 เรามองว่าราคาหุ้น SCGP ที่ปรับตัวลดลง 38% YTD สะท้อนปัจจัยลบส่วนใหญ่ไปแล้ว ในขณะที่ผลการดำเนินงานที่คาดว่าจะปรับตัวดีขึ้นอย่างต่อเนื่องในอีก 1-2 ไตรมาสข้างหน้าจะช่วยจำกัด downside risk เราคาดว่ากำไรปกติ 2Q66 จะเติบโต 15.0% QoQ โดยได้แรงหนุนจากต้นทุนวัตถุดิบและต้นทุนถ่านหินที่ลดลง และจะปรับตัวดีขึ้นต่อเนื่องใน 3Q66 จากการกลับมาดำเนินงานเต็มไตรมาสของธุรกิจในประเทศไทยและอินโดนีเซีย เรายังคงเรทติ้ง OUTPERFORM สำหรับ SCGP ด้วยราคาเป้าหมายสิ้นปี 2566 ที่ปรับใหม่เป็น 52 บาท ปัจจัยกระตุ้น - ผลการดำเนินงานมีแนวโน้มฟื้นตัว เราคาดว่า SCGP จะรายงานกำไรสุทธิ 4 พันลบ. ใน 2Q66 เพิ่มขึ้นจากกำไรสุทธิ 1.2 พันลบ. ใน 1Q66 โดยได้รับการสนับสนุนจากสองปัจจัย: 1) ต้นทุนวัตถุดิบ (RCP) ที่ลดลงอย่างต่อเนื่องใน 2Q66 จากการรับรู้ต้นทุน RCP ระดับต่ำ (ปรับตัวตามหลังราคาตลาดอยู่ 3-4 เดือน) รวมถึงต้นทุนถ่านหินที่ปรับตัวลดลงอย่างค่อยเป็นค่อยไป (จาก US$100/ตัน ใน 1Q66 สู่ US$85/ตัน ใน 2Q66 และปัจจุบันที่ US$69/ตัน) และ 2) สายธุรกิจเยื่อและกระดาษที่คาดว่าผลการดำเนินงานจะปรับตัวดีขึ้น QoQ จากแรงหนุน: a) ปริมาณการขายและส่วนต่างราคาเยื่อเคมีละลายได้ที่เพิ่มขึ้นจากความต้องการสิ่งทอและเครื่องนุ่งห่มที่เพิ่มขึ้นในจีน และ b) ความต้องการกระดาษพิมพ์เขียนที่เพิ่มขึ้นในช่วงเลือกตั้งและเทศกาลเปิดเทอม
- กำไรทำจุดต่ำสุดไปแล้วใน 4Q65 และจะเพิ่มขึ้นต่อเนื่องใน 2Q66 รายได้คาดว่าจะอยู่ที่ 3.34 หมื่นลบ. -1.0% QoQ โดยมีสาเหตุมาจากผลกระทบของช่วงโลว์ซีซั่นจากเทศกาลวันหยุดยาวในประเทศไทย (เทศกาลสงกรานต์) และอินโดนีเซีย (เทศกาลรอมฎอน) ซึ่งจะได้รับการชดเชยบางส่วนจากการดำเนินงานที่ดีขึ้นในเวียดนาม โดยเฉพาะ Duy Tan ที่ได้ประโยชน์จากความต้องการบรรจุภัณฑ์พลาสติกที่ฟื้นตัว และต้นทุนเม็ดพลาสติกที่ลดลง สายธุรกิจบรรจุภัณฑ์แบบครบวงจร (83% ของยอดขาย) คาดว่าจะมีปริมาณการขายในระดับทรงตัว QoQ โดยปริมาณการขายกระดาษบรรจุภัณฑ์สำหรับประเทศผู้ส่งออกระดับ first tier ไปยังจีน เช่น เวียดนาม จะเพิ่มขึ้น แต่จะถูกลดทอนลงบางส่วนโดยเทศกาลวันหยุดยาวของประเทศไทยและอินโดนีเซีย ขณะที่สายธุรกิจเยื่อและกระดาษ (17% ของยอดขาย) จะได้รับประโยชน์จากกลยุทธ์ปรับส่วนผสมผลิตภัณฑ์ด้วยการเพิ่มการผลิตเยื่อเคมีละลายได้ซึ่งมีส่วนต่างราคาที่แข็งแกร่งขึ้นโดยได้รับการสนับสนุนจากความต้องการสิ่งทอและเครื่องนุ่งห่มที่เพิ่มขึ้น และความต้องการกระดาษพิมพ์เขียนที่สูงขึ้นในช่วงเทศกาลเปิดเทอม อัตรากำไรขั้นต้นมีแนวโน้มปรับตัวดีขึ้นสู่ 18.0% (+40bps QoQ และ YoY) ใน 2Q66 เพราะเหตุผลหลายประการด้วยกัน ประการแรก มาร์จิ้นในธุรกิจกระดาษบรรจุภัณฑ์จะปรับตัวดีขึ้นจากอัตราการใช้กำลังการผลิตที่สูงขึ้น โดยเฉพาะอย่างยิ่งในเวียดนาม และการเริ่มรับรู้ต้นทุน RCP ระดับต่ำ เนื่องจากต้นทุน RCP ของ SCGP ปรับตัวตามหลังราคาตลาดอยู่ 3-4 เดือน: ต้นทุน RCP ในตลาดอยู่ที่ US$161/ตัน ใน 2Q66 และ US$171/ตัน ใน 1Q66 ประการที่สอง ต้นทุนถ่านหินคาดว่าจะลดลงตามราคาตลาดที่ปรับตัวลดลง (1Q66: US$100/ตัน, 2Q66: US$85/ตัน, ปัจจุบัน: US$69/ตัน)
- แนวโน้มปรับตัวดีขึ้นต่อเนื่องใน 2H66 เราคาดว่ากำไรปรับตัวดีขึ้นต่อเนื่องใน 3Q66 โดยได้รับการสนับสนุนจากความต้องการบรรจุภัณฑ์โดยรวมที่ฟื้นตัวสู่ระดับปกติ เนื่องจากจีนนำเข้าบรรจุภัณฑ์กระดาษกลับสู่ระดับก่อนโควิด และต้นทุนโดยรวม (วัตถุดิบและถ่านหิน) ที่ลดลงอย่างต่อเนื่อง SCGP ตั้งงบสำหรับทำ M&P ในปีนี้ไว้ที่ 9.0 พันลบ. ซึ่งน่าจะช่วยเพิ่ม upside ให้กับกำไรของบริษัทในช่วงที่เหลือของปีนี้
กลยุทธ์การลงทุนและคำแนะนำ เรามองว่าราคาหุ้น SCGP ที่ปรับตัวลดลง 38% YTD สะท้อนปัจจัยลบส่วนใหญ่ไปแล้ว ในขณะที่ผลการดำเนินงานที่คาดว่าจะปรับตัวดีขึ้นอย่างต่อเนื่องในอีก 1-2 ไตรมาสข้างหน้าจะช่วยจำกัด downside risk เราเปลี่ยนวิธีประเมินมูลค่าจาก DCF เป็น PE เนื่องจากเรามองว่าการประเมินมูลค่าด้วยวิธี PE จะสะท้อน sentiment ตลาดและมุมมองของนักลงทุนได้ดีกว่าวิธี DCF เราใช้ค่าเฉลี่ย PE ที่ 31.6 เท่า และได้ราคาเป้าหมายสิ้นปี 2566 ใหม่ที่ 52 บาท ความเสี่ยง เศรษฐกิจจีนฟื้นตัวช้าหลังเปิดประเทศ และผลกระทบจากเศรษฐกิจโลกชะลอตัว | 
