High Conviction: CPALL – ตลาดกังวลเกี่ยวกับข่าวซื้อกิจการมากเกินไป – OUTPERFORM (ราคาเป้าหมาย 78 บาท)

ราคาหุ้น CPALL ปรับตัวลดลง 6% ในช่วง 1 สัปดาห์ที่ผ่านมา underperform SET อยู่ 3% เนื่องจากตลาดกังวลเกี่ยวกับการมีส่วนเกี่ยวข้องกับกรณีที่มีกระแสข่าวเรื่อง C.P. Group เข้าซื้อธุรกิจค้าปลีกในเวียดนาม เราคาดว่าราคาหุ้น CPALL จะปรับตัวดีขึ้น เนื่องจาก: 1) CPALL และ CPAXT ได้ออกมาปฏิเสธข่าวว่าบริษัทไม่มีส่วนเกี่ยวข้องกับการซื้อธุรกิจดังกล่าว; 2) CPALL จะเป็นหนึ่งในบริษัทที่รายงานกำไรปกติ 3Q66 เติบโต YoY (+11% YoY) ดีที่สุดในกลุ่มพาณิชย์ จากธุรกิจ CVS และส่วนแบ่งกำไรจาก CPAXT ที่ดีขึ้น; และ 3) ปัจจุบันหุ้น CPALL ซื้อขายที่ PE ปี 2566 ระดับ 30 เท่า (-1S.D. จาก PE เฉลี่ย 10 ปี) เราให้เรทติ้ง OUTPERFORM สำหรับ CPALL ด้วยราคาเป้าหมายสิ้นปี 2566 อ้างอิงวิธี DCF ที่ 78 บาท

ปัจจัยกระตุ้น#1: ไม่มีส่วนเกี่ยวข้องกับการซื้อธุรกิจค้าปลีกในเวียดนาม ข่าวจาก Mergermarket เมื่อวันที่ 17 ต.ค. ระบุว่า เครือเจริญโภคภัณฑ์ (C.P. Group) กำลังเข้าสู่ขั้นตอนสุดท้ายของการประมูลซื้อหุ้น 20% ใน Bach Hoa Xanh Technology and Investment JSC (BHX) ซึ่งเป็นผู้ประกอบการร้านค้าปลีกสินค้าอุปโภคบริโภคในเวียดนาม โดยมีสินทรัพย์รวมประมาณ 1.5-2 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ ส่งผลทำให้ตลาดเกิดความกังวลว่า CPALL และ CPAXT (ภายใต้ C.P. Group) จะมีส่วนเกี่ยวข้องกับการซื้อกิจการครั้งนี้ เมื่อวันที่ 22 ต.ค. CPALL และ CPAXT ได้ออกมาปฏิเสธว่าบริษัทไม่ได้มีส่วนเกี่ยวข้องกับธุรกรรมนี้ และยังคงมุ่งมั่นบริหารธุรกิจหลักของบริษัทต่อไป

ปัจจัยกระตุ้น#2: กำไรปกติ 3Q66 จะเติบโตแข็งแกร่งกว่าค่าเฉลี่ยของกลุ่ม เราคาดการณ์กำไรสุทธิ 3Q66 ของ CPALL ที่ 4.2 พันลบ. +15% YoY แต่ -4% QoQ หากไม่รวมขาดทุนพิเศษ 12 ลบ. จากขาดทุนจากการขายสินทรัพย์ในจีนของ CPAXT (ตามสัดส่วนของ CPALL) กำไรปกติจะอยู่ที่ 4.2 พันลบ. +11% YoY แต่ -8% QoQ กำไรปกติที่เติบโต YoY ได้แรงหนุนส่วนใหญ่จากยอดขายและมาร์จิ้นที่แข็งแกร่งขึ้นในธุรกิจร้านสะดวกซื้อ (CVS) และส่วนหนึ่งเกิดจากส่วนแบ่งกำไรที่ดีขึ้นของ CPAXT เพราะดอกเบี้ยจ่ายลดลง ในขณะที่กำไรปกติที่ลดลง QoQ เกิดจากปัจจัยฤดูกาล ธุรกิจ CVS ใน 3Q66 เราคาดว่า SSS จะเติบโต 2.5% YoY (ดีที่สุดในกลุ่มพาณิชย์ โดยค่าเฉลี่ยของกลุ่มอยู่ที่ -1% YoY) จากการกลับมาของกิจกรรมทางเศรษฐกิจและนักท่องเที่ยว เราคาดว่า CPALL จะเปิดสาขาใหม่ 150 สาขาใน 3Q66 ซึ่งจะส่งผลทำให้จำนวนสาขาสุทธิอยู่ที่ 14,365 สาขา ณ สิ้น 3Q66 (+5% YoY และ +1% QoQ) อัตรากำไรขั้นต้นจะเพิ่มขึ้น QoQ จากการมียอดขายสินค้ากลุ่มของใช้ส่วนตัวและสินค้ากลุ่ม ready-to-eat & drink ที่ให้มาร์จิ้นสูงเพิ่มมากขึ้นอันเป็นผลมาจากการกลับมาของนักท่องเที่ยว การตัดสินใจซื้อแบบฉับพลันที่เพิ่มขึ้น และผลกระทบเชิงบวกจากการปรับราคา YoY อัตราค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายจะอยู่ภายใต้การควบคุม โดยค่าไฟฟ้าและค่าใช้จ่ายในการขยายสาขาที่สูงขึ้นจะถูกชดเชยด้วยยอดขายที่สูงขึ้น CPAXT (CPALL ถือหุ้น 60%) เราประเมินกำไรปกติ 3Q66 ของ CPAXT ได้ที่ 1.76 พันลบ. +10% YoY และ +4% QoQ หลักๆ เกิดจากดอกเบี้ยจ่ายในงบการเงินรวมที่ลดลงหลังจากรีไฟแนนซ์หนี้ที่มีดอกเบี้ยต่ำเสร็จในเดือนเม.ย. โดยใน 3Q66 เราคาดว่า SSS ในธุรกิจ B2B จะเติบโต 2.5% YoY และธุรกิจ B2C จะเติบโต 1% YoY ยอดขายที่ดีขึ้นจะถูกลดทอนลงบางส่วนโดยอัตรากำไรขั้นต้นที่อ่อนแอลงในธุรกิจ B2C จากการจัดโปรโมชั่นราคาเพิ่มมากขึ้น และอัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายที่สูงขึ้นในธุรกิจ B2B จากการลงทุนใน O2O

กลยุทธ์การลงทุนและคำแนะนำ ราคาหุ้น CPALL ปรับตัวลดลง 6% ในช่วง 1 สัปดาห์ที่ผ่านมา underperform SET อยู่ 3% สะท้อนถึงความกังวลของตลาดเกี่ยวกับการมีส่วนเกี่ยวข้องกับกรณีที่มีกระแสข่าวเรื่อง C.P. Group เข้าซื้อธุรกิจค้าปลีกในเวียดนาม เราคาดว่าราคาหุ้น CPALL จะปรับตัวดีขึ้น เนื่องจาก: 1) CPALL และ CPAXT ได้ออกมาปฏิเสธข่าวว่าบริษัทไม่มีส่วนเกี่ยวข้องกับการซื้อธุรกิจดังกล่าว; 2) CPALL จะเป็นหนึ่งในบริษัทที่รายงานกำไรปกติ 3Q66 เติบโต YoY (+11% YoY) ดีที่สุดในกลุ่มพาณิชย์ จากธุรกิจ CVS และส่วนแบ่งกำไรจาก CPAXT ที่ดีขึ้น; และ 3) ปัจจุบันหุ้น CPALL ซื้อขายที่ PE ปี 2566 ระดับ 30 เท่า (-1S.D. จาก PE เฉลี่ย 10 ปี) เราให้เรทติ้ง OUTPERFORM สำหรับ CPALL ด้วยราคาเป้าหมายสิ้นปี 2566 อ้างอิงวิธี DCF (WACC 7.0% และการเติบโตระยะยาว 2.5%) ที่ 78 บาท

ความเสี่ยง คือ การเปลี่ยนแปลงในกำลังซื้อ ต้นทุนที่สูงขึ้นจากแรงกดดันเงินเฟ้อ อัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้น และนโยบายรัฐบาลใหม่

CPALL share price has fallen 6% over the past week, underperforming the SET by 3% as the market prices in concern about its involvement in C.P. Group’s acquisition of a Vietnamese retailer. We expect share price performance to improve because: 1) CPALL and CPAXT have denied that they are involved in this acquisition; 2) CPALL will report one of the sector’s best core earnings growths YoY in 3Q23 (+11% YoY) from better contribution from CVS and CPAXT; and 3) CPALL is now trading at 30x 2023PE (-1S.D. of its 10-year PE). We rate Outperform with an end-2023 DCF TP of Bt78.

Catalyst#1: No involvement in acquisition of Vietnamese retailer. According to an article in Mergermarket on October 17, Charoen Pokphand Group (C.P. Group) is entering into the final stages of bidding for a 20% stake in Bach Hoa Xanh Technology and Investment JSC (BHX), a grocery retailer in Vietnam, with total assets estimated at US$1.5-2bn. The market is worried that CPALL and CPAXT, both under C.P. Group, are involved in this acquisition. On October 22, CPALL and CPAXT denied any involvement, saying their primary focus is on their core businesses.

Catalyst#2: 3Q23F growth to beat sector average. We expect 3Q23F net profit of Bt4.2bn, +15% YoY but -4% QoQ. Excluding Bt12mn extra loss from CPAXT’s loss on the sale of assets in China (CPALL’s portion) gives core profit of Bt4.2bn, +11% YoY but -8% QoQ. Behind the YoY growth is higher sales and margin at the convenience store (CVS) unit and higher CPAXT contribution on lower interest expenses. The drop QoQ was seasonal. CVS unit. In 3Q23F, we expect SSS growth of 2.5% YoY (the sector’s best, with the sector averaging -1% YoY) from the return of economic activities and tourists. We expect it to open 150 new stores in the quarter, giving it a net 14,365 stores at end-3Q23F (+5% YoY and +1% QoQ). Gross margin will rise YoY on more sales of high-margin personal care and ready-to-eat & drink items brought by the return of tourists, more impulse buying, and from a raise in prices. SG&A/sales will be under control with higher electricity and store expansion expenses balanced by higher sales. CPAXT (60% held by CPALL). We estimate 3Q23F core profit of Bt1.76bn, +10% YoY and +4% QoQ, on lower consolidated interest expenses after April’s completion of low-cost debt refinancing. In 3Q23F, we expect SSS growth in the B2B unit of 2.5% YoY and the B2C unit at 1% YoY. Better sales will be partly outstripped by weaker gross margin in the B2C unit from more price promotions and higher SG&A/sales in the B2B unit from O2O investment.

Action & recommendation. CPALL share price has fallen 6% over the past week, underperforming the SET by 3%, pricing in market concern on its involvement in C.P. Group’s acquisition of a Vietnamese retailer. We expect price performance to improve, as: 1) CPALL and CPAXT deny connection with this acquisition; 2) CPALL will exhibit one of the sector’s best earnings growth YoY in 3Q23F (+11% YoY) from better CVS and CPAXT contribution; 3) CPALL is now trading at 30x 2023PE
(-1S.D. of its 10-year PE). We rate Outperform with an end-2023 DCF TP (WACC at 7.0% and LT growth at 2.5%) of Bt78.

Key risks are changes in purchasing power, an inflation-led rise in costs and higher interest rate, and new government policies.