ราคาหุ้นผู้ประกอบการโรงกลั่นน้ำมันไทยปรับตัวลดลง 6-33% YTD สะท้อนความกังวลของตลาดเกี่ยวกับ GRM ที่อ่อนตัวลงใน 2Q66 ซึ่งอาจยืดเยื้อไปถึงสิ้นปีนี้ เนื่องจากเศรษฐกิจโลกมีความเสี่ยง downside มากขึ้น แม้เราคาดว่าผลประกอบการของบริษัทเหล่านี้จะปรับตัวดีขึ้นอย่างรวดเร็ว QoQ ใน 1Q66 แต่ไม่น่าที่จะทำให้ตลาดหันมาให้ความสนใจอุตสาหกรรมนี้มากขึ้นในระยะเวลาอันใกล้นี้ ในสถานการณ์เช่นนี้ เราชอบหุ้นที่กระจายการลงทุนในหลากหลายธุรกิจอย่าง BCP ซึ่งเรามองว่ามีความอ่อนไหวต่อราคาน้ำมันและ GRM ที่ผันผวนน้อยกว่าบริษัทอื่นๆ ในกลุ่มเดียวกัน
คาดผลประกอบการดีขึ้นใน 1Q66 ผลประกอบการ 1Q66 ของผู้ประกอบการโรงกลั่นน้ำมันไทยคาดว่าจะฟื้นตัว QoQ โดยได้แรงหนุนจาก GRM ที่ดีขึ้น crude premium ระดับต่ำ และกำไรจากการป้องกันความเสี่ยงน้ำมัน โดยเฉพาะผลิตภัณฑ์ middle distillate (น้ำมันดีเซลและน้ำมันอากาศยาน) ผู้ประกอบการโรงกลั่นน้ำมันครบวงจรยังจะได้รับประโยชน์จากส่วนต่างราคา PX ที่กว้างขึ้น ในขณะที่ผู้ประกอบการที่มีธุรกิจการตลาดจะได้ประโยชน์จากค่าการตลาดที่กว้างขึ้น โดยมีสาเหตุมาจากการปรับราคาขายปลีกที่ช้าลงและการควบคุมราคาขายปลีกน้ำมันที่เข้มงวดน้อยลง ทั้งนี้ในจำนวนผู้ประกอบการโรงกลั่นน้ำมันไทย 6 ราย เราคาดว่า TOP จะรายงานกำไรสุทธิ 1Q66 สูงที่สุด (เพิ่มขึ้นก้าวกระโดด QoQ จากฐานต่ำใน 4Q65) ในขณะเดียวกัน BCP จะรายงานผลการดำเนินงานทีดีต่อเนื่อง โดยได้รับการสนับสนุนจากธุรกิจการกลั่นน้ำมันและการตลาด รวมถึงธุรกิจ E&P
ค่าการกลั่นได้รับผลกระทบจากอุปสงค์ที่อ่อนแอใน 2Q66 และแนวโน้มที่ไม่แน่นอน Singapore GRM ปรับตัวดีขึ้นอย่างแข็งแกร่ง QoQ ใน 1Q66 สู่ US$8.2/bbl (+30% QoQ) เทียบกับค่าเฉลี่ย 5 ปี (ก่อนเกิด COVID) ที่ US$6.1/bbl GRM กลับคืนสู่ระดับปกติตั้งแต่ 4Q65 ที่ระดับเฉลี่ย US$7.2/bbl อย่างไรก็ตาม ราคาน้ำมันดิบที่สูงขึ้นใน 2Q66 และอุปสงค์ที่อ่อนแอลงกดดันให้ GRM ลดลงสู่ US$3.8/bbl (เฉลี่ย QTD) ซึ่งบ่งชี้ว่าอุปสงค์ผลิตภัณฑ์น้ำมันสำเร็จรูปยังเปราะบางเกินไปที่จะดูดซับราคาน้ำมันที่สูงขึ้น โดยเฉพาะอย่างยิ่งในยุโรปและสหรัฐฯ market GRM ได้แรงหนุนจากอุปสงค์น้ำมันเบนซินที่สูงขึ้นจากการเดินทางมากขึ้นในจีน หลังจากจีนเปิดประเทศอีกครั้งใน 1Q66 crack spread สำหรับน้ำมันดีเซลลดลงสู่ระดับก่อนที่รัสเซียจะบุกยูเครนในช่วงปลาย 1Q65 เนื่องจากอุปสงค์ในยุโรปอยู่ในที่จุดที่อ่อนแอที่สุดตามฤดูกาล และโรงกลั่นของฝรั่งเศสเริ่มกลับมาดำเนินงาน ขณะที่มีการเปลี่ยนมาใช้น้ำมันเป็นเชื้อเพลิงแทนก๊าซ (เพราะราคาก๊าซสูง) ลดลงจากฤดูหนาวที่อุ่นกว่าปกติและราคาก๊าซที่ลดลง GRM จะยังคงอ่อนแอใน 2Q66 จนกว่าจะเห็นสัญญาณแนวโน้มเศรษฐกิจที่ดีขึ้น ปัจจัยสำคัญที่ต้องจับตา ได้แก่ การลดอัตราการใช้กำลังการผลิตของโรงกลั่น โดยเฉพาะผู้ผลิตที่เน้นการส่งออก (+) โควตาการส่งออกที่มากขึ้นของจีน (-) และกำลังการผลิตใหม่จากจีนและตะวันออกกลาง
ธุรกิจอะโรเมติกส์เป็นส่วนสำคัญที่ช่วยสนับสนุนกำไร แม้ว่าจะมีกำลังการผลิตใหม่ แต่ส่วนต่างราคา PX ยังคงฟื้นตัวจาก 4Q65 อย่างต่อเนื่อง โดยมีสาเหตุมาจากอุปทานที่ตึงตัวขึ้นในตลาดภูมิภาคจากการหยุดซ่อมบำรุงโรงกลั่นน้ำมันตามแผนและอุปสงค์ส่วนผสมน้ำมันเบนซินที่สูงขึ้น ราคา PX เพิ่มขึ้นในอัตราที่ช้ากว่าต้นทุนแนฟทา ซึ่งบ่งชี้ว่าส่วนต่างราคา PX-แนฟทาจะแคบลงในระยะเวลาอันใกล้นี้ ส่วนต่างราคาเบนซีน-ULG95 ยังคงอ่อนแอที่ต่ำกว่า US$100/ตันใน 1Q66 และลดลงต่อเนื่องในเดือนเม.ย. 2566 อุปสงค์ผลิตภัณฑ์ปลายน้ำของเบนซีน เช่น โพลีสไตรีน (PS) และอะคริโลไนไตรล์ บิวทาไดอีน สไตรีน (ABS) ปรับตัวดีขึ้นเล็กน้อย และช่วยสนับสนุนราคาเบนซีน ส่งสัญญาณถึงอุปสงค์ที่ดีขึ้นเล็กน้อยเพื่อใช้ผลิตเครื่องใช้ไฟฟ้าในบ้านและงานก่อสร้าง
มาร์จิ้นของธุรกิจการตลาดกว้างขึ้นเพราะราคาน้ำมันลดลง ค่าการตลาดปรับตัวเพิ่มขึ้นต่อเนื่องใน 1Q66 (+5% QoQ) สู่ 2.1 บาท/ลิตร และปรับขึ้นอีก 18% สู่ 2.5 บาท/ลิตรในเดือนเม.ย. เทียบกับค่าเฉลี่ย 5 ปีที่ 2 บาท/ลิตร สะท้อนถึง lag time ในการปรับราคาขายปลีกน้ำมันในช่วงที่ราคาน้ำมันโลกลดลงอย่างต่อเนื่องและอุปสงค์ในประเทศที่แข็งแกร่งขึ้น โดยเฉพาะน้ำมันเบนซิน (+6.5% YoY) ราคาน้ำมันที่ผันผวนมากขึ้นใน 2Q66 จะเพิ่มความเสี่ยงต่อค่าการตลาด เนื่องจากอาจมีขาดทุนจากสินค้าคงเหลือ เราเชื่อว่าความเสี่ยง downside ต่อค่าการตลาดที่ราคาน้ำมันดิบปัจจุบันที่ US$80/bbl± จะน้อยกว่าปี 2565 ซึ่งราคาฉลี่ยอยู่ที่ US$100/bbl
หุ้นเด่นคือ BCP การกระจายธุรกิจเป็นจุดแข็งของ BCP ซึ่งเป็นหุ้นเด่นของเรา เนื่องจากเราคาดการณ์ถึงกำไรที่แข็งแกร่งในปี 2566 แม้ว่าจะลดลง 29% โดยมีสาเหตุมาจาก GRM และราคาก๊าซที่สูงผิดปกติในปี 2565 การกระจายธุรกิจมีแนวโน้มที่จะช่วยลดผลกระทบจากราคาน้ำมันที่ผันผวน ราคาหุ้นปรับตัวลดลงมาแล้ว 5.6% YTD แต่ยัง outperform หุ้นอื่นๆ ในกลุ่มเดียวกันและ SETENERG เรามองว่าแผนซื้อหุ้น ESSO จากผู้ถือหุ้นรายใหญ่จะเพิ่มมูลค่าให้กับบริษัทเมื่อพิจารณาจากราคาเข้าซื้อยุติธรรม ส่วนแบ่งกำไรจาก ESSO และ synergy ในการดำเนินงานและการตลาด นอกเหนือจากพัฒนาการเชิงบวกดังกล่าวและ GRM ที่แข็งแกร่งในปี 2566 แล้ว เรายังชอบ BCP ที่มีการลงทุนในธุรกิจ E&P ในนอร์เวย์ ซึ่งจะทำให้บริษัทได้รับประโยชน์จากตลาดน้ำมันและก๊าซที่แข็งแกร่งในยุโรปเพื่อทดแทนอุปทานจากรัสเซีย
ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: 1) ราคาน้ำมัน GRM และอัตราแลกเปลี่ยนผันผวน 2) การเปลี่ยนแปลงความชอบที่ผู้บริโภคมีต่อเชื้อเพลิงฟอสซิล และ 3) การเปลี่ยนแปลงนโยบายด้านกฎระเบียบเกี่ยวกับการปล่อยก๊าซเรือนกระจก รวมถึงภาษีคาร์บอนและคาร์บอนเครดิต
PDF คลิกอ่านเพิ่มเติม ENERG&PETRO230503_T
