GPSC – คาดแนวโน้ม 2H66 ดีขึ้นหลังจาก 1H66 อ่อนแอ – ปรับเรทติ้งลงสู่ NEUTRAL (ราคาเป้าหมาย 75 บาท)

ผลการดำเนินงาน 1H66 ของ GPSC น่าผิดหวัง โดยมีกำไรสุทธิเพียง 1.4 พันลบ. (+43% YoY) หรือคิดเป็น 22% ของประมาณการกำไรปี 2566 ของ consensus เราเชื่อว่าประเด็นนี้ถูกรับรู้ในราคาหุ้นไปมากพอสมควรแล้ว เนื่องจากราคาหุ้น GPSC ปรับตัวลดลงมาแล้ว 27% YTD เทียบกับ SET ที่ -8% และหุ้นอื่นๆ ในกลุ่มเดียวกันที่ -14% แม้ผลการดำเนินงาน 2H66 คาดว่าจะปรับตัวดีขึ้น HoH เนื่องจากต้นทุนเชื้อเพลิงที่ลดลงจะช่วยชดเชยการปรับค่า Ft ลดลง แต่เราปรับประมาณการกำไรสุทธิปี 2566 ลดลง 30% เพื่อสะท้อนผลการดำเนินงาน 1H66 ที่น่าผิดหวัง เราปรับเรทติ้งสำหรับ GPSC ลงจาก OUTPERFORM สู่ NEUTRAL และปรับราคาเป้าหมายอ้างอิงวิธี DCF ลดลงสู่ 75 บาท

สรุปผลประกอบการ 2Q66 กำไรสุทธิลดลง 55% YoY และ 72% QoQ สู่ 309 ลบ. ต่ำกว่าตลาดคาด กำไรพิเศษจากการขายหุ้น 50% ในบริษัทย่อย “Nuovo Plus” ใน 2Q65 เป็นสาเหตุที่ทำให้กำไรลดลง YoY และค่าใช้จ่ายที่เกิดขึ้นครั้งเดียวที่เกี่ยวข้องกับการปรับสต๊อกถ่านหินของโรงไฟฟ้าเก็คโค่-วัน (283 ลบ.) และการหยุดซ่อมบำรุงตามแผนงานของโรงไฟฟ้าโกลว์ พลังงาน ระยะที่ 5 (SPP) ส่งผลทำให้กำไรลดลง QoQ ราคาขายไฟฟ้าให้กับลูกค้า IU ที่ลดลงอันเป็นผลมาจากการปรับค่า Ft ลดลง ทำให้กำไรลดลง QoQ แม้ว่าจะได้รับการชดเชยบางส่วนจากต้นทุนเชื้อเพลิงที่ลดลง กำไรสุทธิที่ไม่รวมค่าตัดจำหน่ายลดลง 44% YoY และ 57% QoQ สู่ 670 ลบ. กำไรสุทธิที่ไม่รวมค่าตัดจำหน่ายใน 1H66 อยู่ที่ 2.2 พันลบ. เพิ่มขึ้น 17% YoY ขณะที่รายงานกำไรสุทธิที่รายงานเพิ่มขึ้น 43% YoY

แนวโน้ม 2H66 เรายังคงมุมมองเชิงบวกต่อผลประกอบการของ GPSC หลักๆ เป็นผลมาจากแรงกดดันที่ลดน้อยลงจากต้นทุนพลังงานและส่วนแบ่งกำไรดีขึ้นจากโรงไฟฟ้าที่ใช้พลังงานเชื้อเพลิงทั่วไป ผู้บริหารกล่าวว่าการดำเนินการอย่างเต็มรูปแบบของโรงไฟฟ้าโกลว์ พลังงาน ระยะที่ 5 และโรงไฟฟ้าเก็คโค่-วัน หลังจากเสร็จสิ้นการหยุดซ่อมบำรุงตามแผนงานใน 1H66 เพื่อปรับปรุงประสิทธิภาพและแก้ไขปัญหาที่อาจเกิดขึ้นซึ่งอาจเป็นสาเหตุทำให้เกิดการหยุดผลิตนอกแผนงานจะช่วยสนับสนันผลประกอบการ 2H66 ต้นทุนพลังงานคาดว่าจะลดลงอย่างต่อเนื่องใน 2H66 (ทั้งก๊าซธรรมชาติและถ่านหิน) ซึ่งจะช่วยชดเชยค่า Ft สำหรับงวดเดือนก.ย.-ธ.ค. ที่ปรับลดลงสู่ 0.6689 บาท/kWh โดยคาดว่าค่า Ft จะทรงตัวอยู่ที่ระดับนี้ต่อไปเพื่อชดเชยภาระค่าเชื้อเพลิงสะสมของ กฟผ. ที่ 1.12 แสนลบ.

กำไรที่เพิ่มขึ้นจากธุรกิจโรงไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียน จะช่วยสนับสนุนผลประกอบการ 2H66 ซึ่งประกอบด้วยส่วนแบ่งกำไรที่สูงขึ้นจากโรงไฟฟ้าพลังน้ำในลาว (XPCL) จากปัจจัยฤดูกาล (การไหลของน้ำที่ดีขึ้นแม้ว่าจะยังต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในระยะยาว) ธุรกิจโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ในอินเดีย (AEPL) และโรงไฟฟ้าพลังงานลมนอกชายฝั่งในไต้หวัน (CFXD) ผู้บริหารกล่าวว่าส่วนแบ่งกำไรจาก AEPL ในปี 2566 อาจสูงกว่าที่คาดการณ์ไว้ก่อนหน้านี้ที่ 200 ลบ. เป็น ~400 ลบ. เนื่องจากมีกำลังการผลิตเริ่มดำเนินการมากขึ้น ทั้งนี้จากกำลังการผลิตตามสัญญาทั้งหมด 6.7GW นั้น 3.9GW (58%) ได้ดำเนินการผลิตแล้ว AEPL ตั้งเป้าเพิ่มกำลังการผลิตสู่ 11GW ภายในปี 2569 ซึ่งเป็นผลมาจากความมุ่งมั่นของอินเดียที่ต้องการเพิ่มกำลังการผลิตติดตั้งของพลังงานหมุนเวียนสู่ 500GW ภายในปี 2573

ปรับประมาณการกำไรลดลง แม้ว่าแนวโน้มจะดีขึ้นใน 2H66 แต่เราปรับประมาณการกำไรสุทธิปี 2566 ลดลง 30% เพื่อสะท้อนถึงกำไรที่น่าผิดหวังใน 1H66 เรายังคงคาดว่ากำไรปกติจะฟื้นตัวอย่างแข็งแกร่งในปี 2566 แม้ว่าระดับการฟื้นตัวจะน้อยกว่าที่คาดการณ์ไว้ก่อนหน้านี้ นอกจากนี้เรายังปรับราคาเป้าหมายอ้างอิงวิธี DCF (สิ้นปี 2566) ลดลงจาก 84 บาท สู่ 75 บาท ด้วย

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: ต้นทุนเชื้อเพลิงสูงกว่าคาด การเลื่อนปรับค่า Ft ผลตอบแทนจากโครงการลงทุนใหม่ต่ำกว่าคาด และการเปลี่ยนแปลงกฎหมายเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจก