Sentiment เชิงลบต่อแนวโน้มเศรษฐกิจโลกและอุตสาหกรรมปิโตรเคมีสืบเนื่องมาจากความไม่สมดุลระหว่างอุปสงค์และอุปทานกดดันให้ราคาหุ้น IVL ปรับตัวลดลง 3% ในช่วง 3 เดือนที่ผ่านมา เทียบกับ SET ที่ -6% ในขณะที่ส่วนต่างราคา integrated PET ปรับตัวดีขึ้นเล็กน้อย QoQ ใน 2Q66 แต่เราคาดว่าการระบายสินค้าคงคลังอย่างต่อเนื่องในอุตสาหกรรมปิโตรเคมี (แม้ลดลงมากจาก 4Q65-1Q66) จะส่งผลทำให้ตลาดผิดหวังต่อกำไร 2Q66 ของ IVL ซึ่งคาดว่าจะอยู่ในระดับทรงตัว QoQ นอกจากนี้ปริมาณการขายที่ฟื้นตัวช้ากว่าคาดใน 1H66 ยังกระตุ้นให้เราปรับประมาณการกำไรสุทธิปี 2566 ลดลง 39% สู่ 1.26 หมื่นลบ. (-59% YoY) เราปรับราคาเป้าหมาย (สิ้นปี 2566) ลดลงจาก 54 บาท สู่ 44 บาท อ้างอิง PBV 1.3 เท่า (-1SD) ซึ่งเท่ากับ EV/EBITDA 7.7 เท่า เทียบกับค่าเฉลี่ย 10 ปีที่ 11 เท่า แต่ยังคงเรทติ้ง OUTPERFORM
กำไรสุทธิ 2Q66 จะอยู่ในระดับทรงตัว QoQ แม้ core EBITDA ดีขึ้น เราคาดว่ากำไรสุทธิ 2Q66 ของ IVL (ประกาศ 11 ส.ค.) จะยังทรงตัว QoQ ที่ 1.1 พันลบ. ซึ่งน่าตื่นเต้นน้อยกว่าที่คาดการณ์ไว้ก่อนหน้านี้ ผู้บริหารกล่าวว่าการระบายสินค้าคงคลังในกลุ่ม combined PET และกลุ่ม IOD ยังคงดำเนินต่อไปใน 2Q66 แม้ว่าจะน้อยกว่าใน 4Q65-1Q66 ซึ่งจะทำให้ปริมาณการขายของ IVL เพิ่มขึ้นเพียง 7% QoQ (ลดลง 5% YoY) สู่ 3.6 ล้านตัน เทียบกับค่าเฉลี่ยก่อนที่จะมีการระบายสินค้าคงคลังใน 4Q65 ที่ 3.8 ล้านตัน/ไตรมาส โดยคิดเป็นอัตราการใช้กำลังการผลิต 76% ลดลงจากระดับปกติที่ 80-85%
Core EBITDA/t จะยังคงอ่อนแอ ส่วนต่างราคา integrated PET ในตลาดเอเชียและตลาด EMEA เพิ่มขึ้น 3.5% และ 2.9% QoQ ตามลำดับ ส่วนต่างของตลาดสองแห่งนี้ยังอยู่ในระดับปกติที่ US$219/ตัน ลดลงจากค่าเฉลี่ยในช่วงที่มีปัญหาข้อจำกัดด้านโลจิสติกส์ใน 3Q64-2Q65 ที่ US$439/ตัน เรามองว่าการฟื้นตัวของส่วนต่างราคา integrated PET ยังน้อยเกินไปที่จะหนุนให้ core EBITDA/t โดยรวมของ IVL ปรับตัวเพิ่มขึ้นท่ามกลางส่วนต่างราคาที่ลดลงจากธุรกิจ IOD ซึ่งส่วนใหญ่เป็น MTBE ส่วนต่างราคา MTBE โดยเฉลี่ยสำหรับเดือน เม.ย.-พ.ค. ลดลง 8.2% QoQ สู่ US$573/ตัน แม้ว่าจะยังคงสูงกว่าค่าเฉลี่ย 5 ปีที่ US$350/ตัน ค่อนข้างมาก โดยรวมแล้ว เราคาดว่า core EBITDA/t ของ IVL จะเพิ่มขึ้น 0.5% QoQ สู่ US$102/ตัน ใน 2Q66
คาดฟื้นตัวดีขึ้นใน 2H66 ผู้บริหารกล่าวว่าปริมาณการขายจะฟื้นตัวใน 2H66 จากการเติมสินค้าคงคลัง แม้ว่าจะอยู่ในระดับที่น้อยกว่าปกติ โดยมีสาเหตุมาจาก sentiment ตลาดที่เป็นลบอย่างต่อเนื่อง
ปรับประมาณการกำไรสุทธิปี 2566 ลดลง เนื่องจากผลการดำเนินงาน 1H66 ได้รับแรงกดดันจากการระบายสินค้าคงคลังของอุตสาหกรรม เราจึงปรับประมาณการกำไรสุทธิปี 2566 ลดลง 39% สู่ 1.26 หมื่นลบ. (-59% YoY) ซึ่งสะท้อนถึงสมมติฐาน core EBITDA ที่ US$102/ตัน ลดลงจากที่คาดการณ์ไว้ก่อนหน้านี้ที่ US$117/ตัน นอกจากนี้เรายังปรับสมมติฐานปริมาณการขายลดลง 4.5% จาก 15.4 ล้านตัน สู่ 14.7 ล้านตันด้วย ซึ่งบ่งชี้ถึงอัตราการใช้กำลังการผลิตที่ 74% เทียบกับระดับปกติที่ 80-85% เรายังคงมุมมองที่ว่า IVL จะยังคงมีความสามารถในการแข่งขันที่แข็งแกร่งเมื่อพิจารณาจากส่วนแบ่งการตลาดระดับสูงของบริษัทซึ่งได้รับการสนับสนุนจากอุปทานที่เชื่อถือได้ กำไรเต็มปีจาก Oxiteno จะเป็นปัจจัยสำคัญที่ช่วยสนับสนุนผลการดำเนินงาน YoY โดยเกิดจากอุปสงค์สารลดแรงตึงผิวและ MTBE เพื่อใช้ผสมในน้ำมันเบนซินที่แข็งแกร่ง เราปรับราคาเป้าหมาย (สิ้นปี 2566) ลดลงจาก 54 บาท สู่ 44 บาท อ้างอิง PBV 1.3 เท่า (-1SD) ซึ่งเท่ากับ EV/EBITDA 7.7 เท่า เทียบกับค่าเฉลี่ย 10 ปีที่ 11 เท่า
ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: 1) อุปสงค์ลดลง 2) การปรับปรุงประสิทธิภาพของสินทรัพย์ใหม่ได้ต่ำกว่าคาด และ 3) การเปลี่ยนแปลงกฎหมายเกี่ยวกับผลิตภัณฑ์พลาสติก
PDF คลิกอ่านเพิ่มเติม IVL230713_T
