SAWAD - ใกล้ผ่านพ้นสถานการณ์เลวร้าย (ราคาเป้าหมาย 43 บาท) 20/05/2024

20 May 24 9:00 AM

หลังการประชุมนักวิเคราะห์ เรายังคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ SAWAD และคงราคาเป้าหมายไว้ที่ 43 บาท เราคาดว่า ECL และผลขาดทุนและด้อยค่าของรถยึดจะยังอยู่ในระดับสูงใน 2Q67 ก่อนที่จะปรับตัวลดลงใน 2H67 เราเชื่อว่ากำไรจะทำจุดต่ำสุดใน 2Q67 จากนั้นจะเริ่มฟื้นตัวใน 2H67 ผลประกอบการของ SAWAD มีแนวโน้มฟื้นตัวช้ากว่าบริษัทอื่นๆ ในกลุ่มเดียวกัน เนื่องจากบริษัทเริ่มคุมเข้มนโยบายปล่อยสินเชื่อช้ากว่าบริษัทอื่นๆ 1 ปี
ขาดทุนและการด้อยค่าของรถยึดทำจุดสูงสุดแล้ว ใน 1Q67 ขาดทุนและการด้อยค่าของรถยึดเพิ่มขึ้น 13% QoQ สู่ระดับสูงสุดใหม่ที่ 559 ลบ. (หลักๆ เกิดจากสินเชื่อเช่าซื้อรถจักรยานยนต์จาก SCAP ซึ่งเป็นบริษัทย่อยที่ SAWAD ถือหุ้น 72%) ผู้บริหารของ SAWAD คาดว่ารายการเหล่านี้จะลดลงสู่ระดับที่เป็นปกติใน 2H67 หลังจากบริษัทเร่งยึดหลักประกันและขายรถจักรยานยนต์ที่ยึดมาใน 2Q67 และ NPL เกิดใหม่ชะลอตัวลงหลังจากมีการคุมเข้มนโยบายปล่อยสินเชื่อด้วยการลด LTV อย่างไรก็ตาม เราเชื่อว่ามีความเสี่ยงจากราคารถมือสองที่มีแนวโน้มปรับตัวลดลงใน 2Q67 (จากปัจจัยฤดูกาลและการสิ้นสุดมาตรการให้ความช่วยเหลือ) หลังจากฟื้นตัวใน 1Q67 เราคาดการณ์ตามหลักระมัดระวังว่าผลขาดทุนและด้อยค่าของรถยึดจะเพิ่มขึ้นจาก 1.2 พันลบ. (+422%) ในปี 2566 สู่ 2.13 พันลบ. (+76%) ในปี 2567

Credit cost จะลดลงอย่างค่อยเป็นค่อยไป ความไม่แน่นอนเกี่ยวกับราคารถมือสอง การฟื้นตัวของเศรษฐกิจที่ไม่ทั่วถึง และสินเชื่อ stage 2 ที่เพิ่มขึ้น 17% QoQ ทำให้เรายังคงประมาณการตามหลักความระมัดระวังว่า credit cost จะเพิ่มขึ้นสู่ 2.15% (-17 bps) ในปี 2567 แม้ผู้บริหารคาดว่า credit cost จะลดลงในช่วง 3 ไตรมาสที่เหลือของปีนี้จาก 2% ใน 1Q67
NIM จะลดลง เราคาดว่า NIM จะลดลง 187 bps ในปี 2567 เนื่องจาก: 1) ไม่มีดอกเบี้ยรับที่เกิดขึ้นครั้งเดียวจำนวน 250 ลบ. เกิดขึ้นอีก; 2) การปรับอัตราดอกเบี้ยสินเชื่อเช่าซื้อรถจักรยานยนต์ลดลงจาก 32% เป็น 23% (หลังจากมีการบังคับใช้เพดานอัตราดอกเบี้ยในเดือนม.ค. 2566) และ 3) การคาดการณ์ว่าต้นทุนทางการเงินจะเพิ่มขึ้น 40 bps SAWAD จะปรับอัตราดอกเบี้ยสินเชื่อจำนำทะเบียนรถจักรยานยนต์เพิ่มขึ้นจาก 18% สู่ 22% ในเดือนมิ.ย. เพื่อเพิ่ม NIM
คาดผลประกอบการฟื้นตัวใน 2H67 เราคาดว่ากำไร 2Q67 ของ SAWAD จะอยู่ในระดับทรงตัว QoQ (เพิ่มขึ้น YoY) ซึ่งเป็นผลมาจาก NPL ที่ไหลเข้าเพิ่มขึ้นตามฤดูกาล ECL และผลขาดทุนและด้อยค่าของรถยึดที่ยังอยู่ในระดับสูงต่อเนื่อง NIM ที่ลดลง และการเติบโตของสินเชื่อที่เร่งตัวขึ้นตามฤดูกาล เราคาดว่ากำไรจะฟื้นตัว HoH ใน 2H67 เนื่องจาก credit cost และผลขาดทุนและด้อยค่าของรถยึดจะลดลง และการเติบโตของสินเชื่อจะเร่งตัวขึ้นตามฤดูกาล เราคาดว่ากำไรจะฟื้นตัว 9% (-1% สำหรับ EPS) ในปี 2567 ซึ่งเป็นผลมาจากการเติบโตของสินเชื่อที่ 20% credit cost ที่ลดลง 17 bps สู่ 2.15% และ NIM ที่ลดลง 187 bps

คงคำแนะนำ NEUTRAL และคงราคาเป้าหมายไว้ไม่เปลี่ยนแปลง เรายังคงคำแนะนำ NEUTRAL สำหรับ SAWAD และคงราคาเป้าหมายไว้ที่ 43 บาท อ้างอิง PBV 1.95 เท่า (ใช้สมมติฐาน ROE ระยะยาวที่ 16% cost of equity ที่ 10.32% และการเติบโตระยะยาวที่ 4%) หรือ PE ปี 2567 ที่ 12 เท่า ผลประกอบการของ SAWAD มีแนวโน้มฟื้นตัวช้ากว่าบริษัทอื่นๆ ในกลุ่มเดียวกัน เนื่องจากบริษัทเริ่มคุมเข้มนโยบายปล่อยสินเชื่อช้ากว่าบริษัทอื่นๆ 1 ปี

ปัจจัยเสี่ยง 1) ความเสี่ยงด้านคุณภาพสินทรัพย์จากเศรษฐกิจที่ฟื้นตัวไม่ทั่วถึงและราคารถมือสองที่ลดลง 2) ความเสี่ยงด้าน NIM จากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลที่สูงขึ้น 3) การแข่งขันที่สูงขึ้นจากธนาคาร 4) ความเสี่ยงด้านกฎหมาย และ 5) ความเสี่ยง ESG จากคดีฟ้องร้องศาลและ market conduct

ท่าน สามารถอ่านและดาวน์โหลดเอกสารได้จาก SAWAD240520_T

Post analyst meeting, we maintain Neutral rating with unchanged TP of Bt43. We expect ECLs and loss & impairment on repossessed vehicles to remain high in 2Q24 before easing off in 2H24. We that its earnings to bottom out in 2Q24 before recovering in 2H24. Its earnings recovery is expected to be slower than its peers as it started tightening credit policy one year later than peers.
Peaking loss & impairment on repossessed vehicles. In 1Q24, loss & impairment on repossessed vehicles rose 13% QoQ to the new high of Bt559mn (mainly from motorcycle HP from SCAP, its 72% owned subsidiary). SAWAD’s management expected these items to ease to a normalized level in 2H24 as a result of a completion of a speed up in repossessing collateral and selling repossessed motorcycles in 2Q24 and a slower NPL formation following a tightening credit policy by lowering LTV. However, we believe that there is risk from a potential fall in 2Q24 (due to seasonality and the end of relief program) after a recovery in 1Q24. We conservatively forecast that loss & impairment on repossessed vehicles to rise from Bt1.2bn (+422%) in 2023 to Bt2.13bn (+76%) in 2024.

Gradual ease in credit cost. Due to an uncertainty in used-car prices, an uneven economic recovery and a 17% QoQ rise in stage 2 loans, we conservatively maintain our forecast of a rise in credit cost of 2.15% (-17 bps) in 2024, although the management expected its credit cost to ease over the remaining three quarters from 2% in 1Q24.

Falling NIM. We expect NIM to fall 187 bps in 2024 due to 1) no repetition of the Bt250mn one-off interest income, 2) a repricing of motorcycle HP to 23% from 32% (after the interest rate cap took effect in January 2023) and 3) an expected 40 bps rise in cost of funds. SAWAD is going to raise interest on motorcycle title loans from 18% to 22% in June to enhance NIM.

Expected earnings recovery in 2H24. We expect 2Q24 earnings to be flattish QoQ (up YoY), underpinned by a seasonal rise in NPL inflow, still high ECLs and loss & impairment on repossessed vehicles, falling NIM and a seasonal acceleration in loan growth. We expect HoH recovery in earnings in 2H24, due to an ease in credit cost and loss & impairment on repossessed vehicles and seasonal acceleration in loan growth. We expect a 9% earnings recovery (-1% for EPS) in 2024, with 20% loan growth, a 17 bps ease in credit cost to 2.15% and a 187 bps fall in NIM.
Maintain Neutral with unchanged TP. We maintain Neutral rating with an unchanged TP of Bt43 based on 1.95x PBV (assuming 16% L-T ROE, 10.32% cost of equity and 4% L-T growth) or 12x 2024 PE. Its earnings recovery is expected to be slower than its peers as it has tightened credit policy one year later than peers.
Risks. 1) Asset quality risk from an uneven economic recovery and falling used vehicle prices, 2) NIM risk from rising bond yield, 3) rising competition from banks, 4) regulatory risk and 5) ESG risk from the court case and market conduct.

Click here to read and/or download file SAWAD240520_E