เราคาดว่าผลประกอบการ 2Q69 (ประกาศวันที่ 7 ส.ค.) จะฟื้นตัวอย่างแข็งแกร่ง โดยมีกำไรสุทธิที่ 1.01 หมื่นลบ. ซึ่งได้รับแรงหนุนจากกำไรที่สูงขึ้นจากกลุ่มธุรกิจโอเลฟินส์และโพลิเมอร์ โดยกำไรสุทธิจะเพิ่มขึ้น 212% QoQ และฟื้นตัวจากขาดทุนสุทธิใน 2Q68 ทั้งนี้ ประมาณการของเราได้รวมผลกระทบจากขาดทุนสต็อกน้ำมัน/กำไรจากการป้องกันความเสี่ยงสุทธิราว 1.0-1.5 พันลบ. และการตั้งสำรองจำนวน 1.8 พันลบ. สำหรับการหยุดการผลิตชั่วคราวของธุรกิจโพลีออลส์เข้ามาแล้ว เราเชื่อว่าแนวโน้มกำไร 2Q69 ที่แข็งแกร่งขึ้นยังสะท้อนในราคาหุ้นไม่เต็มที่ (+11%) โดยราคาหุ้น PTTGC ยังปรับตัวขึ้นช้ากว่าผู้ประกอบธุรกิจปิโตรเคมีปลายน้ำรายอื่นๆ (+30%) ในช่วง 1 เดือนที่ผ่านมา เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ PTTGC ด้วยราคาเป้าหมาย 46 บาท อ้างอิง PBV ที่ 0.7 เท่า โดยมีปัจจัยหนุนจากผลประกอบการที่คาดว่าจะฟื้นตัวแข็งแกร่งขึ้นในปี 2569
กลุ่มธุรกิจโอเลฟินส์และโพลิเมอร์จะเป็นแรงขับเคลื่อนกำไร 2Q69 แม้จะเผชิญปัญหาการหยุดชะงักของวัตถุดิบจากการปิดช่องแคบฮอร์มุซ แต่ PTTGC สามารถเพิ่มอัตราการใช้กำลังการผลิตของโรงโอเลฟินส์จาก 79% ใน 1Q69 เป็น 94% ใน 2Q69 โดยได้รับการสนับสนุนจากอุปทานอีเทนและ LPG ที่เพียงพอจากโรงแยกก๊าซของ PTT รวมถึงแนฟทาจากโรงกลั่นของบริษัท นอกจากนี้ การกลับมาเดินเครื่องโรง ORP (OLE4) หลังปิดซ่อมบำรุงตามแผนยังช่วยให้ปริมาณการผลิตเพิ่มขึ้นด้วย ขณะที่อัตราการใช้กำลังการผลิตของธุรกิจโพลิเมอร์เพิ่มขึ้นจาก 98% เป็น 109% จากอุปทานเอทิลีนที่เพิ่มขึ้น เนื่องจากราคา PE ตามสัญญาปรับตัวช้ากว่าราคา spot ประมาณ 1 เดือน ภาวะตลาดที่แข็งแกร่งในเดือนเม.ย.-พ.ค. จึงช่วยหนุนให้ราคา PE เฉลี่ยปรับตัวสูงขึ้น และผลักดันให้ adjusted EBITDA ของธุรกิจโอเลฟินส์และโพลิเมอร์เพิ่มขึ้นเกือบ 3 เท่า QoQ
ธุรกิจโรงกลั่นชะลอตัวจากมาตรการห้ามส่งออกชั่วคราว เราเชื่อว่าการที่รัฐบาลประกาศห้ามส่งออกผลิตภัณฑ์น้ำมันชั่วคราวในช่วงแรกของความขัดแย้งในตะวันออกกลาง ส่งผลให้อัตราการใช้กำลังการกลั่นของ PTTGC ลดลงมาอยู่ที่ 96% ใน 2Q69 จาก 103% ใน 1Q69 และ 2Q68 ขณะที่ Market GRM ลดลงเล็กน้อยจาก US$16.7/บาร์เรล มาอยู่ที่ US$16.3/บาร์เรล แม้ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์น้ำมันกลุ่ม middle distillates จะปรับตัวดีขึ้น เนื่องจาก crude premium ที่สูงขึ้นและมาตรการตรึงราคาหน้าโรงกลั่นของน้ำมันดีเซลได้หักล้างผลบวกดังกล่าว การใช้กำลังการผลิตที่ลดลงยังทำให้ต้นทุนต่อหน่วยสูงขึ้นด้วย ส่งผลให้ EBITDA ของธุรกิจโรงกลั่นลดลง 15% QoQ แม้ว่าจะยังสูงกว่าปีก่อนมากกว่าสองเท่า ขณะที่ธุรกิจอะโรเมติกส์ปรับตัวดีขึ้นจากอัตราการใช้กำลังการผลิต BTX ที่สูงขึ้นและ P2F margin ที่สูงกว่า US$300/ตัน ส่วนธุรกิจเคมีภัณฑ์ชนิดพิเศษ (Performance Chemicals) ปรับตัวดีขึ้น QoQ จากปริมาณขายที่เพิ่มขึ้นเล็กน้อยและมาร์จิ้นที่ทรงตัว
กำไรสุทธิ 3Q69 มีแนวโน้มอ่อนตัวลง QoQ หากราคาน้ำมันยังอยู่ในระดับปัจจุบัน เราคาดว่า PTTGC จะมีขาดทุนสต๊อกน้ำมันมากขึ้นใน 3Q69 เนื่องจากต้นทุนน้ำมันดิบในเดือนพ.ค.และมิ.ย. สูงกว่าราคาน้ำมันในปัจจุบัน ซึ่งอาจเป็นความเสี่ยง downside ต่อผลประกอบการ 3Q69 ร่วมกับราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีที่อ่อนตัวลง อย่างไรก็ตาม ปัจจัยลบดังกล่าวอาจถูกชดเชยบางส่วนจากส่วนต่างราคาน้ำมันดีเซลและน้ำมันเครื่องบินที่แข็งแกร่ง โดยอยู่ที่ระดับเกือบ US$60/บาร์เรล เทียบกับค่าเฉลี่ย 5 ปีที่ต่ำกว่า US$20/บาร์เรล เราประเมินผลกระทบเชิงลบจากมาตรการปรับลดราคาหน้าโรงกลั่นสำหรับน้ำมันดีเซลลง 1.40 บาท/ลิตร ในช่วงวันที่ 9-29 ก.ค. ว่าจะอยู่ในระดับจำกัดไม่เกิน 400 ลบ.
คงคำแนะนำ OUTPERFORM ด้วยราคาเป้าหมาย 46 บาท ราคาเป้าหมายของเราอิงกับ PBV ที่ 0.7 เท่า (-0.9SD) valuation ได้รับแรงหนุนจากส่วนแบ่งกำไรที่แข็งแกร่งขึ้นทั้งจากธุรกิจโรงกลั่นและธุรกิจปิโตรเคมีจากการบริหารจัดการวัตถุดิบที่มีประสิทธิภาพมากขึ้นและสัดส่วนผลิตภัณฑ์ที่ดีขึ้น ราคาเป้าหมายของเราคิดเป็น EV/EBITDA ปี 2569 ที่ 6.4 เท่า ซึ่งยังคงน่าสนใจเมื่อเทียบกับค่าเฉลี่ยของหุ้นกลุ่มเดียวกันในภูมิภาคที่ 10.9 เท่า นอกจากนี้ การพึ่งพาวัตถุดิบจากตะวันออกกลางในระดับต่ำยังช่วยลดความเสี่ยง downside ได้อีกด้วย
ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: 1) ราคาน้ำมันดิบและส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ที่ผันผวนของธุรกิจโรงกลั่นและธุรกิจปิโตรเคมี 2) ต้นทุนวัตถุดิบที่สูงขึ้นจากอุปทานก๊าซที่ลดลง 3) รายการด้อยค่าของสินทรัพย์ และ 4) การเปลี่ยนแปลงกฎหมายเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจกและพลาสติกแบบใช้ครั้งเดียวทิ้ง (<3% ของกำลังการผลิต) ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบของธุรกิจต่อสิ่งแวดล้อม และการปรับตัวในช่วงเปลี่ยนผ่านสู่พลังงานสะอาดและเศรษฐกิจหมุนเวียน
2Q26F: Driven by olefins and polymer
We expect 2Q26F results (due Aug 7) to show a strong earnings recovery, with net profit of Bt10.1bn driven by higher contributions from the olefins and polymer segments. This implies a 212% QoQ increase and a turnaround from a net loss in 2Q25. Our forecast includes a net stock loss/hedging gain impact of Bt1-1.5bn and a Bt1.8bn provision for the mothballing of the polyols business. We believe the stronger 2Q26 earnings outlook is not fully reflected in the share price (+11%), which has lagged other downstream players (+30%) over the past month. We maintain OUTPERFORM with a TP of Bt46, based on 0.7x PBV, supported by a stronger earnings recovery in 2026F.
Olefins and polymer segments to drive 2Q26F profit. Despite feedstock disruptions following the closure of the Strait of Hormuz, PTTGC raised olefins cracker utilization to 94% in 2Q26 from 79% in 1Q26, supported by adequate ethane and LPG supply from PTT’s gas separation plants and naphtha from its refinery. The resumption of the ORP plant (OLE4) after a planned turnaround also supported output. Polymer utilization rose to 109% from 98% on higher ethylene supply. With contracted PE prices lagging spot prices by a month, strong market conditions in April-May lifted average PE prices, driving adjusted EBITDA from olefins and polymers to nearly triple QoQ.
Slower refining operations due to the export ban. We believe the government’s temporary ban on oil product exports during the early stage of the Middle East conflict reduced PTTGC’s CDU utilization to 96% in 2Q26 from 103% in 1Q26 and 2Q25. Market GRM edged down to US$16.3/bbl from US$16.7/bbl despite stronger middle distillate crack spreads, as higher crude premiums and the diesel ex-refinery price cap offset gains. Lower utilization also increased unit costs, leading to a 15% QoQ decline in refining EBITDA, though it remained more than double YoY. Aromatics improved on higher BTX utilization and a P2F margin above US$300/t, while Performance Chemicals strengthened QoQ on slightly higher sales volume and stable margins.
3Q26 net profit could soften QoQ at current oil prices. We expect a larger stock loss in 3Q26 due to the higher crude costs incurred during May and June relative to current oil prices. This could be the key downside risk to 3Q26 earnings, alongside lower petrochemical product prices. However, this may be partly offset by strong diesel and jet fuel crack spreads, which remain favorable at nearly US$60/bbl, compared with the five-year average of below US$20/bbl. We estimate the negative impact from the government’s diesel ex-refinery price cap of Bt1.40/liter during Jul 9-29 to be limited at less than Bt400mn.
Maintain OUTPERFORM with TP of Bt46. Our TP is based on 0.7x PBV (-0.9SD). Valuation is supported by stronger contributions from both refining and petrochemicals, driven by improved feedstock optimization and a more favorable product mix. Our TP implies 6.4x EV/EBITDA for 2026F, which remains attractive compared with the regional peer average of 10.9x. In addition, lower exposure to Middle Eastern feedstock reduces downside risk.
Key risk factors include: 1) volatile crude oil prices and refining and petrochemical spreads, 2) higher feedstock costs from lower gas supply, 3) asset impairments, and 4) regulatory changes on GHG emissions and single-use plastics, which represent less than 3% of capacity. Key ESG risks are environmental impacts and the company’s transition to clean energy and a circular economy.
Download EN version click >> PTTGC260722_E.pdf
