High Conviction - CPF - ผลประกอบการจะฟื้นตัวอย่างต่อเนื่อง - OUTPERFORM (ราคาเป้าหมาย 26 บาท)

ราคาหุ้น CPF แทบไม่เปลี่ยนแปลงในช่วง 12 เดือนที่ผ่านมา สะท้อนถึงความกังวลเกี่ยวกับธุรกิจสุกรที่อ่อนแอเป็นเวลานาน เราคาดว่าราคาหุ้น CPF จะปรับตัวดีขึ้น โดยได้รับการสนับสนุนจาก: 1) กําไรปกติ 1Q67 ที่แข็งแกร่งเกินคาดที่ 532 ลบ. เนื่องจากอัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายตํ่าและส่วนแบ่งกําไรสูง สิ้นสุดการมีขาดทุนปกติในช่วง 1 ปีที่ผ่านมา เทียบกับที่เราและตลาดประเมินไว้ว่าจะมีขาดทุนปกติ 2-3 พันลบ.; 2) กําไร 2Q67 ที่ดีขึ้น นําโดยราคาสัตว์บกที่ปรับตัวดีขึ้นใน 2Q67TD ในประเทศไทยและประเทศเวียดนามท่ามกลางต้นทุนอาหารสัตว์ที่ลดลง; 3) การปรับประมาณการกําไรปกติปี 2567 ของเราเพิ่มขึ้น จาก 1 พันลบ. สู่ 6 พันลบ. เพื่อสะท้อนอัตรากําไรขั้นต้นที่สูงขึ้น ค่าใชจ้ าย SG&A ที่ลดลง และส่วนแบ่งกําไรที่ขึ้น เราปรับคําแนะนํา tactical call ระยะ 3 เดือน สําหรับ CPF ขึ้นสู่ OUTPERFORM โดยปรับราคา เป้าหมายสิ้นปี 2567 อ้างอิงวิธี SOTP ใหม่เป็น 26 บาท (จาก 22.5 บาท) ซึ่งประกอบด้วย 2 บาทสําหรับธุรกิจของ CPF (PE 12 เท่าสําหรับธุรกิจอาหารสัตว์ PE 10 เท่าสําหรับธุรกิจฟาร์ม และ PE 14 เท่าสําหรับธุรกิจอาหาร) และ 24 บาท สําหรับการถือหุ้นใน CPALL และ CPAXT

 

ปัจจัยกระตุ้น#1: การพลิกกลับมามีกําไรปกติใน 1Q67 ดีเกินคาด กําไรสุทธิ 1Q67 ของ CPF อยู่ที่ 1.2 พัน ลบ. ฟื้นตัวจากขาดทุนสุทธิ 2.7 พันลบ. ใน 1Q66 และดีกว่ากําไรสุทธิ 121 ลบ. ใน 4Q66 สูงกว่าที่เราและ ตลาดประเมินไว้ว่าจะมีขาดทุนสุทธิ 1 พันลบ. จาก: 1) อัตราส่วนค่าใช้จาย SG&A/ยอดขายที่ตํ่ากว่าคาด; 2) ส่วนแบ่งกําไรที่ดีกว่าคาด หากไม่รวมกําไรพิเศษ 620 ลบ. (กําไรจากอัตราแลกเปลี่ยนและกําไรจากการ เปลี่ยนแปลงมูลค่ายุติธรรมของสินทรัพย์ชีวภาพ) กําไรปกติ 1Q67 อยู่ที่ 532 ลบ. ฟื้นตัวจากขาดทุนปกติ 3.3 พันลบ. ใน 1Q66 และ 8 พันลบ. ใน 4Q66 สูงกว่าที่เราและตลาดประเมินไว้ว่าจะมีขาดทุนปกติ 2-3 พัน ลบ. การปรับตัวดีขึ้น YoY ได้รบการสนับสนุนจาก: 1) อัตรากําไรขั้นต้นที่ดีขึ้นจากราคาสุกรที่สูงขึ้นในประเทศ เวียดนาม ราคาและการส่งออกไก่เนื้อที่ดีขึ้นจากประเทศไทย และต้นทุนอาหารสัตว์ที่ลดลง; 2) อัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายที่ลดลงนําโดย CPP HK ซึ่งขายฟาร์มไก่ที่สร้างผลขาดทุนในจนออกไปบางส่วนใน 4Q66; 3) ส่วนแบ่งกําไรที่ดีขึ้นจาก CPALL (ธุรกิจ CVS แข็งแกร่ง), CTI (ขายฟาร์มสุกรที่สร้างผลขาดทุน ในจีนออกไปบางส่วนใน 4Q66) และ Hylife (ขายธุรกิจที่มีผลขาดทุนในสหรฐฯ ใน 3Q66)

 

ปัจจัยกระตุ้น#2: การเติบโตอยางแข็งแกร่งต่อเนื่อง เราคาดว่ากําไรปกติ 2Q67 จะเติบโต QoQ จากราคาสัตว์บกที่ปรับตัวดีขึ้นในประเทศไทยและประเทศเวียดนามท่ามกลางต้นทุนอาหารสัตว์ที่ลดลง และฟื้นตัวจาก ขาดทุนใน 2Q66 จากธุรกิจสัตว์บกที่ดีขึ้นในประเทศหลักๆ และประโยชน์จากการขายธุรกิจที่สร้างผลขาดทุน ออกไปบางส่วน (CPP HK และ CTI ใน 4Q66, Hylife ใน 3Q66) สําหรับการดําเนินงานในประเทศไทยใน 2Q67TD ราคาสุกรในประเทศปรับตัวเพิ่มขึ้น 8% QoQ สู่ 71 บาท/กก. (แต่ -10% YoY) เทียบกับจุดคุ้มทุนที่ ระดับกําไรขั้นต้นสําหรับผู้ประกอบการรายใหญ่ที่ 63-68 บาท/กก. เนื่องจากอากาศร้อนส่งผลกระทบต่ออุปทานราคาไก่เนื้อในประเทศอยู่ที่ 44 บาท/กก. (+8% QoQ และ +3% YoY เทียบกับจุดคุ้มทุนที่ 38-40 บาท/กก.) จากความต้องการส่งออกที่ดีขึ้น ต้นทุนข้าวโพดในประเทศและกากถั่วเหลืองนําเข้าอยู่ที่ 10 บาท/ กก. (-1% QoQ และ -20% YoY) และ 20.6 บาท/กก. (-7% QoQ และ -11% YoY) จากสภาวะการเพาะปลูกที่ดีขึ้น การดําเนินงานต่างประเทศมีแนวโน้มปรับตัวดีขึ้น นําโดยราคาสุกรที่ดีขึ้นในประเทศเวียดนาม ใน 2Q67TD ราคาสุกรในประเทศเวียดนามและประเทศจนปรับตัวเพิ่มขึ้นสู่ VND60,000/กก. (+10% YoY และ +12% QoQ เทียบกับจุดคุ้มทุนที่ VND45,000/กก.) และ CNY15/กก. (+6% YoY และ +5% QoQ เทียบกับ จุดคุ้มทุนที่ CNY16.5/กก.) จากภาวะอุปสงค์และอุปทานที่ดีขึ้น

 

ปัจจัยกระตุ้น#3: การปรับประมาณการเพิ่มขึ้น เราปรับประมาณการกําไรปกติปี 2567 ของ CPF เพิ่มขึ้น จาก 1 พันลบ. สู่ 6 พันลบ. เพื่อสะท้อน: 1) อัตรากําไรขั้นต้นที่สูงขึ้นจากราคาสัตว์บกที่ดีขึ้นท่ามกลางต้นทุน อาหารสัตว์ระดับตํ่าใน 2Q67TD; 2) อัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายที่ลดลง เพื่อสะท้อนการควบคุม ค่าใช้จ่าย YTD; 3) ส่วนแบ่งกําไรที่สูงขึ้น สะท้อนกําไรที่ดีขึ้นจาก CPALL และ CTI ปัจจัยเสี่ยงที่สําคัญ คือ อุปสงค์และราคาที่ลดลงจากเศรษฐกิจที่เปราะบางและอุปทานที่มากขึ้น และต้นทุน อาหารสัตว์ที่สูงขึ้น ปัจจัยเสี่ยง ESG ที่สําคัญ คือ การบริหารจัดการพลังงาน ของเสีย และนํ้า ผลิตภัณฑ์ที่ยั่งยืน (E) นโยบายด้านสุขภาพและความปลอดภยของผู้บริโภค/พนักงาน

 

ท่านสามารถอ่านและดาวน์โหลดเอกสารได้จาก CPF_HighConviction240514_T

 

CPF’s share price has moved little over the past twelve months on concerns over the prolonged weak swine operations. We expect price to improve on: 1) a 1Q24 core earnings beat at Bt532mn from low SG&A/sales and high equity income, ending a year of core losses, vs. an expected core loss of Bt2-3bn; 2) a better 2Q24F, led by improving livestock prices 2Q24TD in Thailand and Vietnam amid lower feed costs; 3) our lift in 2024F core earnings to Bt6bn from Bt1bn off a higher gross margin, lower SG&A and higher equity income. We upgrade our 3- month tactical rating to Outperform with a new end-2024 SOTP TP of Bt26 (from Bt22.5), consisting of Bt2 for CPF’s business (12x PE for feed, 10x PE for farm and 14x PE for food units) and Bt24 for its holdings in CPALL and CPAXT.

Catalyst #1: 1Q24 core earnings in the black, beating estimates.

 

1Q24 net profit was Bt1.2bn vs a net loss of Bt2.7bn in 1Q23 and a small net profit of Bt121mn in 4Q23. This was well above estimates of a net loss of Bt1bn, backed by lower SG&A/sales and higher better equity income. Excluding Bt620mn extra gains (FX and a change in biological assets), 1Q24 core profit was Bt532mn, turning from core loss of Bt3.3bn in 1Q23 and Bt8bn in 4Q23, well above estimates for a core loss of Bt2-3bn. Underwriting the YoY improvement was: 1) better gross margin from higher swine prices in Vietnam, better broiler prices and exports from Thailand and lower feed costs; 2) lower SG&A/sales, led by CPP HK, which sold some loss-making chicken farms in China in 4Q23; 3) higher equity income from CPALL (robust CVS unit), CTI (selling some loss-making swine farms in China in 4Q23) and Hylife (sold a loss-making business in the US in 3Q23).

 

Catalyst #2: Solid growth to continue. We expect 2Q24F core earnings to grow QoQ from improving livestock prices in Thailand and Vietnam amid lower feed costs and turn up from a loss in 2Q23 from better livestock operations in key countries and the sale of some loss-making businesses (CPP HK and CTI in 4Q23, Hylife in 3Q23). Thai operations in 2Q24TD show local swine price up 8% QoQ to Bt71/kg (but -10% YoY) vs breakeven at the gross profit level for big players of Bt63-68/kg, as hot weather has hurt supply. Local broiler price is at B44/kg (+8% QoQ and +3% YoY vs breakeven at Bt38-40/kg) on better export demand. Local corn and imported soybean meal costs are Bt10/kg (-1% QoQ and -20% YoY) and Bt20.6/kg (-7% QoQ and -11% YoY) from better crop conditions. Overseas operations are poised to improve, led by better swine prices in Vietnam. In 2Q24TD, swine prices in Vietnam and China are up to VND60,000/kg (+10% YoY and +12% QoQ, vs breakeven at VND45,000/kg) and CNY15/kg (+6% YoY and +5% QoQ, vs breakeven at CNY16.5/kg), from better demand and supply status.

 

Catalyst #3: Earnings raised. We raise our 2024F core earnings to Bt6bn from Bt1bn, factoring in: 1) a higher gross margin from better livestock prices amid low feed costs in 2Q24TD; 2) lower SG&A/sales to reflect expense control YTD; 3) higher equity income, factoring in better earnings from CPALL and CTI. Key risks are lower demand and prices from fragile economies and more supply, and higher feed costs. Key ESG risks are energy, waste & water management, sustainable products (E), health & safety policies for customers/laborers (S).

 

Click here to read and/or download file CPF_HighConviction240514_E