BLA – 4Q66: แย่กว่าคาดจากเบี้ยประกันภัยรับ มาร์จิ้น และ ECL – ปรับคำแนะนำลงสู่ NEUTRAL (ราคาเป้าหมาย 22 บาท)

ผลประกอบการ 4Q66 ของ BLA ออกมาแย่กว่าคาด โดยสะท้อนถึงเบี้ยประกันภัยรับที่อ่อนแอ มาร์จิ้นจากการรับประกันภัยที่ลดลง ROI ที่สูงขึ้น และ ECL ที่เพิ่มขึ้น EV และ VNB ของ BLA ก็ต่ำกว่าคาด โดยลดลงในปี 2566 ซึ่งเป็นผลมาจากการปรับประมาณการค่าสินไหมทดแทนจากสัญญาสุขภาพและอัตราผลตอบแทนพันธบัตรที่ปรับตัวลดลง เราปรับคำแนะนำสำหรับ BLA ลดลงสู่ NEUTRAL และปรับราคาเป้าหมายลดลงจาก 28 บาท สู่ 22 บาท

4Q66: แย่กว่าคาดจากเบี้ยประกันภัยรับ มาร์จิ้น และ ECL กำไรสุทธิ 4Q66 ของ BLA เพิ่มขึ้น 28% YoY แต่ลดลง 44% QoQ สู่ 358 ลบ. ต่ำกว่าที่เราคาดการณ์ไว้ 58% โดยมีสาเหตุมาจากเบี้ยประกันภัยรับที่ต่ำกว่าคาด ECL ที่มากกว่าคาด และ combined ratio ที่สูงกว่าคาด กำไรสุทธิปี 2566 ลดลง 21%

รายการที่สำคัญใน 4Q66:

1) เบี้ยประกันภัยรับสุทธิลดลง 9% YoY และ 24% QoQ ใน 4Q66 (หลักๆ เกิดจากช่องทางธนาคาร) แย่กว่าคาด เบี้ยประกันภัยรับรายใหม่ลดลง 27% YoY และ 12% QoQ เบี้ยประกันภัยรับปีต่อไปลดลง 5% YoY และ 27% QoQ สำหรับปี 2566 เบี้ยประกันภัยรับสุทธิลดลง 4%

2) มาร์จิ้นจากการรับประกันภัยหดตัวลง 125 bps YoY และ 788 bps QoQ สู่ -23.86% ใน 4Q66 อัตราส่วนเงินสำรองประกันชีวิตและผลประโยชน์จ่ายตามกรมธรรม์ลดลง 3 bps YoY แต่เพิ่มขึ้น 502 bps QoQ สู่ 112% ใน 4Q66 ส่งผลทำให้ตัวเลขทั้งปี 2566 อยู่ที่ 110.88% (-275 bps) สูงกว่าเป้าของบริษัทที่ 108-109%

3) ROI เพิ่มขึ้น 54 bps QoQ (+63 bps YoY) สู่ 4.14% จากการพลิกกลับจากขาดทุนมามีกำไรจากเงินลงทุน

4) ECL เพิ่มขึ้นสู่ 333 ลบ. ใน 4Q66 จาก 14 ลบ. ใน 3Q66

EV และ VNB ลดลง BLA เปิดเผยว่ามูลค่าพื้นฐานของกิจการ (EV) ลดลง 1% สู่ 39.75 บาท/หุ้น ในปี 2566 ซึ่งเป็นผลมาจากการปรับประมาณการค่าสินไหมทดแทนจากสัญญาสุขภาพ แม้เบี้ยประกันภัยรับปีแรกเติบโต 10% แต่มูลค่าปัจจุบันของกรมธรรม์ใหม่ (VNB) ลดลง 8% สู่ 1.62 บาท/หุ้น ในปี 2566 ซึ่งเป็นผลมาจากการปรับประมาณการค่าสินไหมทดแทนจากสัญญาสุขภาพและอัตราผลตอบแทนพันธบัตรที่ปรับตัวลดลง ทั้งนี้มีการปรับ discount rate เพิ่มขึ้น 10 bps สู่ 8.4% ขณะที่คงสมมติฐาน ROI ไว้ที่ 3.75%

ปรับประมาณการกำไรปี 2567 ลดลง เราปรับประมาณการกำไรปี 2567 ลดลง 35% เพื่อสะท้อนผลประกอบการ 4Q66 หลักๆ เกิดจากการปรับประมาณการ combined ratio และ ECL โดยปัจจุบันเราคาดว่ากำไรปี 2567 จะเติบโต 42% โดยได้รับการสนับสนุนจาก: 1) การคาดการณ์ว่าขาดทุนจากเงินลงทุนที่ 128 ลบ. ในปี 2566 จะพลิกกลับมามีกำไร 500 ลบ. ในปี 2567 และ 2) การคาดการณ์ว่า combined ratio จะลดลง 523 bps จากการโอนกลับสำรองค่าเผื่อความผันผวน (PAD) เนื่องจากกรมธรรม์ครบกำหนด เราคาดว่าเบี้ยประกันภัยรับปีแรกจะเติบโต 5% (เทียบกับ 10% ในปี 2566) และเบี้ยประกันภัยรับรวมจะลดลง 3% ในปี 2567

ปรับคำแนะนำลงสู่ NEUTRAL และปรับราคาเป้าหมายลดลง เราปรับคำแนะนำสำหรับ BLA ลดลงสู่ NEUTRAL และปรับราคาเป้าหมายลดลงจาก 28 บาท สู่ 22 บาท (อ้างอิง PBV 0.8 เท่า) เพื่อสะท้อน ROE ที่ลดลงหลังจากเราปรับประมาณการกำไรลดลง เราคาดว่าอัตราผลตอบแทนพันธบัตรที่มีแนวโน้มปรับตัวลดลงจะกดดันให้ ROI EV และ VNB ปรับตัวลดลง

ปัจจัยความเสี่ยง ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ ได้แก่: 1) แรงกดดันต่อกำลังซื้อของลูกค้า 2) ความผันผวนของตลาดทุน 3) การเคลื่อนไหวของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาล และ 4) การใช้มาตรฐานการบัญชีใหม่ โดยเฉพาะ IFRS17

ท่านสามารถอ่านและดาวน์โหลดเอกสารได้จาก  BLA240222_T

Worse than expected, 4Q23 results showed weak premiums, lower underwriting margin, higher ROI and higher ECLs. EV and VNB were also lower than expected, falling in 2023 due to an adjustment of health insurance contract benefit payments and a fall in bond yield. We downgrade to Neutral with a cut in TP to Bt22 from Bt28.

4Q23: Miss on premiums, margin and ECLs. BLA’s 4Q23 earnings rose 28% YoY but fell 44% QoQ to Bt358mn, 58% below our forecast. Behind the miss was lower premiums, larger ECLs and a higher combined ratio than anticipated. 2023 earnings fell 21%.

4Q23 highlights:

1) Net earned premiums fell 9% YoY and 24% QoQ in 4Q23 (mainly bancassurance channel), worse than expected. New business premiums fell 27% YoY and 12% QoQ. Renewal premiums fell 5% YoY and 27% QoQ. In 2023, net earned premiums fell 4%.

2) Underwriting margin shrank 125 bps YoY and 788 bps QoQ to -23.86% in 4Q23. Life policy reserve and benefit payment ratio fell 3 bps YoY but rose 502 bps QoQ to 112% in 4Q23, bringing the full-year figure to 110.88% (-275 bps) which is higher than its guidance of 108-109%.

3) ROI rose 54 bps QoQ (+63 bps YoY) to 4.14% due to a turnaround of investment loss to a gain. 

4) ECL rose to Bt333mn in 4Q23 from Bt14mn in 3Q23.

Lower EV and VNB. BLA said embedded value (EV) slipped 1% to Bt39.75/share in 2023 on an adjustment in health insurance contract benefit payments. Despite a 10% growth in first-year premiums, value of new business (VNB) slid 8% to Bt1.62/share in 2023 on an adjustment in health insurance contract benefit payments and a fall in bond yield. Note that there was a 10 bps hike in discount rate to 8.4% with unchanged ROI assumption of 3.75%. 

Cut 2024F. We cut our 2024F by 35% to fine tune with 4Q23 results, chiefly adjusting combined ratio and ECLs. We now expect 42% growth in 2024F on: 1) an expected turnaround to an investment gain of Bt500mn from an investment loss of Bt128mn in 2023 and 2) an expected 523 bps fall in combined ratio upon release of provisions for adverse deviation (PAD) as matured policies. We expect first-year premiums to grow 5% (vs. 10% in 2023) and total premiums to fall 3% in 2024.

Downgrade to Neutral with a TP cut. We downgrade to Neutral and cut TP to Bt22 (based on 0.8x PBV) from Bt28 to reflect lower ROE following our downward revision in earnings. We expect a downtrend in bond yield will pressure ROI, EV and VNB down.

Risk considerations. Key risks include: 1) pressure on customer purchasing power, 2) capital market volatility, 3) bond yield movement and 4) the implementation of new accounting standards, particularly IFRS17.