CPALL – พรีวิว 1Q66: คาดกำไรปรับตัวดีขึ้น YoY และ QoQ – OUTPERFORM (ราคาเป้าหมาย 78 บาท)

เราคาดการณ์กำไรปกติ 1Q66 ที่ 3.8 พันลบ. เพิ่มขึ้น 10% YoY และ 26% QoQ โดยกำไรปกติที่เพิ่มขึ้น YoY เกิดจากธุรกิจ CVS และ MAKRO ที่ปรับตัวดีขึ้น ขณะที่กำไรปกติที่เพิ่มขึ้น QoQ เกิดจากค่าใช้จ่ายโบนัสในธุรกิจ CVS ที่ลดลงตามฤดูกาล ปัจจัยกระตุ้นราคาหุ้นในระยะถัดไป คือ การรีไฟแนนซ์หนี้สกุลดอลลาร์สหรัฐของ MAKRO เสร็จผ่านทางการออกหุ้นกู้สกุลบาท (คาดในเดือนเม.ย.) ซึ่งจะทำให้ต้นทุนทางการเงินปรับลดลงจาก 4.7-7.0% ต่อปี สู่ 2.8-4.15% ต่อปี และจะช่วยขจัดความเสี่ยงจากอัตราดอกเบี้ยสหรัฐที่สูงขึ้น โดยจะช่วยหนุนให้กำไรของ CPALL ปรับขึ้นได้อีก ~360 ลบ./ปี เราคงเรทติ้ง OUTPERFORM สำหรับ CPALL ด้วยราคาเป้าหมายสิ้นปี 2566 อ้างอิงวิธี DCF (WACC 7% และอัตราการเติบโตระยะยาวที่ 2.5%) ที่ 78 บาท

คาดการณ์กำไรสุทธิ 1Q66 ที่ 3.7 พันลบ. +7% YoY และ +17% QoQ หากไม่รวมขาดทุนพิเศษจำนวน 129 ลบ. จากค่าใช้จ่ายในการชำระหนี้คืนก่อนกำหนดของ MAKRO (ตามสัดส่วนการถือหุ้นของ CPALL) เราประเมินกำไรปกติ 1Q66 ได้ที่ 3.8 พันลบ. เพิ่มขึ้น 10% YoY และ 26% QoQ โดยกำไรปกติที่เพิ่มขึ้น YoY เกิดจากธุรกิจร้านสะดวกซื้อ (CVS) และ MAKRO ที่ปรับตัวดีขึ้น (ฟื้นตัวจากส่วนแบ่งกำไรที่ ลดลงในปี 2565 หลังจากเปลี่ยนแปลงโครงสร้างการถือหุ้นใน MAKRO และ Lotus’s ใน 4Q64) ขณะที่กำไรปกติที่เพิ่มขึ้น QoQ เกิดจากค่าใช้จ่ายโบนัสในธุรกิจ CVS ที่ลดลงตามฤดูกาล

คาดธุรกิจ CVS ดีขึ้น ใน 1Q66 เราคาดว่า SSS จะเติบโต 7.5% YoY โดยเกิดจากกิจกรรมทางเศรษฐกิจที่ฟื้นตัวและการกลับมาของนักท่องเที่ยว ทั้งนี้ใน 1Q66 เราคาดว่า CPALL จะเปิดร้านสะดวกซื้อใหม่ 180 สาขา ซึ่งจะส่งผลทำให้บริษัทมีสาขาสุทธิ 14,018 สาขา ณ สิ้น 1Q66 (+6% YoY และ +1% QoQ) อัตรากำไรขั้นต้นมีแนวโน้มที่จะเพิ่มขึ้น YoY จากการมียอดขายสินค้ากลุ่มของใช้ส่วนตัวและสินค้ากลุ่ม ready-to-eat & drink ที่ให้มาร์จิ้นสูงเพิ่มมากขึ้นอันเป็นผลมาจากการกลับมาของนักท่องเที่ยวและการตัดสินใจซื้อแบบฉับพลันที่เพิ่มขึ้น อัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายมีแนวโน้มที่จะเพิ่มขึ้น YoY หลักๆ เกิดจากค่าไฟฟ้าที่สูงขึ้น

คาดส่วนแบ่งกำไรจาก MAKRO (CPALL ถือหุ้น 60%) ดีขึ้น YoY MAKRO น่าจะรายงานกำไรปกติ 1Q66 ที่ดีขึ้นที่ 2.4 พันลบ. +15% YoY เนื่องจากยอดขายที่ดีขึ้นจะมากเกินพอชดเชยค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่สูงขึ้นจากเงินกู้สกุลดอลลาร์สหรัฐ แต่ -12% YoY จากปัจจัยฤดูกาล กำไรปกติจากธุรกิจ B2B จะอยู่ที่ 2 พันลบ. +15% YoY แต่ -16% QoQ โดยการเพิ่มขึ้น YoY เกิดจากยอดขายที่สูงขึ้น (SSS เติบโต 12% YoY) ซึ่งจะมากเกินพอชดเชย EBIT margin ที่ลดลงเนื่องจากอัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายสูงขึ้น กำไรปกติจากธุรกิจ B2C จะอยู่ที่ 350 ลบ. +13% YoY และ +19% QoQ โดยการเพิ่มขึ้น YoY เกิดจากยอดขาย (SSS เติบโต 2% YoY) และ EBIT margin (ธุรกิจให้เช่าฟื้นตัว) ที่สูงขึ้น

ต้นทุนทางการเงินจาก MAKRO มีแนวโน้มลดลงในเดือนเม.ย. ใน 1H66 MAKRO วางแผนรีไฟแนนซ์เงินกู้ส่วนที่เหลืออีก 3.4 หมื่นลบ. ซึ่งประกอบด้วยเงินกู้ US$490 ล้าน (1.7 หมื่นลบ.) ต้นทุนทางการเงิน ~7.0% ต่อปี (LIBOR+1.95%) และเงินกู้ 1.75 หมื่นลบ. ต้นทุนทางการเงิน ~4.7% ต่อปี (MLR-2.25%) ให้แล้วเสร็จ เมื่อวันที่ 21 มี.ค. บริษัท เอก-ชัย ดีสทริบิวชั่น ซิสเทม จำกัด (MAKRO ถือหุ้น 99.9%) ได้ยื่นไฟลิ่งต่อ ก.ล.ต. เพื่อออกหุ้นกู้ 5 ชุด อัตราดอกเบี้ย 2.8-4.15% ต่อปี และอายุ 1.5 ถึง 10 ปี โดยจะทราบยอดการออกหุ้นกู้ ซึ่งประเมินอย่างคร่าวๆ ได้ที่ 3.2 หมื่นลบ. (ขึ้นอยู่กับความต้องการของตลาด) และต้นทุนทางการเงินเฉลี่ยถ่วงน้ำหนักที่เป็นตัวเลขสุดท้ายหลังจากสิ้นสุดระยะเวลาการจองซื้อในวันที่ 17-19 เม.ย. เมื่อใช้สมมติฐานว่าต้นทุนทางการเงินของหุ้นกู้ชุดใหม่อยู่ที่ 3.5% ต่อปีโดยเฉลี่ย (ในกรณีที่หุ้นกู้มีน้ำหนักเท่ากันในแต่ละชุด) การประหยัดค่าใช้จ่ายดอกเบี้ย (หลังภาษี) ได้จะหนุนให้กำไรของ CPALL ปรับขึ้นได้อีก ~360 ลบ./ปี (ช่วยหนุนให้กำไรเติบโต 3% จากฐานกำไรปี 2565)

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ คือ การเปลี่ยนแปลงในด้านกำลังซื้อและต้นทุนที่สูงขึ้นจากแรงกดดันเงินเฟ้อ และอัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้น