กำไรสุทธิ 1Q66 อยู่ที่ 301 ลบ. ต่ำกว่าที่เราคาดการณ์ แม้ฟื้นตัวจากขาดทุนจำนวนมากถึง 7.1 พันลบ. ใน 4Q65 ทั้งนี้แม้ market GRM อยู่ในระดับที่ดี แต่ผลการดำเนินงานของ IRPC ยังคงอ่อนแอ โดยมีสาเหตุมาจากส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีที่ลดลงและขาดทุนสินค้าคงเหลือสุทธิ 1.7 พันลบ. ในขณะที่ accounting GIM ที่ US$8.9/bbl ยังคงต่ำกว่าต้นทุนโดยรวมที่ US$9.8/bbl ใน 1Q66 แต่กำไรสุทธิของ IRPC ได้รับการสนับสนุนจากรายการพิเศษ ซึ่งส่วนใหญ่เป็นการกลับรายการด้อยค่าสินทรัพย์จำนวน 825 ลบ. ผลการดำเนินงาน 2Q66 จะเผชิญกับความท้าทายสืบเนื่องมาจากราคาน้ำมันที่ลดลง ซึ่งอาจทำให้มีขาดทุนสินค้าคงเหลือเพิ่มขึ้นและกำไรขั้นต้นจากการกลั่นลดลง เราปรับประมาณการกำไรปี 2566 ลดลง 39% เพื่อสะท้อนปัจจัยลบเหล่านี้ เรายังคงเรทติ้ง NEUTRAL สำหรับ IRPC ด้วยราคาเป้าหมายที่ปรับลดลงสู่ 3.2 บาท/หุ้น (PBV 0.8 เท่า)
ปริมาณน้ำมันดิบนำเข้ากลั่นเพิ่มขึ้น QoQ หลังจากปิดซ่อมบำรุงใหญ่ในไตรมาสก่อนหน้า ปริมาณน้ำมันดิบนำเข้ากลั่นปรับตัวเพิ่มขึ้นกลับสู่ระดับปกติที่ 196kbd (อัตราการใช้กำลังการผลิต 91%) เพิ่มขึ้นจากเพียง 119kbd ใน 4Q65 ซึ่งเป็นช่วงที่โรงกลั่นของ IRPC ปิดซ่อมบำรุงใหญ่เป็นเวลา 1 เดือน อย่างไรก็ตาม อัตราการใช้กำลังการผลิตของปิโตรเคมีคอมเพล็กซ์ยังอยู่ในระดับต่ำที่ 54% สำหรับกลุ่มโอเลฟินส์ และ 77% สำหรับกลุ่มอะโรเมติกส์และสไตรีนิกส์สืบเนื่องมาจากการปิดซ่อมบำรุงตามแผนและอุปสงค์ที่อ่อนแอ อัตราการใช้กำลังการผลิตที่สูงขึ้นของโรงกลั่นและอุปสงค์ผลิตภัณฑ์น้ำมันสำเร็จรูปที่ดีขึ้น โดยเฉพาะน้ำมันเบนซิน ช่วยหนุนให้ market GIM ปรับตัวเพิ่มขึ้น 67% YoY และ 82% QoQ สู่ US$11.8/bbl เพราะผลผลิตผลิตภัณฑ์ที่มีมูลค่าสูง เช่น น้ำมันดีเซล และน้ำมันเครื่องบิน ปรับตัวเพิ่มขึ้น นอกจากนี้อัตราการใช้กำลังการผลิตที่สูงขึ้นยังส่งผลทำให้ค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานลดลง 39% QoQ สู่ US$5.5/bbl ด้วย แต่ยังคงเพิ่มขึ้น 5% YoY
market GIM ได้แรงหนุนจากธุรกิจทั้งสองกลุ่ม market GIM ของ IRPC ฟื้นตัวจาก US$6.5/bbl ใน 4Q65 สู่ US$11.8/bbl ใน 1Q66 โดยได้แรงหนุนทั้งจากธุรกิจปิโตรเลียมและธุรกิจปิโตรเคมี ปัจจัยสนับสนุน คือ market GRM ที่แข็งแกร่ง (หลักๆ เกิดจากน้ำมันเบนซิน) และ crude premium ที่ลดลง (ลดลงจาก US$9.2/bbl ใน 4Q65 สู่ US$4.8/bbl ใน 1Q66) และส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์กลุ่มโอเลฟินส์ (PP) ที่สูงขึ้น สัดส่วนการขายภายในประเทศที่สูงขึ้นก็ช่วยสนับสนุนให้ความสามารถในการทำกำไรปรับตัวเพิ่มขึ้นด้วยเช่นกัน เนื่องจากราคาขายดีกว่าราคาส่งออก อย่างไรก็ตาม ขาดทุนสินค้าคงเหลือสุทธิที่ US$2.9/bbl ส่งผลกระทบทำให้ accounting GRM ปรับตัวลดลงสู่ US$8.9/bbl แม้ว่ายังสูงกว่าระดับติดลบ US$105/bbl ใน 4Q65 ซึ่งเป็นช่วงที่บริษัทบันทึกขาดทุนสินค้าคงเหลือเพิ่มขึ้นอย่างมากที่ US$14.29/bbl โดยเกิดจากสินค้าคงเหลือต้นทุนสูงก่อนที่จะปิดซ่อมบำรุงตามแผน
ผลการดำเนินงานจะฟื้นตัวในอัตราที่ช้าลงในปี 2566 เรายังคงคาดว่าผลการดำเนินงานของ IRPC จะฟื้นตัวในปี 2566 เนื่องจากจะไม่มีขาดทุนสินค้าคงเหลือและการบริหารความเสี่ยงน้ำมันจำนวนมากเกิดขึ้นอีก แม้ว่าจะฟื้นตัวในอัตราที่ช้าลง แม้ผู้บริหารยังคงคาดว่าปริมาณน้ำมันดิบนำเข้ากลั่นโดยเฉลี่ยจะอยู่ที่ 200kbd ในปี 2566 แต่เราเชื่อว่า sentiment ตลาดที่อ่อนแอลงอาจจะกระตุ้นให้บริษัทลดปริมาณน้ำมันดิบนำเข้ากลั่นลงสู่ 195kbd เราคาดว่า market GIM จะต่ำกว่าที่คาดการณ์ไว้ที่ US$11/bbl เมื่อพิจารณาจากส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ในปัจจุบัน ค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานคาดว่าจะกลับคืนสู่ระดับปกติที่ราว US$6/bbl หลังจากพุ่งขึ้นสู่ US$9/bbl ใน 4Q65 เราปรับลดมุมมองเชิงบวกเกี่ยวกับการฟื้นตัวของผลการดำเนินงานของ IRPC และปรับประมาณการกำไรปี 2566 ลดลง 39% สู่ 3.8 พันลบ. (+35% YoY)
คงเรทติ้ง NEUTRAL ด้วยราคาเป้าหมายที่ปรับลดลงสู่ 3.2 บาท เรายังคงเรทติ้ง NEUTRAL สำหรับ IRPC เนื่องจากเราเชื่อว่าความสนใจที่นักลงทุนในตลาดมีต่อ IRPC มีจำกัด เมื่อพิจารณาจากแนวโน้มที่ไม่แน่นอนของธุรกิจปิโตรเคมีและกำไรขั้นต้นจากการกลั่นที่อ่อนแอลง ราคาเป้าหมายของเราที่ 3.2 บาท (ลดลงจาก 3.9 บาท) อ้างอิง PBV 0.8 เท่า (ปี 2566) คิดเป็นอัตราส่วน EV/EBITDA ที่ 8.7 เท่า
ปัจจัยเสี่ยงสำคัญต่อประมาณการและ valuation คือ ความผันผวนของราคาน้ำมัน (จะทำให้เกิดขาดทุนสต็อก) และ GRM และส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีที่ลดลง
PDF คลิกอ่านเพิ่มเติม IRPC230510_T
