PTT – 4Q66: กำไรสุทธิสูงกว่าคาดจากกำไรพิเศษ – OUTPERFORM (ราคาเป้าหมาย 45 บาท)

16 Feb 24 9:00 AM

กำไรสุทธิ 4Q66 ของ PTT อยู่ที่ 3.28 หมื่นลบ. (+76% YoY, +5% QoQ) ดีกว่าที่เราคาดการณ์ไว้ เนื่องจากกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนและตราสารอนุพันธ์สูงกว่าคาด กำไรจากการดำเนินงานสุทธิอยู่ที่ 3.32 หมื่นลบ. เพิ่มขึ้น 26% YoY และ 6% QoQ นำโดยธุรกิจ E&P ในขณะที่กำไรจากการดำเนินงานของธุรกิจก๊าซลดลง 9% QoQ เนื่องจากอุปสงค์ชะลอตัวลงตามฤดูกาล กำไรสุทธิปี 2566 อยู่ที่ 1.12 แสนลบ. เพิ่มขึ้น 23% YoY แม้ว่ากำไรจากการดำเนินงานลดลง 22% YoY หลักๆ เกิดจากราคาน้ำมันและ market GRM ที่ลดลง ซึ่งก็เป็นสาเหตุที่ทำให้กำไรจากธุรกิจ P&R และธุรกิจ E&P ปรับตัวลดลง 46% และ 14% YoY ตามลำดับ เราคาดว่ากำไร 1Q67 จะปรับตัวดีขึ้น QoQ เนื่องจากกำไรจากธุรกิจ P&R จะปรับตัวดีขึ้นจาก GRM ที่สูงขึ้นและขาดทุนสินค้าคงเหลือที่ลดลง เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ PTT โดยให้ราคาเป้าหมายอ้างอิงวิธี sum-of-the-parts ที่ 45 บาท เพราะแนวโน้มกำไรแข็งแกร่งและมีธุรกิจที่หลากหลายซึ่งจะช่วยสร้างเสถียรภาพให้กับความสามารถในการทำกำไรในระยะยาว

กำไรจากการดำเนินงานได้รับการสนับสนุนจากธุรกิจ E&P, เพิ่มขึ้น 1% QoQ แต่ลดลง 18% YoY ธุรกิจ E&P เป็นส่วนสำคัญที่ช่วยสนับสนุนกำไรใน 4Q66 โดยคิดเป็น 89% ของกำไรจากการดำเนินงานทั้งหมด EBITDA margin ของธุรกิจ E&P ยังแข็งแกร่งที่ >75% เทียบกับมาร์จิ้นโดยรวมที่อยู่ระดับเพียง 11% ใน 4Q66

กำไรจากธุรกิจก๊าซลดลง QoQ ปริมาณการขายก๊าซของ PTT ลดลง 8% QoQ (แม้เพิ่มขึ้น 9% YoY) สู่ 4,253mmcfd โดยมีสาเหตุมาจากปริมาณการใช้ก๊าซที่ลดลงของโรงไฟฟ้า (-12% QoQ) เพราะความต้องการใช้ไฟฟ้าลดลง ซึ่งได้รับการชดเชยบางส่วนจากยอดขายก๊าซให้กับ GSP ที่ปรับตัวเพิ่มขึ้น (+2% QoQ) เพราะมีการผลิตก๊าซมากขึ้นที่โครงการ G2/61 (บงกช) หลังจากหยุดซ่อมบำรุงใน 3Q66 ในขณะเดียวกันปริมาณการขายที่โรงแยกก๊าซ (GSP) ลดลง 11% QoQ (แม้ทรงตัว YoY) สู่ ~1.6 ล้านตันใน 4Q66 กำไรจากธุรกิจก๊าซอ่อนตัวลง 9% QoQ เพราะมาร์จิ้นของธุรกิจก๊าซลดลง แม้ราคาก๊าซทรงตัวอยู่ที่ US$8.75/mmbtu

กำไรจากบริษัทร่วมที่ประกอบธุรกิจ P&R* ลดลงเพราะ GRM ลดลงและขาดทุนสต๊อก กลุ่มธุรกิจปิโตรเคมีและการกลั่นก็เป็นตัวฉุดรั้งที่สำคัญใน 4Q66 โดยกำไรจากกลุ่มธุรกิจนี้ปรับตัวลดลงสู่แดนลบซึ่งเป็นผลมาจาก GRM ที่ลดลง QoQ และขาดทุนสต๊อก ขาดทุนสต๊อกใน 4Q66 ของกลุ่ม PTT มีจำนวนสูงถึง 1.2 หมื่นลบ. หลักๆ เกิดจากธุรกิจการกลั่น (>80%) เทียบกับกำไร 2.0 หมื่นลบ. ใน 3Q66 รายการนี้เป็นปัจจัยสำคัญที่ทำให้กำไรจากการดำเนินงานลดลงใน 4Q66 อย่างไรก็ตาม กลุ่มธุรกิจ P&R ก็เป็นแหล่งสร้างกำไรพิเศษที่สำคัญ โดยหลักๆ เป็นกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนและกำไรจากตราสารอนุพันธ์สัญญาประกันความเสี่ยงราคาน้ำมัน

ขาดทุนสินค้าคงเหลือหักล้างกำไรจากธุรกิจน้ำมัน แม้ปริมาณการขายของธุรกิจค้าปลีกน้ำมันที่ดำเนินการผ่าน OR เพิ่มขึ้น 3% QoQ โดยได้รับการสนับสนุนจากความต้องการเดินทางตามฤดูกาลในประเทศไทยและปริมาณการขายเชื้อเพลิงการบินที่สูงขึ้น แต่กำไรจากการดำเนินงานของธุรกิจนี้ลดลง 84% QoQ สู่จำนวนเพียง 931 ลบ. จากฐานสูงใน 3Q66 โดยมีสาเหตุมาจากอัตรากำไรขั้นต้นที่ลดลง 41% QoQ ตัวเลขดังกล่าวต่ำกว่าค่าเฉลี่ยรายไตรมาสที่ 4.6 พันลบ. ใน 9M66 ค่อนข้างมาก

กำไรจากการดำเนินงานใน 1Q67 จะปรับตัวดีขึ้น QoQ เนื่องจากกำไรจากธุรกิจ P&R จะดีขึ้น market GRM จากธุรกิจ P&R และราคาน้ำมันที่สูงขึ้นจะช่วยสนับสนุนกำไรจากการดำเนินงานใน 1Q67 ของ PTT แต่จะถูกลดทอนโดยการลดราคาก๊าซที่ขายให้กับกลุ่มโรงไฟฟ้า PTT ถูกสั่งให้คืนเงินส่วนเกินรายได้จำนวน 4.3 พันลบ. ที่ได้มาจากการที่ผู้ผลิตก๊าซไม่สามารถส่งก๊าซได้ตามสัญญามาช่วยลดภาระต้นทุนเชื้อเพลิงให้กับผู้ผลิตไฟฟ้า ในขณะที่ต้นทุนก๊าซสำหรับโรงแยกก๊าซ (GSP) ของ PTT จะปรับขึ้นมาอยู่ในระดับเดียวกับผู้ใช้ก๊าซรายอื่นๆ

Valuation ต่ำ คงคำแนะนำ OUTPERFORM เราเชื่อว่าราคาหุ้นปัจจุบันยังอยู่ในระดับต่ำที่ PBV (ปี 2567) ระดับ 0.8 เท่า และ P/E 9.1 เท่า เทียบกับค่าเฉลี่ย 10 ปีที่ 1.3 เท่า และ 14.6 เท่า เราแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ PTT โดยให้ราคาเป้าหมายอ้างอิงวิธี sum-of-the-parts ที่ 45 บาท อัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลที่ 5.8% ก็ดูน่าสนใจ นอกจากนี้ PTT ได้ประกาศจ่ายเงินปันผลงวดสุดท้ายของปี 2566 ที่อัตรา 1.20 บาท/หุ้น (XD: 29 ก.พ.) ส่งผลทำให้เงินปันผลปี 2566 มีจำนวน 2 บาท/หุ้น (คิดเป็นอัตราการจ่ายเงินปันผล 51%)

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: ภาวะเศรษฐกิจชะลอตัวจะส่งผลกระทบต่อความต้องการผลิตภัณฑ์พลังงานและปิโตรเคมีของ PTT ในขณะที่ความผันผวนของราคาน้ำมันอาจทำให้มีขาดทุนสต๊อกมากขึ้น ปัจจัยเสี่ยงอื่นๆ คือ การด้อยค่าของสินทรัพย์ ขาดทุนจากการขายสินทรัพย์ การเปลี่ยนแปลงกฎหมายเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจก และรัฐบาลแทรกแซงธุรกิจค้าปลีกน้ำมัน ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบของธุรกิจต่อสิ่งแวดล้อม และการปรับตัวในช่วงเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสะอาด

ท่านสามารถอ่านและดาวน์โหลดเอกสารได้จาก PTT240216_T 1

PTT’s 4Q23 net profit was Bt32.8bn (+76% YoY, +5% QoQ), beating our estimate on higher FX and derivatives gains. Net operating profit was Bt33.2bn, up 26% YoY and 6% QoQ, led by E&P; gas operating profit slid 9% QoQ on seasonally slower demand. 2023 net profit came to Bt112bn, up 23%, although operating profit fell 22% YoY due to lower oil GRM that pulled profit for P&R down 46% and E&P down 14% YoY. We expect 1Q24 profit to grow QoQ on more P&R contribution from higher GRM and lower inventory loss. We maintain our Outperform with TP of Bt45 on its solid earnings outlook and business diversification that will stabilize long-term profitability.

Operating profit, backed by E&P, edged up 1% QoQ, but fell 18% YoY, supplying the greater proportion of profit in 4Q23, accounting for 89% of operating profit. EBITDA margin remained strong at >75% vs. overall margin of only 11% in 4Q23.

Profit from gas business down QoQ. PTT’s gas sales volume fell 8% QoQ (though rose 9% YoY) to 4,253mmcfd on a 12% QoQ decrease in gas consumption by power plants on lower demand for electricity. This was offset partly by a 2% QoQ increase in gas sales to gas separation plants (GSPs) as G2/61 (Bongkot) began producing more after a shutdown for maintenance in 3Q23. Sales volume to GSPs fell 11% QoQ (flat YoY) to ~1.6mn tons in 4Q23. Profit contribution from gas softened 9% QoQ on lower gas margin although gas price was steady at US$8.75/mmbtu.

Lower profit from P&R* on lower GRM and stock loss. Petrochemical and refining segments were drags on 4Q23 with contribution from the segment back in the red on weaker GRM QoQ and stock loss. PTT group’s stock loss in 4Q23 was a high Bt12bn, mainly refinery (>80%), vs. gain of Bt20bn in 3Q23 and led to the drop in operating profit in 4Q23. This segment also provided extra gains on FX and on derivatives from hedging.

Inventory loss wiped our oil profit. Although oil marketing sales volume via OR rose 3% QoQ on seasonal demand for travel in Thailand and higher aviation fuel sales volume, operating profit sank 84% QoQ to Bt931mn off a high base in 3Q23 due to a 41% QoQ drop in gross margin, far below the 9M23 quarterly average of Bt4.6bn.

1Q24F operating profit could improve QoQ on better profit from P&R. P&R market GRM and higher oil price will raise PTT’s operating profit in 1Q24 but this will be offset by lower gas price to the electricity sector. PTT was called to contribute the extra income from production shortfall of gas suppliers worth Bt4.3bn to help alleviate fuel cost of electricity producers while the gas cost for PTT’s gas separation plants (GSPs) will be lifted to the same as for other gas consumers.

Undemanding valuation, maintain Outperform. Share price is undemanding at 0.8x PBV (2024F) and 9.1x P/E vs. 10-year average of 1.3x and 14.6x. The stock still deserves Outperform rating with sum-of-the-parts TP of Bt45. Dividend yield of 5.8% also looks attractive. PTT announced a final dividend of Bt1.20/share (XD: 29 Feb), bringing full-year dividend to Bt2/share (51% payout).

Key risks: Economic slowdowns erode demand for energy and petrochemical products while oil price volatility may cause more stock loss. Other risks are asset impairment, losses from asset divestment, regulatory changes on GHG emissions and government intervention in retailing. Key ESG risk factors: environmental impact of its business and how it adapts during the transition to clean energy.

Click here to read and/or download file PTT240216_E