ZEN – 4Q66: ผลประกอบการอ่อนแอ – ปรับคำแนะนำลงสู่ NEUTRAL (ราคาเป้าหมาย 10.20 บาท)

8 Mar 24 9:00 AM

ZEN รายงานกำไรสุทธิ 4Q66 อ่อนแอที่ 38 ลบ. (-31% YoY และ -5% QoQ) เราปรับประมาณการกำไรปกติของ ZEN ลดลง 18% ในปี 2567 และ 17% ในปี 2568 จากมุมมองของ EBIT margin ที่อ่อนแอลง โดยพิจารณาจากสภาพแวดล้อมที่ท้าทายในอุตสาหกรรมร้านอาหาร ในขณะที่เราเชื่อว่าปัจจัยลบสะท้อนในราคาหุ้นไปมากพอสมควรแล้ว แต่ในระยะสั้นราคาหุ้นไม่น่าจะปรับตัวขึ้นได้อย่างยั่งยืน เนื่องจากยังขาดความเชื่อมั่นในผลประกอบการจนกว่าจะถึง 2H67 จากประโยชน์ของกลยุทธ์ที่ ZEN ใช้จะเพิ่ม SSS ด้วยการปรับปรุงร้านและสร้างแบรนด์ให้เป็นที่จดจำ เราปรับลดคำแนะนำเชิงกลยุทธ์ระยะ 3 เดือนสำหรับ ZEN ลงสู่ NEUTRAL (จาก OUTPERFORM) โดยให้ราคาเป้าหมายสิ้นปี 2567 ที่ปรับใหม่เป็น 10.2 บาท/หุ้น

4Q66: ผลประกอบการอ่อนแอ ZEN รายงานกำไรสุทธิ4Q66 อ่อนแอที่ 38 ลบ. (-31% YoY และ -5% QoQ) รายได้รวมของ ZEN เพิ่มขึ้น 12% YoY และ 5% QoQ หลักๆ ได้แรงหนุนจากการขยายสาขาที่บริษัทเป็นเจ้าของ (+17% YoY และ +10% QoQ) ในขณะที่ SSS อ่อนแอที่ -7.9% ใน 4Q66 (เทียบกับ +0.4% ใน 4Q65 และ -4.5% ใน 3Q66) สะท้อนถึงการบริโภคที่ชะลอตัวและการแข่งขัน EBIT อยู่ที่ 63 ลบ. ใน 4Q66 ลดลง 22% YoY แต่ทรงตัว QoQ ซึ่งเป็นผลมาจากการจัดโปรโมชั่นราคาและการดำเนินงานที่ชะลอตัวลงที่สาขาใหม่ที่บริษัทเป็นเจ้าของ สำหรับปี 2566 ZEN รายงานกำไรสุทธิ 158 ลบ. เพิ่มขึ้น 2% YoY ZEN ประกาศจ่ายเงินปันผล 0.30 บาท/หุ้น คิดเป็นอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผล 3% XD วันที่ 8 มี.ค. 2567 และจ่ายเงินปันผลวันที่ 15 พ.ค. 2567

ตั้งเป้ารายได้เติบโต 17% ในปี 2567 ในปี 2567 ZEN ตั้งเป้ารายได้เติบโต 17% สู่ 4.6 พันลบ. สำหรับธุรกิจร้านอาหาร (82% ของรายได้) บริษัทตั้งเป้า SSS ที่ 3-5% (จาก 0.1% ในปี 2566) ZEN เปิดเผยว่าในเดือนม.ค. SSS ชะลอตัว โดยกลยุทธ์ในการเพิ่ม SSS คือ การปรับปรุงร้านและสร้างแบรนด์ให้เป็นที่จดจำ หลักๆ คือ แบรนด์ AKA (35% ของรายได้) และ ตำมั่ว (4% ของรายได้) ซึ่งคาดว่าจะแล้วเสร็จใน 2Q67 ZEN ตั้งเป้าเปิดสาขาที่บริษัทเป็นเจ้าของเพิ่ม 14 สาขา (สาขาใหม่ 20-25 สาขาหักด้วยการปิดสาขา 6-11 สาขา) ซึ่งต่ำกว่าการเปิดสาขาที่บริษัทเป็นเจ้าของเพิ่ม 38 สาขาในปี 2566 สำหรับธุรกิจแฟรนไชส์ (2% ของรายได้) ZEN ตั้งเป้าเปิดสาขาแฟรนไชส์เพิ่ม 10 สาขา (สาขาใหม่ 15-20 สาขาหักด้วยการปิดสาขา 5-10 สาขา) โดยจะขยายสาขาไปยังต่างประเทศเชิงรุกมากขึ้นด้วยการเปิดสาขาแฟรนไชส์ใหม่ 5 สาขาภายใต้แบรนด์ เขียง ในประเทศญี่ปุ่นและประเทศมาเลเซีย

ปรับประมาณการกำไรลดลง ความกังวลของเรา คือ ความไม่แน่นอนทางเศรษฐกิจและการแข่งขัน เราปรับประมาณการกำไรปกติของ ZEN ลดลง 18% ในปี 2567 และ 17% ในปี 2568 โดยในปี 2567 เราใช้สมมติฐานรายได้เติบโต 13% (ต่ำกว่าเป้าของบริษัท) และ EBIT margin ที่ 6.1% ในปี 2567 ลดลงจาก 6.5% ในปี 2566 ทั้งนี้แม้ต้นทุนวัตถุดิบมีแนวโน้มปรับตัวลดลง แต่เรามองว่าผลประโยชน์ที่ได้น่าจะลดน้อยลงเนื่องจากสภาพแวดล้อมที่ท้าทายในอุตสาหกรรมร้านอาหารจากความไม่แน่นอนทางเศรษฐกิจและการแข่งขันจะทำให้ ZEN ต้องใช้กลยุทธ์ราคา ด้วยเหตุนี้ เราจึงคาดว่ากำไรปกติจะเติบโตต่ำที่ 2% YoY สู่ 161 ลบ. ในปี 2567 เราคาดว่ากำไรจะแข็งแกร่งขึ้นใน 2H67 จากประโยชน์ของกลยุทธ์ที่ ZEN ใช้จะเพิ่ม SSS ด้วยการปรับปรุงร้านและสร้างแบรนด์ให้เป็นที่จดจำ

ปรับคำแนะนำลงสู่ NEUTRAL ราคาหุ้น ZEN ปรับตัวลดลง 45% ในช่วง 1 ปีที่ผ่านมา และปัจจุบันเทรดที่ PE ปี 2567 ระดับ 16 เท่า ใกล้เคียงกับระดับ -2SD ของ PE เฉลี่ยย้อนหลังตั้งแต่ปี 2562 ในขณะที่เราเชื่อว่าปัจจัยลบสะท้อนในราคาหุ้นไปมากพอสมควรแล้ว แต่ในระยะสั้นราคาหุ้นไม่น่าจะปรับตัวขึ้นได้อย่างยั่งยืน เนื่องจากยังขาดความเชื่อมั่นในผลประกอบการ เราปรับลดคำแนะนำเชิงกลยุทธ์ระยะ 3 เดือนสำหรับ ZEN ลงสู่ NEUTRAL (จาก OUTPERFORM) โดยให้ราคาเป้าหมายสิ้นปี 2567 ที่ปรับใหม่เป็น 10.2 บาท/หุ้น ลดลงจาก 15 บาท/หุ้น (ประเมินด้วยวิธี DCF โดยอิงกับ WACC ที่ 7.4% และการเติบโตระยะยาวที่ 2%)

ปัจจัยเสี่ยง 1) ภาวะเศรษฐกิจชะลอตัว ซึ่งจะส่งผลกระทบต่อการใช้จ่ายของผู้บริโภค 2) การแข่งขันรุนแรง 3) ต้นทุนที่สูงขึ้น และ 4) การเปลี่ยนแปลงความชอบของผู้บริโภค เรามองว่าความเสี่ยง ESG คือ ความปลอดภัยของผู้บริโภค และคุณภาพอาหาร (S)

ท่านสามารถอ่านและดาวน์โหลดเอกสารได้จาก ZEN240308_T

ZEN reported a weak 4Q23 net profit of Bt38mn (-31% YoY and -5% QoQ) and in response we cut our 2024F by 18% and 2025F by 17% to factor in the weaker EBIT margin in view of the challenges faced by the restaurant industry. While we believe negatives are largely in the price, in the near-term, a sustainable share price rally is difficult given the lack of earnings conviction until 2H24 when it may see fruit from efforts to boost SSS by store revamping and building brand recognition. We cut our 3-month tactical call to Neutral (from Outperform) with a new end-2024 TP of Bt10.2/share.

4Q23: Weak earnings. ZEN reported a 4Q23 net profit of Bt38mn (-31% YoY and -5% QoQ). Total revenue rose 12% YoY and 5% QoQ backed by expansion of owned outlets (+17% YoY and 10% QoQ), with SSS poor at -7.9% in 4Q23 (vs. +0.4% in 4Q22 and -4.5% in 3Q23), reflecting low consumption and high competition. EBIT was Bt63mn in 4Q23, down 22% YoY (but flat QoQ) on price promotions and slower operations at new owned outlets. 2023 net profit was Bt158mn, up 2% YoY. It is paying a DPS of Bt0.30, 3% dividend yield. XD is March 8, payment May 15.

Targets 17% revenue growth in 2024. ZEN targets 17% revenue growth to Bt4.6bn. For the restaurant business (82% of revenue), it targets SSS at 3-5% (from 0.1% in 2023). It reports slow SSS in January and to boost SSS, it will revamp the outlets and build brand recognition, chiefly for AKA (35% of revenue) and Tummour (4% of revenue); this is expected to complete in 2Q24. ZEN targets 14 net new owned outlets (20-25 new ones with 6-11 closed), more conservative than the 38 added in 2023. For the franchise business (2% of revenue), ZEN targets 10 net new franchise outlets (15-20 new ones with 5-10 closed). Of these, the overseas expansion will be more aggressive, with five new franchise outlets under Khiang in Japan and Malaysia.

Earnings revised down. Our concern is economic uncertainty and competition. We cut ZEN’s core earnings by 18% in 2024 and 17% in 2025. In 2024, we assume 13% revenue growth (more conservative than its target) with EBIT margin at 6.1%, down from 6.5% in 2023. The ease in raw material costs will not help as much as it might as the challenging environment in the restaurant industry from economic uncertainty and competition will lead ZEN to use pricing strategies. In view of this, we forecast low core earnings growth at 2% YoY to Bt161mn in 2024. We expect stronger earnings in 2H24 on fruition of its efforts to boost SSS by store revamping and building brand recognition.

Downgrade to Neutral. ZEN’s share price has plummeted 45% over the past year to trade at 16x 2024PE, nearly -2SD of its historical average since 2019. While we believe negatives are largely in the price, in the near-term a sustainable rally is difficult given the lack of earnings conviction. We downgrade our 3-month tactical call to Neutral (from Outperform) with end-2024 TP of Bt10.2/share, down from Bt15/share (DCF based WACC of 7.4% and long-term growth of 2%).

Risks. 1) Economic slowdown impacting consumer spending, 2) intense competition, 3) rising costs and 4) change in consumer preferences. We see ESG risk as consumer safety and food quality (S).

Click here to read and/or download file ZEN240308_E