BEM – คว้าโครงการแรกมาครองแล้วจากสามโครงการ – OUTPERFORM (ราคาเป้าหมาย 10.50 บาท)

24 Jul 24 9:00 AM

เรายังคงมุมมองเชิงบวกต่อ BEM เนื่องจากมูลค่าโดยรวมของโครงการรถไฟฟ้าสายสีส้มสอดคล้องกับสมมติฐานของเรา และเรายังเล็งเห็น upside เพิ่มเติมจากโครงการทางพิเศษยกระดับชั้นที่ 2 (double deck) และโครงการรถไฟฟ้าสายสีม่วงใต้ ซึ่งเรายังไม่ได้นำมารวมไว้ในประมาณการของเรา นอกจากนี้กำไร 2Q67 ก็น่าจะออกมาดี โดยที่เราคาดว่ากำไรจะเติบโต 16.3% QoQ และ 9.4% YoY สู่ 985 ลบ. นอกจากนี้เรายังคาดว่ากำไรจะเติบโต QoQ และ YoY ต่อเนื่องใน 3Q67เรายังคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ BEM โดยให้ราคาเป้าหมายอ้างอิงวิธี SOTP ที่ 10.5 บาท/หุ้น (8.2 บาท/หุ้น สำหรับธุรกิจหลัก, 1.5 บาท/หุ้น สำหรับโครงการรถไฟฟ้าสายสีส้ม และ 0.8 บาท/หุ้น สำหรับเงินลงทุนใน TTW และ CKP)

ประเด็นสำคัญจากการประชุมนักวิเคราะห์ ประเด็นสำคัญของการประชุมครั้งนี้เป็นการอธิบายรายละเอียดเกี่ยวกับโครงการรถไฟฟ้าสายสีส้ม ผู้บริหารเชื่อว่ารถไฟฟ้าสายสีส้มตะวันออกจะเปิดให้บริการได้ภายใน 3.5 ปี หรือปี 2571 หลังจากบริษัทได้รับหนังสือแจ้งให้เริ่มงาน (Notice to Proceed: NTP) ซึ่งคาดว่าจะได้รับในเร็วๆ นี้ ในส่วนของสายสีส้มตลอดสายนั้นคาดว่าจะเปิดให้บริการได้ภายใน 6 ปีหลังจากที่ได้รับ NTP หรือเปิดให้บริการเต็มรูปแบบภายในต้นปี 2573 โครงสร้างค่าโดยสารในช่วง 10 ปีแรกจะอยู่ที่ 17-44 บาท/เที่ยว โดยในกรณีที่รัฐบาลจะมีการดำเนินนโยบาย 20 บาทตลอดสาย จะชดเชยส่วนต่างให้กับ BEM จำนวนผู้โดยสารสายสีส้มในช่วงเปิดให้บริการฝั่งตะวันออกคาดว่าจะอยู่ที่ 120,000 เที่ยว/วัน และจะเพิ่มสู่ระดับ 300,000 เที่ยว/วัน ได้ภายในปี 2573 หลังจากที่บริษัทเปิดให้บริการเต็มรูปแบบ สำหรับจุดคุ้มทุนของสายสีส้มที่ระดับ กำไรสุทธิคาดว่าจะอยู่ที่ 400,000-500,000 เที่ยว/วัน และผู้บริหารคาด IRR ของโครงการนี้อยู่ที่ 9% ซึ่งใกล้เคียงกับสมมติฐานของเรา บริษัทยังคงยืนยันว่าจะไม่มีการเพิ่มทุนและจะยังสามารถจ่ายปันผลในรูปแบบของเงินสดได้ถึงแม้ว่าจะมีโครงการที่ทยอยเข้ามาอย่างต่อเนื่อง เช่น โครงการทางพิเศษยกระดับชั้นที่ 2 (double deck) และโครงการรถไฟฟ้าสายสีม่วงใต้

คาดกำไรสุทธิ 2Q67 เติบโต QoQ และ YoY เราประเมินกำไรสุทธิ 2Q67 ได้ที่ 985 ลบ. เพิ่มขึ้น 16.3% QoQ โดยได้แรงหนุนจากรายได้เงินปันผลจาก TTW และ CKP และเพิ่มขึ้น 9.4% YoY โดยได้แรงหนุนจากจำนวนผู้โดยสาร MRT (สายสีน้ำเงิน) ที่เพิ่มขึ้น รายได้จากธุรกิจทางด่วน (53% ของรายได้รวม) น่าจะอยู่ที่ 2.1 พันลบ. ลดลง 9.1% QoQ (ปัจจัยฤดูกาล) และ 1.9% YoY (การปิดทางด่วนบางส่วน) รายได้จาก MRT (40% ของรายได้รวม) น่าจะอยู่ที่ 1.6 พันลบ. ลดลง 5.2% QoQ จากปัจจัยฤดูกาล แต่เพิ่มขึ้น 6.7% YoY จากจำนวนผู้โดยสารที่เพิ่มขึ้น เมื่ออิงกับตัวเลขกำไร 2Q67 ที่เราประเมินได้ กำไรสุทธิ 1H67 จะคิดเป็น 46% ของประมาณการกำไรเต็มปีของเรา และเราเชื่อว่ากำไรจะยังคงเป็นไปตามที่เราคาดการณ์ไว้ในปี 2567 BEM จะประกาศผลประกอบการวันที่ 13 ส.ค.

อัพเดทปริมาณจราจรในช่วง 6M67 ในเดือนมิ.ย. BEM รายงานปริมาณรถที่ใช้ทางด่วนเฉลี่ย 1.1 ล้านเที่ยวต่อวัน เพิ่มขึ้น 1% MoM แต่ลดลง 0.3% YoY จากการปิดทางด่วนช่วงดาวคะนอง-สุขสวัสดิ์บางส่วนตั้งแต่วันที่ 1 พ.ค. โดยรวมแล้ว ปริมาณรถที่ใช้ทางด่วนเฉลี่ยในช่วง 6M67 อยู่ที่ 1.1 ล้านเที่ยวต่อวัน ลดลง 0.2% YoY เทียบกับประมาณการของเราที่คาดว่าจะไม่เติบโตในปี 2567 ซึ่งเราเชื่อว่ายังคงเป็นไปตามเป้า สำหรับ MRT (สายสีน้ำเงิน) จำนวนผู้โดยสารเฉลี่ยในเดือนมิ.ย. อยู่ที่ 411,900 เที่ยวต่อวัน เพิ่มขึ้น 6.3% MoM (โรงเรียนเปิดเรียนเต็มรูปแบบ) และ 8.1% YoY จำนวนผู้โดยสารเฉลี่ยในช่วง 6M67 อยู่ที่ 412,000 เที่ยวต่อวัน เพิ่มขึ้น 12.4% YoY เทียบกับประมาณการปี 2567 ของเราที่ 15%

ความเสี่ยงและความกังวล ปริมาณรถใช้ทางด่วนที่ฟื้นตัวช้าจะสร้าง downside risk ต่อประมาณการของเรา ความเสี่ยง ESG ที่สำคัญสำหรับ BEM คือ ความปลอดภัยในการเดินทาง ความกังวลเกี่ยวกับความปลอดภัยอาจจะส่งผลกระทบทำให้จำนวนผู้ใช้ทางด่วนและผู้โดยสาร MRT ปรับตัวลดลง และสร้าง downside ต่อประมาณการกำไรของเรา

ท่านสามารถอ่านและดาวน์โหลดเอกสารได้จาก BEM240724_T

We still like BEM, as the overall value of the Orange Line project is in line with our assumptions and we see further upside from the double-deck and South Purple Line projects that are not in our forecast. Its 2Q24F earnings are decent, with growth forecast at 16.3% QoQ and 9.4% YoY to Bt985mn. We also expect further QoQ and YoY growth in 3Q24F. We keep our OUTPERFORM rating with a SOTP-based TP of Bt10.5 (Bt8.2/sh for core business, Bt1.5/sh for the Orange Line and Bt0.8/sh for investment in TTW and CKP).

Takeaways from analyst meeting. The main thrust of the meeting was to detail the Orange Line project. Management believes the East Orange Line will be operational within 3.5 years (2028) after it receives the Notice to Proceed (NTP), which is expected soon. The entire Orange Line is expected to be running six years after receiving the NTP (early 2030). The fare structure for the first 10 years is Bt17-44/trip. If the government decides to set the maximum fare at Bt20/trip, it would give BEM a subsidy. Ridership for the East Orange Line upon opening is expected at 120k trips/day, rising to 300k by 2030 after the entire line is in full service. The breakeven point for the Orange Line at the net profit level is estimated at 400-500k trips/day and executives anticipate an IRR of 9% for the project, which is close to our assumption. The company reaffirms that it will make no capital call and will pay cash dividends even if there are ongoing projects such as the double-deck or South Purple Line.

Expect 2Q24F net profit to grow QoQ and YoY. We expect 2Q24F net profit of Bt985mn, up 16.3% QoQ on dividends from TTW and CKP and 9.4% YoY on higher MRT (Blue Line) ridership. Revenue from the expressway (53% of total revenue) is estimated at Bt2.1bn, slipping 9.1% QoQ (seasonality) and 1.9% YoY (partial closure of its expressway). MRT revenue (40% of total revenue) is expected at Bt1.6bn, down 5.2% QoQ (seasonality), but growing 6.7% on more riders. Based on 2Q24F numbers, 1H24 net profit will account for 46% of our full-year forecast which we believe it is still on track to our full-year forecast. Results will be released on Aug 13.

Update on 6M24 traffic. In June, BEM reported average traffic of 1.1mn trips per day, up 1% MoM, but down 0.3% YoY on the partial closure of the Dao Khanong–Suksawat expressway from May 1. Overall, 6M24 expressway traffic averaged 1.1mn trips per day, sliding 0.2% YoY against our forecast of no growth in 2024, which we believe still holds. MRT (Blue Line) average ridership in June was 411.9k trips per day, up 6.3% MoM (schools reopened) and 8.1% YoY. In 6M24, average ridership was 412k trips per day, growing 12.4% YoY vs our 2024 forecast of 15%.

Risks and concerns. The slow expressway traffic recovery could pose downside risk to our forecast. Key ESG risk for BEM is travel safety. A perception of lack of safety would reduce the number of people using expressways and MRT. This would lead to downside to our earnings forecast.

Click here to read and/or download file BEM240724_E

Stocks Mentioned

BEM.BK