เราเริ่มต้นจัดทำบทวิเคราะห์ CKP ด้วยคำแนะนำ OUTPERFORM โดยให้ราคาเป้าหมายกลางปี 2569 อ้างอิงวิธี DCF ที่ 3.9 บาท เราคาดการณ์ถึงโมเมนตัมกำไรที่แข็งแกร่ง โดยคาดว่ากำไรจะเติบโต 33% ในปี 2568 และ 14% ในปี 2569 โดยได้แรงหนุนจาก: 1) ยอดขายไฟฟ้าที่เพิ่มขึ้นจากโรงไฟฟ้าพลังน้ำ เพราะไม่มีการหยุดซ่อมบำรุงนอกแผนและและมีปริมาณน้ำไหลเข้าที่สูงและคงที่ และ 2) บริษัทส่วนใหญ่ในกลุ่มสาธารณูปโภคจะได้รับประโยชน์จากวัฏจักรอัตราดอกเบี้ยขาลง นอกจากนี้ valuation ของ CKP ยังน่าสนใจ โดยซื้อขายที่ PE เพียง 12.0 เท่า และ PBV เพียง 0.8 เท่าในปี 2569 อีกทั้งยังให้อัตราผลตอบแทนจากเงินปันผล 3%
ปัจจัยกระตุ้น #1: เข้าสู่ช่วงที่ทำกำไรได้สูงสุดของปีใน 3Q68 เราประเมินเบื้องต้นว่ากำไรปกติของ CKP จะอยู่ที่ 740 ลบ. (+20% QoQ, +251% YoY) เราคาดว่าช่วงพีคซีซั่นสำหรับการผลิตไฟฟ้าจากพลังงานน้ำใน 3Q68 จะส่งผลดีต่อโรงไฟฟ้าพลังน้ำขนาดใหญ่ของ CKP อย่าง XPCL (51% ของกำลังการผลิตทั้งหมด) และ NN2 (30% ของกำลังการผลิตทั้งหมด) นอกจากนี้ เรายังพบว่าปริมาณน้ำกักเก็บที่เขื่อน Nuozhadu (มีอ่างเก็บน้ำขนาดใหญ่ที่สุดในแม่น้ำโขง โดยมีกำลังการผลิตติดตั้งที่ 5,850 MW) เพิ่มขึ้น 14 %YoY ทำให้มีแนวโน้มที่จะมีการปล่อยน้ำออกมามากขึ้น ซึ่งจะทำให้มีปริมาณน้ำไหลเข้าอ่างเก็บน้ำของโรงไฟฟ้าที่อยู่ท้ายน้ำ (เช่น XPCL และ NN2 ของ CKP) ในระดับสูงอย่างต่อเนื่องใน 4Q68
ปัจจัยกระตุ้น #2: ได้ประโยชน์จากแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยขาลง นักเศรษฐศาสตร์ของเราคาดว่า ธปท.จะลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลงอีกครั้งใน 4Q68 และ 2-3 ครั้งในปี 2569 การวิเคราะห์ของเราแสดงให้เห็นว่าอัตราผลตอบแทนพันธบัตรและอัตราดอกเบี้ยที่ลดลงเป็นปัจจัยบวกต่อกลุ่มสาธารณูปโภค ซึ่งเป็นกลุ่มที่ใช้เงินทุนจำนวนมากและมีสัดส่วนการกู้ยืมสูง (โดยทั่วไปมีอัตราส่วนหนี้สินต่อทุนที่ 3:1) CKP มีหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยรวม 3.31 หมื่นลบ. (ณ 2Q68) โดย 15% มีอัตราดอกเบี้ยลอยตัว นอกจากนี้ XPCL (CKP ถือหุ้น 42.5%) ยังมีหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยคงค้างอยู่ 8.04 หมื่นลบ. (ณ 2Q68) ซึ่ง 75% มีอัตราดอกเบี้ยลอยตัว การวิเคราะห์ความอ่อนไหวชี้ให้เห็นว่าการลดอัตราดอกเบี้ยลงทุกๆ 50 bps จะทำให้กำไรของ CKP เพิ่มขึ้น 7.9% ทั้งนี้ ประมาณการกำไรปี 2569 ของเรา ได้รวมอัตราดอกเบี้ยที่ลดลง 50 bps ในปี 2569 เข้ามาแล้ว
ปัจจัยกระตุ้น #3: คาดโมเมนตัมกำไรปี 2568-2569 แข็งแกร่ง เราคาดว่ากำไรปกติของ CKP จะเติบโต 33% ในปี 2568 และ 14% ในปี 2569 โดยได้รับปัจจัยหนุนจาก: 1) ส่วนแบ่งกำไรที่สูงขึ้นจากโรงไฟฟ้าพลังน้ำ เนื่องจากไม่มีการหยุดซ่อมบำรุงนอกแผน (ต่างจากปี 2567 ที่ XPCL หยุดซ่อมบำรุง 17 วันในเดือนส.ค.) และปริมาณน้ำไหลเข้าที่เพิ่มขึ้น YoY อย่างต่อเนื่อง ซึ่งจะสนับสนุนยอดขายไฟฟ้า โดยเฉพาะอย่างยิ่งจากโรงไฟฟ้าพลังน้ำ XPCL และ NN2 และ 2) วัฏจักรอัตราดอกเบี้ยขาลง ซึ่งจะส่งผลดีต่อกำไรปกติของ CKP ในระยะ 2-3 ปีข้างหน้า
กลยุทธ์การลงทุนและคำแนะนำ เราเริ่มต้นจัดทำบทวิเคราะห์ CKP ด้วยคำแนะนำ OUTPERFORM โดยให้ราคาเป้าหมายกลางปี 2569 อ้างอิงวิธี DCF ที่ 3.9 บาท เราคาดการณ์ถึงโมเมนตัมกำไรที่เป็นบวกจากปริมาณน้ำไหลเข้าระดับสูงสำหรับโรงไฟฟ้าพลังน้ำ และประโยชน์จากวัฏจักรอัตราดอกเบี้ยขาลง ซึ่งจะช่วยสนับสนุนโมเมนตัมกำไรในปี 2568-2569
ปัจจัยเสี่ยงและความกังวล: ผลตอบแทนจากการลงทุนในโครงการลงทุนใหม่ต่ำกว่าคาด และการเปลี่ยนแปลงด้านกฎระเบียบ ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบต่อสิ่งแวดล้อม โดยเฉพาะจากโรงไฟฟ้าพลังน้ำเขื่อน ซึ่งรวมถึงการเปลี่ยนแปลงของระบบนิเวศในแม่น้ำ และผลกระทบต่อความหลากหลายทางชีวภาพของสิ่งมีชีวิตในน้ำ
We initiate coverage of CKP with an OUTPERFORM rating and a mid-2026 DCF-based target price of Bt3.9. We expect strong earnings growth of 33% in 2025 and 14% in 2026, driven by: 1) higher electricity sales from its hydropower plants with no unplanned shutdowns and stable, high water inflow, and 2) the industry-wide benefit from the interest down-cycle. Valuation is attractive, trading at only 12.0x 2026F PE and 0.8x P/BV; dividend yield is 3%.
Catalyst #1: Peak earnings season in 3Q25. We preliminarily estimate CKP’s core earnings at Bt740mn (+20% QoQ, +251% YoY). We expect the 3Q25 peak for hydropower electricity generation to benefit its major hydropower plants, XPCL (51% of total capacity) and NN2 (30% of total capacity). We also see a higher YoY increase in water storage at the Nuozhadu Hydropower Plant (the largest reservoir on the Mekong River with an installed capacity of 5,850MW). The 14% YoY rise in water storage at Nuozhadu could potentially lead to more water being released, sustaining the high amount of water inflow into 4Q25.
Catalyst #2: Benefits from the interest rate down-cycle. Our economist expects the BoT to cut its benchmark interest rates one more time in 4Q25 and 2-3 times in 2026. Given its capital-intensive nature and high proportion of debt funding (typically a 3:1 D/E ratio), the utilities sector does better when bond yields and interest rates are lower. CKP has total interest-bearing debt of Bt33.1bn (as of 2Q25), with 15% carrying a floating rate. XPCL (42.5% stake) has outstanding interest-bearing debt of Bt80.4bn (as of 2Q25), of which 75% carries a floating rate. Our sensitivity analysis suggests that each half-point decrease in the interest rate will add 7.9% to CKP's earnings. Our 2026 projection already factors in a 50 bps drop in effective interest rate YoY.
Catalyst #3: Strong earnings in 2025-26. Core earnings growth is forecasted at +33% in 2025 and +14% in 2026, based on two elements. 1) We expect greater contribution from its hydropower plants on the absence of unplanned maintenance shutdowns (unlike August 2024, when XPCL shut down for 17 days) and consistently higher YoY water inflow, bulking up electricity sales from hydropower plants, XPCL and NN2. 2) The downtrend in the global interest rate cycle is expected to benefit core earnings for the next couple of years.
Action & recommendation. We initiate coverage of CKP with an OUTPERFORM rating and mid-2026 DCF-based target price of Bt3.9. We expect 2025-26 earnings to be fueled by high water inflow for hydropower plants and the benefit from the interest rate down-cycle.
ESG key risks. Lower return on new investments and regulatory changes. Key ESG risk is the environmental impact, particularly of its dam hydropower plants, including altered river ecosystems and effects on aquatic biodiversity.
Download PDF Click > CKP_Initiate(HighConviction)250908_E.pdf
