มุมมองเชิงลบที่ตลาดมีต่อแนวโน้มผลประกอบการของ PTTGC ส่งผลทำให้ราคาหุ้นปรับตัวลดลง 24% YTD underperform SET (-9%) และ SETPETRO (-19%) PTTGC รายงานกำไรระดับต่ำเพียง 82 ลบ. ใน 1Q66 ลดลง 97% YoY และ 87% QoQ ทั้งๆ ที่ adjusted EBITDA ปรับตัวเพิ่มขึ้นถึง 82% QoQ เรามองว่าแนวโน้มผลประกอบการ 2Q66 ยังคงท้าทาย เนื่องจากสองธุรกิจที่เป็นแรงขับเคลื่อนกำไรใน 1Q66 (ธุรกิจโรงกลั่นน้ำมันและธุรกิจอะโรเมติกส์) อ่อนแรงลงแล้ว QoQ นอกจากนี้ผลการดำเนินงานของธุรกิจโอเลฟินส์และธุรกิจโพลิเมอร์ก็ยังต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในอดีต เนื่องจากอุปทานก๊าซจาก PTT ไม่เพียงพอและธุรกิจผลิตภัณฑ์เคมีภัณฑ์ชนิดพิเศษได้รับแรงกดดันจากภาวะเศรษฐกิจโลกชะลอตัว เราปรับประมาณการกำไรปี 2566 ลดลง 52% เพื่อสะท้อนผลประกอบการที่น่าผิดหวัง และปรับราคาเป้าหมาย (สิ้นปี 2566) ลดลงสู่ 52 บาท/หุ้น อ้างอิง PBV 0.8 เท่า (ปี 2566) เรามองว่าผลประกอบการที่น่าผิดหวังสะท้อนในราคาหุ้นมากพอสมควรแล้ว ดังนั้นเราจึงคงเรทติ้ง NEUTRAL สำหรับ PTTGC
สรุปผลประกอบการ 1Q66 กำไร 1Q66 ของ PTTGC ออกมาแย่กว่าคาด โดยมีจำนวนเพียง 82 ลบ. ลดลง 97% YoY และ 87% QoQ แม้ผลการดำเนินงานของกลุ่มธุรกิจปิโตรเคมีขั้นต้น (หลักๆ คือ ธุรกิจโรงกลั่นและธุรกิจอะโรเมติกส์) ปรับตัวดีขึ้นอย่างแข็งแกร่ง QoQ โดยเกิดจาก market GRM และส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์อะโรเมติกส์ที่สูงขึ้น แต่ผลการดำเนินงานโดยรวมถูกฉุดรั้งโดยธุรกิจโอเลฟินส์ ธุรกิจปิโตรเคมีขั้นกลาง (ฟีนอล และ MEG) และธุรกิจผลิตภัณฑ์เคมีภัณฑ์ชนิดพิเศษ (Vencorex) นอกจากนี้ ส่วนแบ่งกำไรจาก JV ยังติดลบ โดยมีสาเหตุมาจากส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ที่ลดลงของบริษัทร่วม (หลักๆ คือ Thai Asahi) adjusted EBITDA เพิ่มขึ้น 82% QoQ สู่ 9.5 พันลบ. แต่ยังคงลดลง 24% YoY adj. EBITDA margin ปรับตัวดีขึ้นจาก 4% ใน 4Q65 สู่ 6% ใน 1Q66 แต่ยังต่ำกว่าค่าเฉลี่ย 5 ปีที่ 10% ค่อนข้างมาก
ผลประกอบการ 2Q66 จะยังคงเผชิญกับความท้าทาย เราคาดว่ากำไร 2Q66 น่าจะยังอยู่ในระดับต่ำ เนื่องจากธุรกิจที่เป็นแรงขับเคลื่อนกำไรใน 1Q66 (ธุรกิจโรงกลั่นน้ำมันและธุรกิจอะโรเมติกส์) อ่อนแรงลงแล้ว QTD และธุรกิจอื่นๆ ยังคงอ่อนแอ ธุรกิจที่มีแนวโน้มช่วยสนับสนุนกำไร คือ ธุรกิจโอเลฟินส์ และธุรกิจโพลิเมอร์ โดยเกิดจากอุปทานก๊าซจาก PTT ที่เพิ่มขึ้น แต่ก็ยังไม่แน่นอน ผู้บริหารคาดว่าสัดส่วนวัตถุดิบอีเทนใน 2Q66 น่าจะใกล้เคียงกับระดับ 36% ใน 1Q66 ก่อนที่จะเพิ่มขึ้นสู่ 37-40% ตั้งแต่ 3Q66 เป็นต้นไป เนื่องจากการผลิตที่โครงการ Block G1/61 (เอราวัณ) จะเพิ่มขึ้นจาก 200± ล้านลบ.ฟ./วัน สู่ 400 ล้านลบ.ฟ./วัน ตั้งแต่เดือนมิ.ย. เป็นต้นไป ซึ่งเราคาดว่าจะเป็นแรงขับเคลื่อนกำไรใน 2H66 และบ่งชี้ว่าการฟื้นตัวของกำไรในปีนี้อาจช้ากว่าที่คาดการณ์ไว้ก่อนหน้านี้ แต่จะได้รับการชดเชยบางส่วนจากการเริ่มดำเนินการโครงการ Olefins Modification Project (OMP) ใน 2Q66 ซึ่งจะทำให้บริษัทสามารถเพิ่มสัดส่วนวัตถุดิบโพรเพนจาก 29% สู่ 40% เนื่องจากโครงการนี้จะทำให้บริษัทมีความยืดหยุ่นในการเลือกใช้วัตถุดิบมากขึ้น
ปรับประมาณการกำไรและปรับราคาเป้าหมายลดลง แม้เราเชื่อว่าผลประกอบการของ PTTGC จะฟื้นตัวในปี 2566 เพราะไม่มีขาดทุนจากสินค้าคงเหลือจำนวนมากและรายการพิเศษอื่นๆ แต่อาจจะฟื้นตัวช้ากว่าที่คาดการณ์ไว้ก่อนหน้านี้ กำไร 1Q66 ที่อ่อนแอกว่าคาดซึ่งอาจจะเกิดขึ้นต่อเนื่องใน 2Q66 หนุนให้เราปรับประมาณการกำไรสุทธิปี 2566 ลดลง 52% สู่ 9.9 พันลบ. ความเสี่ยง downside ยังคงอยู่ที่อุปทานก๊าซใน 2H66 และแนวโน้มเศรษฐกิจโลก นอกจากนี้เรายังปรับราคาเป้าหมายลดลงจาก 56 บาท สู่ 52 บาท อ้างอิง PBV 0.8 เท่า (ปี 2566) หรือคิดเป็น EV/EBITDA ที่ 9.7 เท่า
ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: 1) ราคาน้ำมันดิบและส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ที่ผันผวนของธุรกิจโรงกลั่นน้ำมันและธุรกิจปิโตรเคมี 2) ต้นทุนวัตถุดิบที่สูงขึ้น โดยมีสาเหตุมาจากวัตถุดิบก๊าซที่ลดลง 3) รายการด้อยค่าของสินทรัพย์ 4) การเปลี่ยนแปลงกฎหมายเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจกและพลาสติกแบบใช้ครั้งเดียวทิ้ง (<3% ของกำลังการผลิต) และ 5) การเปลี่ยนแปลงนโยบายรัฐบาลในการจัดสรรอุปทานก๊าซภายในประเทศให้แก่ธุรกิจปิโตรเคมี
PDF คลิกอ่านเพิ่มเติม PTTGC230522_T
