เราคาดการณ์กำไรปกติ 1Q66 ของ MAKRO ที่ 2.4 พันลบ. +15% YoY เนื่องจากยอดขายที่ดีขึ้นจะมากเกินพอชดเชยค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่สูงขึ้น แต่ -12% QoQ จากปัจจัยฤดูกาล ปัจจัยกระตุ้นในระยะถัดไป คือ การรีไฟแนนซ์หนี้สกุลดอลลาร์สหรัฐเสร็จจากการออกหุ้นกู้สกุลบาทในเดือนเม.ย. ซึ่งจะทำให้ต้นทุนทางการเงินปรับลดลงจาก 4.7-7.0% ต่อปี สู่ 2.8-4.15% ต่อปี และจะช่วยขจัดความเสี่ยงจากอัตราดอกเบี้ยสหรัฐที่สูงขึ้น เรายังคงเรทติ้ง OUTPERFORM สำหรับ MAKRO ด้วยราคาเป้าหมายสิ้นปี 2566 อ้างอิงวิธี DCF (WACC 7% และอัตราการเติบโตระยะยาวที่ 2.5%) ที่ 46 บาท คาดกำไรสุทธิ 1Q66 อยู่ที่ 2.1 พันลบ. +2% YoY แต่ -15% QoQ หากไม่รวมขาดทุนพิเศษจากค่าใช้จ่ายในการชำระหนี้คืนก่อนกำหนดในธุรกิจ B2C จำนวน 260 ลบ. เราประเมินกำไรปกติ 1Q66 ได้ที่ 2.4 พันลบ. +15% YoY เนื่องจากยอดขายที่ดีขึ้นทั้งจากธุรกิจ B2B และธุรกิจ B2C จะมากเกินพอชดเชยค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่สูงขึ้น แต่ -12% QoQ จากปัจจัยฤดูกาล ธุรกิจ B2B (ธุรกิจค้าส่ง, MAKRO) เราประเมินกำไรปกติ 1Q66 ได้ที่ 2 พันลบ. +15% YoY แต่ -16% QoQ กำไรปกติที่เพิ่มขึ้น YoY จะได้รับการสนับสนุนจากยอดขายที่สูงขึ้น ซึ่งจะช่วยชดเชย EBIT margin ที่ลดลง เราประเมินได้ว่ายอดขายจะเติบโต 15% YoY หลักๆ ได้แรงหนุนจาก SSS ที่เติบโต 12% YoY และการขยายสาขา EBIT margin มีแนวโน้มที่จะลดลง 10bps YoY เนื่องจากยอดขายสินค้ากลุ่มอาหารสดมาร์จิ้นสูงที่เพิ่มขึ้นจะไม่สามารถชดเชยอัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายที่สูงขึ้นเพราะค่าใช้จ่ายสูงขึ้นจากการปรับปรุงร้านสำหรับธุรกิจ O2O และต้นทุนค่าไฟฟ้าสูงขึ้น ธุรกิจ B2C (ธุรกิจค้าปลีก, Lotus’s) กำไรปกติ 1Q66 จากธุรกิจ B2C คาดว่าจะอยู่ที่ 350 ลบ. +13% YoY และ +19% QoQ กำไรปกติที่เพิ่มขึ้น YoY จะได้รับการสนับสนุนจากยอดขายและ EBIT margin ที่สูงขึ้น ซึ่งจะมากเกินพอชดเชยค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่สูงขึ้น เราคาดว่ารายได้รวมใน 1Q66 จะเติบโต 5% YoY โดยรายได้จากการขายปลีกจะเติบโต 3% YoY (SSS เติบโต 2% YoY) และรายได้ค่าเช่าจะเติบโต 30% YoY EBIT margin มีแนวโน้มที่จะเพิ่มขึ้น 50bps YoY เนื่องจากอัตรากำไรขั้นต้นโดยรวมที่ดีขึ้น (มาร์จิ้นที่ดีขึ้นในธุรกิจให้เช่าอันเป็นผลมาจากอัตราการเช่าพื้นที่และอัตราค่าเช่าที่สูงขึ้น จะมากเกินพอชดเชยมาร์จิ้นที่ลดลงในธุรกิจค้าปลีกอันเป็นผลมาจากการมียอดขายสินค้ากลุ่มอาหารแห้งมาร์จิ้นต่ำเพิ่มขึ้น) และรายได้อื่นที่สูงขึ้น จะมากเกินพอชดเชยอัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายที่สูงขึ้น ซึ่งหลักๆ เกิดจากต้นทุนค่าไฟฟ้าที่สูงขึ้น ค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยคาดว่าจะอยู่ที่ 1.75 พันลบ. +30% YoY แต่ทรงตัว QoQ โดยค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่เพิ่มขึ้น YoY เกิดจากอัตราดอกเบี้ยเงินกู้สกุลดอลลาร์สหรัฐที่ปรับขึ้นมาก ความคืบหน้าในการรีไฟแนนซ์หนี้ในเดือนเม.ย. ใน 1H66 MAKRO ตั้งเป้ารีไฟแนนซ์เงินกู้ส่วนที่เหลืออีก 3.4 หมื่นลบ. ซึ่งประกอบด้วยเงินกู้ US$490 ล้าน (1.7 หมื่นลบ.) ต้นทุนทางการเงิน ~7.0% ต่อปี (LIBOR+1.95%) และเงินกู้ 1.75 หมื่นลบ. ต้นทุนทางการเงิน ~4.7% ต่อปี (MLR-2.25%) ให้แล้วเสร็จ เมื่อวันที่ 21 มี.ค. บริษัท เอก-ชัย ดีสทริบิวชั่น ซิสเทม จำกัด (MAKRO ถือหุ้น 99.9%) ได้ยื่นไฟลิ่งต่อ ก.ล.ต. เพื่อออกหุ้นกู้ 5 ชุด อัตราดอกเบี้ย 2.8-4.15% ต่อปี และอายุ 1.5 ถึง 10 ปี โดยจะทราบจำนวนหุ้นกู้ที่ออกครั้งสุดท้าย ซึ่งประเมินอย่างคร่าวๆ ได้ที่ 3.2 หมื่นลบ. (ขึ้นอยู่กับความต้องการของตลาด) และต้นทุนทางการเงินเฉลี่ยถ่วงน้ำหนักหลังจากสิ้นสุดระยะเวลาการจองซื้อในวันที่ 17-19 เม.ย. เมื่อใช้สมมติฐานว่าต้นทุนทางการเงินของหุ้นกู้ชุดใหม่อยู่ที่ 3.5% ต่อปีโดยเฉลี่ย (ในกรณีที่หุ้นกู้มีน้ำหนักเท่ากันในแต่ละชุด) กำไรของ MAKRO จะปรับขึ้นได้อีก ~600 ลบ./ปี (ช่วยหนุนให้กำไร เติบโต 8% จากฐานกำไรปี 2565) เพราะประหยัดต้นทุนดอกเบี้ย (หลังภาษี) ได้จากการรีไฟแนนซ์หนี้ ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ คือ การเปลี่ยนแปลงในด้านกำลังซื้อและต้นทุนที่สูงขึ้นจากแรงกดดันเงินเฟ้อ อัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้น และการอ่อนค่าของเงินบาทเทียบกับดอลลาร์สหรัฐ |
