค์ผลิตภัณฑ์ปิโตรเลียม ขณะที่ความผันผวนของราคาน้ำมันอาจยังคงส่งผลให้เกิดขาดทุนจากสต็อก ความเสี่ยงอื่น ๆ ได้แก่ การด้อยค่าของสินทรัพย์ และการเปลี่ยนแปลงกฎระเบียบด้านการปล่อยก๊าซเรือนกระจก รวมถึงการแทรกแซงจากภาครัฐในธุรกิจพลังงาน ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญคือผลกระทบต่อสิ่งแวดล้อมจากการดำเนินงาน และผลกระทบจากการเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสะอาด
Refining strength with strategic picks
Momentum in Thailand’s oil & gas sector is mixed into 2026 after slightly underperforming the SET in 2025 (-8% YTD). Brent faces downside from oversupply and weak demand, weighing on upstream. Refining margins should rebound on strong diesel/jet spreads; we favor TOP (TP Bt42) for its improving balance sheet and expansion progress. PTT (TP Bt39) remains a top pick given its integrated model, solid financials and attractive dividend. Ongoing asset monetization and restructuring of its P&Rs should further strengthen its balance sheet and attract strategic partners.
Oil price outlook: Downside risks persist. Brent oil is forecast at US$66/bbl in 2026, with downside risks stemming from surging global inventories and record-high US production. Behind the weaker price is a more rapid return in OPEC+ supply than expected plus subdued demand amid trade tensions and rising EV adoption. Despite fiscal pressures, OPEC+ aims to manage output to avoid a supply glut, an environment that is detrimental for upstream oil players. Investors should focus on integrated energy companies and monitor geopolitical developments and US-China trade negotiations for potential upside.
Oil refinery: Refining margins to recover in 2026 on middle distillate strength. Despite a weak 2025 GRM (US$4.4/bbl), margins are set to improve to US$5–5.5/bbl in 2026, driven by strong diesel and jet fuel cracks amid tight supply and recovering air travel. Gasoline demand is peaking due to EV adoption, especially in China. Thai refiners benefit from high middle distillate yields but face crude sourcing risks from reliance on the Middle East. We favor Thai refiners with high middle distillate yields and diversified crude sourcing strategies, i.e., TOP and BCP.
Oil marketing: Demand recovery slows, margins hold. Domestic oil demand in Thailand rose just 0.4% YoY in 8M25, with jet fuel up 8.6% but diesel down 2.1% due to weak economic activity and rising EV adoption. NEVs now account for 43% of new car registrations. Despite flat volume, marketing margins remained stable at Bt2.4/liter, supported by falling global oil prices and an improved Oil Fuel Fund balance. We like OR as an oil marketing company with strong jet fuel exposure and margin resilience amid EV transition and tourism recovery.
Sector earnings: Broad recovery with stock-specific drivers. Thailand’s oil and gas sector is set for earnings growth in 3Q25-4Q25. While TOP faces a temporary dip from CDU-3 maintenance, inventory gains may cushion the impact. PTTEP will rebound in 4Q25 on higher volume. BCP and BSRC benefit from higher crude runs and contributions from BCPG/OKEA. OR will improve on seasonal demand and PTT sees support from P&R, offset by gas plant maintenance. Focus on BCP, BSRC, OR, and PTTEP for near-term upside; TOP offers recovery potential post-maintenance.
Stock picks: Better outlook for oil refineries - PTT and TOP. Despite recent rebounds, select oil & gas stocks remain undervalued. We favor integrated players like PTT (TP: Bt39) for its balanced portfolio, low 2026F PBV of 0.8x, and attractive 6.3% yield. TOP (TP: Bt42) offers exposure to GRM recovery, supported by strong diesel/jet cracks. Its improving balance sheet, aided by asset monetization, supports timely completion of the CFP by 2027–28.
Risk factors:An economic slowdown would erode demand for petroleum products while oil price volatility may continue to cause stock losses. Other risks are asset impairment and regulatory changes on GHG emissions and government intervention in the energy business. Key ESG risk factors are the environmental impact of the operation and impact of the energy transition.
Download PDF Click > ENERGY251027_E.pdf
