BTS – ได้ประโยชน์จากนโยบายลดค่าโดยสาร แต่อัพไซด์ยังจำกัด

ได้ประโยชน์จากนโยบายลดค่าโดยสาร รัฐบาลมีแผนที่จะเริ่มใช้นโยบายค่าโดยสารรถไฟฟ้าทุกสายที่ 17-45 บาท ภายในวันที่ 1 ม.ค. 2570 โดยภายใต้นโยบายดังกล่าว ผู้โดยสารจะจ่ายค่าโดยสารเต็มจำนวนไปก่อน และส่วนต่างที่เกินเพดาน 45 บาท จะถูกคืนเข้าบัญชีธนาคารที่ผูกกับบัตร EMV โดยตรงภายในเวลาประมาณ 3 วัน นโยบายนี้น่าจะช่วยให้จำนวนผู้โดยสารเพิ่มขึ้นได้ 15-20% โดยสายสีชมพูและสายสีเหลืองมีแนวโน้มที่จะเห็นการเติบโตสูงกว่าสายอื่นจากฐานที่ต่ำกว่า เนื่องจากปริมาณผู้โดยสารในปัจจุบันโดยเฉพาะสายสีเขียวหลักยังคงต่ำกว่าระดับก่อนช่วง COVID-19 อยู่ประมาณ 10% เราจึงเชื่อว่าความจุของขบวนรถในปัจจุบันสามารถรองรับปริมาณผู้โดยสารที่เพิ่มขึ้นได้โดยไม่ต้องจัดหาขบวนรถใหม่ในทันที ต้นทุนการดำเนินงานจะเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญหากมีการเพิ่มขบวนรถหรือความถี่ในการเดินรถ อย่างไรก็ตาม หากไม่ต้องเพิ่มขบวนรถหรือความถี่ในการเดินรถ ต้นทุนส่วนเพิ่มจะมีเพียงค่าไฟฟ้าและค่าบำรุงรักษาที่เพิ่มขึ้นเล็กน้อย ประเด็นสำคัญของการหารือในปัจจุบันคือการกำหนดฐานจำนวนผู้โดยสารของแต่ละสาย โดย BTS จะยังคงได้รับรายได้ตามปกติจนถึงระดับฐานดังกล่าวตามอัตราค่าโดยสารปัจจุบัน ส่วนรายได้เพิ่มเติมที่เกิดจากจำนวนผู้โดยสารที่เพิ่มขึ้นจะต้องแบ่งให้ภาครัฐ ซึ่งหลักเกณฑ์การแบ่งรายได้ยังอยู่ระหว่างการพิจารณา เรามองว่าประเด็นนี้เป็นบวกเล็กน้อยต่อ BTS แต่ยังต้องการรายละเอียดเพิ่มเติมเกี่ยวกับกลไกการอุดหนุนเพื่อประเมินอัพไซด์ต่อกำไรได้อย่างแม่นยำ

โครงการอู่ตะเภายังขาดความชัดเจน โครงการสนามบินอู่ตะเภาเผชิญกับความไม่แน่นอน ซึ่งส่วนใหญ่เป็นผลมาจากความล่าช้าของโครงการรถไฟความเร็วสูงเชื่อม 3 สนามบิน และการเปลี่ยนแปลงในอุตสาหกรรมการบินหลัง COVID-19 จากการเปลี่ยนแปลงเหล่านี้ทำให้ BTS กำลังเจรจากับคณะกรรมการ EEC เพื่อทบทวนแผนการลงทุนและเงื่อนไขต่างๆ ให้มีความยืดหยุ่นมากขึ้น หรือสามารถพัฒนาโครงการแบบค่อยเป็นค่อยไปได้ BTS ยังคงมีความต้องการที่จะเดินหน้าโครงการต่อไปแม้จะเผชิญกับปัญหาเหล่านี้ อย่างไรก็ตาม หากไม่สามารถบรรลุข้อตกลงร่วมกันได้ บริษัทยังคงมีทางเลือกในการถอนตัวจากโครงการ ทั้งนี้ BTS ถือหุ้น 40% ในโครงการดังกล่าว ขณะที่ BA ถือหุ้น 40% และ STECON ถือหุ้น 20%

คาดราคาหุ้นมีความผันผวนมากขึ้น แต่ให้โฟกัสที่ผลประกอบการ แม้เราคาดว่าจะมีการเก็งกำไรในหุ้น BTS ตามความคืบหน้าของนโยบายลดค่าโดยสาร แต่วิธีการอุดหนุนยังไม่มีความชัดเจน นอกจากนี้ ราคาหุ้นปัจจุบันยังใกล้เคียงกับราคาเป้าหมายของเราแล้ว การที่ราคาหุ้นจะมีอัพไซด์เพิ่มเติมจำเป็นต้องอาศัยรายละเอียดที่ชัดเจนเกี่ยวกับนโยบายดังกล่าว ดังนั้นในระยะสั้นเราจึงแนะนำให้นักลงทุนโฟกัสไปที่ผลประกอบการของ BTS เป็นหลัก

ปัจจัยเสี่ยงและความกังวล จำนวนผู้โดยสารรถไฟฟ้าสายสีชมพูและสายสีเหลืองเติบโตช้า ความเสี่ยงด้าน ESG สำหรับ BTS คือ ความน่าเชื่อถือในการให้บริการ ซึ่งจะส่งผลกระทบเชิงลบต่อจำนวนผู้โดยสาร

A ripple, not a wave

Although the fare reduction policy for BTS and MRT could benefit BTS, the lack of details on the subsidy structure makes us believe the risk-reward ratio at the current share price is not attractive, as it is close to our TP. However, we expect speculative trading following progress on the fare reduction project. We think any earnings upside will not be significant. For now, we recommend investors focus on the company's earnings outlook. We maintain our NEUTRAL rating with an end-FY2027F SOTP-based TP of Bt2.3 (Bt0.8 for core businesses and Bt1.5 for investments).

A beneficiary of the fare reduction policy. The government plans to start a fare reduction policy of Bt17-45 across all lines by Jan 1, 2027. Under this plan, passengers will pay the full fare first, and any amount over Bt45 will be refunded directly to their linked EMV bank accounts within three days. This policy should increase ridership by 15-20%, with the Pink and Yellow lines likely seeing higher growth from a lower base. Since current passenger volumes especially core Green line are still about 10% below pre-COVID levels, we believe the current train capacity can handle this increase without needing new trains right away. Operating costs will rise a lot if extra trains or trips are added. Otherwise, the extra cost for electricity and maintenance should be small. The main point of the current talks is to set a normal baseline for ridership growth for each line. BTS will keep the revenue up to this baseline based on current fares. Any extra revenue from higher ridership must be shared with the government. The sharing rules are still being discussed. We think this will be slightly positive for BTS, but we need more details on the subsidy rules to see the exact earnings upside.

U-Tapao still lacks clarity. The U-Tapao airport project faces uncertainties mostly because of delays with the connected high-speed rail project and changes in the airline industry after COVID-19. Because of these changes, BTS is negotiating its investment plans and conditions again with the EEC committee for a more flexible or step-by-step development plan. BTS still wants to move forward with the project despite these issues. However, if they cannot reach an agreement, the company keeps the option to pull out of the project. Note that BTS has a 40% stake in this project, BA has a 40% stake, and STECON has a 20% stake.

Expect a more volatile share price, but keep the focus on earnings. Although we expect speculative trading on BTS shares based on developments in the fare reduction policy, the subsidy method remains unclear. Additionally, because the current share price is already close to our TP, further upside will require clear details on this project. Therefore, in the short term, we advise investors to focus mainly on the company's earnings.

Risks and concerns. Slow ridership growth on the Pink and Yellow lines. ESG risk for BTS is service reliability which could negatively impact ridership.

Download EN version click >> BTS260724_E.pdf