เราเลือก CPALL เป็นหนึ่งในหุ้นเด่นของกลุ่มพาณิชย์จากเหตุผลดังนี้: 1) CPALL จะรายงานกำไรปกติ 4Q68 ดีที่สุดในกลุ่ม (7 พันลบ., +1% YoY และ +8% QoQ) เพิ่มขึ้น YoY เนื่องจากกำไรธุรกิจ CVS ที่ดีขึ้นจะช่วยชดเชยกำไรจาก CPAXT ที่อ่อนตัวลง 2) SSS ที่ปรับตัวดีขึ้นมาอยู่ที่ระดับทรงตัว YoY ตั้งแต่ต้นม.ค. ถึงปัจจุบัน จะทำให้กำไร 1Q69 เติบโต QoQ และ YoY โดยได้แรงหนุนจากกำไรที่ดีขึ้นของธุรกิจ CVS และ CPAXT 3) หุ้น CPALL ซื้อขายที่ PE ปี 2569 ที่ 12 เท่า (เทียบกับค่าเฉลี่ยของกลุ่มที่ 13 เท่า) ทั้งๆ ที่มีแนวโน้มเติบโตโดดเด่นกว่าคู่แข่งในปี 2569 ขณะที่ sentiment ระยะสั้นได้ปัจจัยหนุนจากการเลือกตั้งและนโยบายหาเสียงใหม่ๆ (มาตรการกระตุ้นการบริโภคและการลดค่าไฟ) เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ CPALL ด้วยราคาเป้าหมายกลางปี 2569 อิงวิธี DCF (WACC 7.3%, การเติบโตระยะยาว 1.5%) ที่ 58 บาท
ปัจจัยกระตุ้น #1: กำไร 4Q68 ที่ดีที่สุดในกลุ่มพาณิชย์ เราคาดว่ากำไรสุทธิ 4Q68 ของ CPALL จะอยู่ที่ 7 พันลบ. -2% YoY แต่ +6% QoQ หากตัดรายการพิเศษออก (กำไรพิเศษ 269 ลบ. ใน 4Q67 และ 136 ลบ. ใน 3Q68) กำไรปกติ 4Q68 จะอยู่ที่ 7 พันลบ. +1% YoY และ +8% QoQ การเติบโตเล็กน้อย YoY เกิดจากยอดขายและมาร์จิ้นของธุรกิจ CVS ที่ดีขึ้นมากเกินพอชดเชยผลกระทบจากส่วนแบ่งกำไรที่ลดลงจาก CPAXT ได้ ขณะที่การเติบโต QoQ เกิดจากปัจจัยฤดูกาล ทั้งนี้เราคาดว่า CPALL จะประกาศจ่ายเงินปันผลสำหรับปี 2568 ที่ 1.50 บาท/หุ้น
รายการที่สำคัญเกี่ยวกับธุรกิจ CVS ใน 4Q68 ใน 4Q68 ยอดขายของธุรกิจ CVS มีแนวโน้มที่จะเติบโต 3.5% YoY เนื่องจากการขยายสาขาจะมากเกินพอชดเชย SSS ที่ลดลงเล็กน้อย โดยเราคาดว่า SSS จะลดลง 1.5% YoY (เทียบกับ +4% YoY ใน 4Q67 และ -0.5% YoY ใน 3Q68) แต่ยังคงถือว่าดีที่สุดในกลุ่มเมื่อเทียบกับคู่แข่งที่ลดลงเฉลี่ย 4% YoY ทั้งนี้ท่ามกลางกำลังซื้อและ sentiment ที่อ่อนแอ (การไว้อาลัย น้ำท่วมภาคใต้ และความขัดแย้งบริเวณชายแดนไทย-กัมพูชาที่รุนแรงขึ้น) รวมถึงจำนวนนักท่องเที่ยวที่ลดลง CPALL ยังมีปัจจัยบวกสนับสนุน SSS ดังนี้: 1) การตอบรับที่ดีต่อแคมเปญแสตมป์ "Butterbear" และ "Hello Kitty" (24 ส.ค. - 23 พ.ย. และแลกของได้จนถึง 15 ธ.ค.); 2) กลยุทธ์การบริหารจัดการสินค้าที่ตอบโจทย์ไลฟ์สไตล์ผู้บริโภคที่เปลี่ยนไป เราคาดว่าจะมีการเปิดสาขาใหม่ 180 สาขาในประเทศไทย ซึ่งจะส่งผลให้ CPALL มีสาขารวมทั้งหมด 15,944 สาขา ณ สิ้นปี 2568 (+5% YoY, +1% QoQ) อัตรากำไรขั้นต้นจากการผสมผสานของสินค้าภายในร้านคาดว่าจะกว้างขึ้นเป็น 27.9% (+20bps YoY, ทรงตัว QoQ) โดยได้แรงหนุนจากยอดขายสินค้ากลุ่ม RTE มาร์จิ้นสูงที่เพิ่มขึ้น อัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายจะอยู่ในระดับทรงตัว YoY โดยค่าไฟฟ้าที่ควบคุมได้จะช่วยชดเชยค่าใช้จ่ายในการขยายสาขาที่สูงขึ้น
รายการที่สำคัญเกี่ยวกับ CPAXT ใน 4Q68 หากไม่รวมค่าใช้จ่ายในการควบรวมกิจการที่บันทึกไว้จำนวน 55 ลบ. ใน 4Q67 กำไรปกติ 4Q68 จะอยู่ที่ 3.3 พันลบ. -17% YoY เนื่องจากอัตรากำไรขั้นต้นที่อ่อนแอลง (ทั้งธุรกิจ B2B และ B2C) และ SSS ที่หดตัว (-4% YoY ในธุรกิจ B2C, ทรงตัวในธุรกิจ B2B) จะไปหักล้างการขยายสาขาและอัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A/ยอดขายที่ควบคุมได้ แต่ +78% QoQ จากปัจจัยฤดูกาล
ปัจจัยกระตุ้น #2: กำไร 1Q69 ที่แข็งแกร่งขึ้น ตั้งแต่ต้นเดือนม.ค. ถึงปัจจุบัน เราประเมินว่า SSS ของธุรกิจ CVS จะปรับตัวดีขึ้นมาอยู่ที่ระดับทรงตัว YoY (เทียบกับ -1.5% YoY ใน 4Q68) ซึ่งดีที่สุดในกลุ่ม โดยส่วนหนึ่งเป็นผลมาจากนักท่องเที่ยวในประเทศที่เพิ่มขึ้น ขณะที่ SSS ของธุรกิจ B2B และ B2C ก็ทรงตัว YoY (เทียบกับทรงตัว YoY ในธุรกิจ B2B และ -4% YoY ในธุรกิจ B2C ใน 4Q68) เนื่องจากไม่มีผลกระทบจากฐานยอดขายที่สูงจากโครงการดิจิทัลวอลเล็ตในเดือนต.ค. 2567และปัญหาระบบขายออนไลน์ขัดข้องในเดือนต.ค. 2568) เราคาดว่ากำไรปกติ 1Q69 ของ CPALL จะเติบโต QoQ จากปัจจัยฤดูกาล และเติบโต YoY จาก SSS และมาร์จิ้นที่ปรับตัวดีขึ้นของทั้งธุรกิจ CVS และ CPAXT
ปัจจัยกระตุ้น #3: valuation น่าสนใจ; sentiment ระยะสั้นได้ปัจจัยหนุนจากการเลือกตั้งและมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจใหม่ๆ ปัจจุบันหุ้น CPALL ซื้อขายที่ PE ปี 2569 ระดับ 12 เท่า (เทียบกับค่าเฉลี่ยของกลุ่มที่ 13 เท่า) ทั้งๆ ที่มีแนวโน้มเติบโตโดดเด่นกว่าคู่แข่งในปี 2569 ในระยะสั้น ราคาหุ้น CPALL มีแนวโน้มที่จะได้แรงหนุนจาก sentiment เชิงบวกก่อนการเลือกตั้งทั่วไปของไทยในวันที่ 8 ก.พ. และนโยบายหาเสียงจากพรรคการเมืองต่างๆ โดยเฉพาะมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจที่ตั้งเป้ากระตุ้นการบริโภคและลดค่าไฟฟ้า
ความเสี่ยงที่สำคัญ คือ การเปลี่ยนแปลงในนโยบายรัฐบาลและกำลังซื้อ ความเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ การบริหารจัดการพลังงานและของเสีย ผลิตภัณฑ์ที่ยั่งยืน (E) และการบริหารจัดการคุณภาพผลิตภัณฑ์ แนวปฏิบัติด้านแรงงาน และความเป็นส่วนตัวของข้อมูล (S)
Solid fundamentals & pre-election optimism
CPALL leads our sector picks for several reasons. First, it will report the sector’s best 4Q25F core earnings (Bt7bn, +1% YoY and +8% QoQ), up YoY, as better CVS earnings will offset lower CPAXT earnings. Second, with SSS improving to be flat YoY in Jan to date, 1Q26F earnings will grow QoQ and YoY, backed by better CVS and CPAXT profit. Third, CPALL is trading at 12x 2026PE (vs 13x sector average) despite exhibiting more outstanding growth than peers in 2026F, with ST sentiment boosted by the upcoming election and campaign policies (consumption stimulus & electricity cost cut). We maintain Outperform with a mid-2026 DCF TP (WACC 7.3%, LT growth 1.5%) of Bt58.
Catalyst#1: The sector’s best 4Q25F. We estimate 4Q25F net profit at Bt7bn, -2% YoY but +6% QoQ. Removing extra gains (Bt269mn extra gains in 4Q24 and Bt136mn in 3Q25), 4Q25F will be Bt7bn, +1% YoY and +8% QoQ. The small YoY growth was brought by better sales and margin at CVS that outdid the weaker contribution from CPAXT; the rise QoQ was seasonal. We expect it to announce a 2025F DPS of Bt1.50.
4Q25F CVS highlights. In 4Q25F, CVS sales are expected to have grown 3.5% YoY, with store expansion outpacing a slight drop in SSS. SSS is expected to fall 1.5% YoY (vs +4% YoY in 4Q24 and -0.5% YoY in 3Q25), but still be the sector’s best, with peers at -4% YoY on average. Amid weak purchasing power and sentiment (mourning, floods in the South and the intensified Thai-Cambodian border conflict) and fewer tourists, there are still some positives to support SSS: 1) good market response to this year’s CVS stamp campaign, running from Aug 24 to Nov 23 with stamp redemption until Dec 15, featuring popular cartoon characters “Butterbear” and “Hello Kitty”; 2) its sharp focus on merchandizing strategy to match changing consumer lifestyles. We estimate it opened 180 new stores in Thailand, giving it 15,944 stores at end-4Q25 (+5% YoY and +1% QoQ). Gross margin on product mix is set to widen to 27.9% (+20bps YoY, flat QoQ), led by more high-margin RTE sales. SG&A/sales will be flat YoY, with controlled electricity expenses balancing higher store expansion expenses.
4Q25F CPAXT highlights. Without the Bt55mn amalgamation expenses booked in 4Q24, 4Q25 core profit is expected at Bt3.3bn, -17% YoY as a weaker gross margin (B2B & B2C) and SSS contraction (-4% YoY in B2C unit, amid flat YoY in B2B) outpaced store expansion and controlled SG&A/sales, but +78% QoQ on seasonality.
Catalyst#2: Stronger 1Q26F earnings. In Jan to date, we estimate SSS in CVS has come up to be flat YoY (vs -1.5% YoY in 4Q25F), the sector’s best, partly from more domestic tourism, while SSS in B2B & B2C is also flat YoY (vs flat YoY in B2B and -4% YoY in B2C in 4Q25F) off the high sales base brought by the digital wallet in Oct 2024 and disruption from its online sales system malfunction in Oct 2025). We expect 1Q26F core earnings to grow QoQ on seasonality and YoY on better SSS and margin at both CVS and CPAXT.
Catalyst#3: Attractive valuation; ST sentiment boosted by election & new stimulus. CPALL is now trading at 12x 2026 PE (vs sector average of 13x) despite more outstanding growth in 2026F. In the near term, share price may be boosted by optimism ahead of the Feb 8 Thai general election from campaign promises by political parties - particularly stimulus aimed at boosting consumption and reducing electricity costs.
Key risks are changes in government policies and purchasing power. Key ESG risks are energy & waste management, sustainable products (E) and product quality management, labor practices and data privacy (S).
Download PDF Click > CPALL_HighConviction260116_E.pdf
