พาณิชย์ - SSS ฟื้นตัวระยะสั้น; จับตาความเสี่ยงด้านต้นทุนจากปัจจัยภูมิรัฐศาสตร์

SSS ฟื้นตัวในระยะสั้น จับตาผลกระทบจากสงครามในระยะถัดไป หลังจาก SSS ของกลุ่มพาณิชย์เริ่มแสดงสัญญาณฟื้นตัว โดยหดตัวแคบลงเป็น -0.4% YoY ในเดือน มี.ค. (เทียบกับ -3.7% YoY ในเดือน ม.ค.-ก.พ.) เราคาดว่า SSS ของกลุ่มจะปรับตัวดีขึ้นอย่างต่อเนื่องในช่วงต้น 2Q69 จาก 1) ฐานต่ำในปีก่อนจากสภาพอากาศที่ไม่เอื้ออำนวย (ฝนตกในเดือน เม.ย.-พ.ค.) ประกอบกับอากาศที่ร้อนขึ้นในปีนี้ ซึ่งช่วยหนุนยอดขายเครื่องใช้ไฟฟ้าทำความเย็นและเครื่องดื่ม; 2) การกักตุนสินค้าอย่างต่อเนื่องจากความกังวลสินค้าขาดแคลน และ/หรือแนวโน้มที่จะมีการปรับขึ้นราคาตามต้นทุนการขนส่งที่เพิ่มขึ้น; และ 3) ความเป็นไปได้ที่จะมีมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจใหม่ๆ สนับสนุนบรรยากาศการจับจ่ายให้ปรับตัวดีขึ้น แม้ว่ากำลังซื้อโดยรวมจะยังไม่ฟื้นตัวอย่างมีนัยสำคัญเนื่องจากราคาน้ำมันสูง

 

ในระยะถัดไป เราคาดว่าโมเมนตัมของ SSS อาจจะชะลอตัว จาก 1) ฐานสภาพอากาศที่กลับสู่ภาวะปกติในเดือนมิ.ย.ปีก่อน; 2) จำนวนนักท่องเที่ยวทั้งต่างชาติและในประเทศที่ลดลง; และ 3) การกักตุนสินค้าที่อาจลดลงตามการชะลอการปรับขึ้นราคาสินค้า ประกอบกับกำลังซื้อที่ยังเปราะบางจากราคาน้ำมันที่ทรงตัวในระดับสูงหากสงครามยืดเยื้อ จากการวิเคราะห์ความอ่อนไหว เราพบว่า SSS ที่ลดลง 1% จะกดดันกำไรของกลุ่มลดลงประมาณ 1%

 

ยังไม่เห็นผลกระทบต่อมาร์จิ้น; ยังคงติดตามพัฒนาการอย่างใกล้ชิด มาร์จิ้นของสินค้า เราไม่คิดว่ามาร์จิ้นของสินค้าจะได้รับผลกระทบจากต้นทุนที่เพิ่มขึ้น เนื่องจากผู้ประกอบการค้าปลีกน่าจะส่งผ่านต้นทุนที่เพิ่มขึ้นจากผู้ผลิตไปยังราคาขายสินค้าอย่างต่อเนื่อง ทั้งนี้ ในภาวะเงินเฟ้อ ราคาสินค้าที่มีแนวโน้มปรับตัวสูงขึ้นน่าจะช่วยรองรับอัตรากำไรได้ เนื่องจากสินค้าคงคลังที่จัดหามาในต้นทุนต่ำกว่าอาจก่อให้เกิดกำไรจากสต๊อก (ตรงกันข้ามกับวัฏจักรเงินฝืด ซึ่งราคาที่ปรับตัวลดลงอาจนำไปสู่การตั้งด้อยค่าสินค้าคงคลังและขาดทุนจากสต๊อก) อย่างไรก็ตาม หากมีการปรับราคามากเกินไป แม้มาร์จิ้นของสินค้าอาจจะยังไม่ได้รับผลกระทบ แต่จะกลายเป็นแรงกดดันต่อกำลังซื้อของผู้บริโภคในระยะถัดไป ซึ่งจะสร้างความเสี่ยงด้านลบต่ออุปสงค์และ SSS growth มากกว่าตัวมาร์จิ้นเอง

 

ค่าไฟฟ้า (2% ของยอดขาย) ยังอยู่ในระดับที่จัดการได้ เมื่อวันที่ 1 เม.ย. กกพ. ได้ประกาศค่าไฟฟ้างวดเดือน พ.ค.-ส.ค. ที่ 3.95 บาท/หน่วย ซึ่งค่อนข้างทรงตัวเมื่อเทียบกับ 3.88 บาท/หน่วย ในงวดเดือน ม.ค.-เม.ย. 2569 และ 3.98 บาท/หน่วย ในงวดเดือน พ.ค.-ส.ค. 2568 ซึ่งบ่งชี้ว่าไม่มีผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญต่อต้นทุนค่าไฟฟ้าของกลุ่มใน 2Q69 เราประเมินค่าไฟฟ้าในปี 2026F ที่ 3.9 บาท/หน่วย ขณะที่ SCB EIC ประเมินว่าค่าไฟฟ้าในปี 2026F อาจปรับเพิ่มขึ้นเป็น 4.1–4.4 บาท/หน่วย (สูงกว่าสมมติฐานกรณีฐานของเราประมาณ 6–13%) หากสงครามยืดเยื้อ ภายใต้สถานการณ์ดังกล่าว เราประเมินว่าค่าไฟฟ้าที่สูงขึ้นกว่าสมมุติฐานของเราจะทำให้กำไรของกลุ่มลดลง 2% และ 4% ตามลำดับ

 

ค่าขนส่ง (1% ของยอดขาย) นับถึงปัจจุบันยังไม่มีผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญต่อมาร์จิ้นของผู้ค้าปลีก การปรับขึ้นราคาน้ำมันดีเซลในประเทศ 7% MoM สู่ระดับ 32 บาท/ลิตร ในเดือน มี.ค. ยังไม่มีผลกระทบต่อต้นทุนอย่างชัดเจน อย่างไรก็ตาม เรากำลังจับตาราคาน้ำมันดีเซลที่ปรับตัวขึ้นแรงสู่ 47 บาท/ลิตร (+46% MoM) ในเดือน เม.ย. จนถึงปัจจุบัน รวมถึงความเสี่ยงที่ราคาน้ำมันดีเซลจะทรงตัวในระดับสูงใน 2Q69 หากสงครามยืดเยื้อ โดยปกติแล้วต้นทุนการขนส่งจากผู้ผลิตไปยังศูนย์กระจายสินค้าสามารถส่งผ่านไปยังผู้ผลิตได้ (ยกเว้น CPALL) ขณะที่ต้นทุนการขนส่งจากศูนย์กระจายสินค้าหรือสาขาไปยังลูกค้า ผู้ค้าปลีกมักจะเป็นผู้แบกรับเอง มาตรการบรรเทาผลกระทบ ได้แก่ การเพิ่มประสิทธิภาพด้านโลจิสติกส์  เช่น การปรับเส้นทางขนส่ง การใช้รถบรรทุกไฟฟ้า (EV) มากขึ้น การใช้รถบรรทุกขนาดใหญ่ขึ้นหรือเพิ่มปริมาณการขนส่งสินค้าต่อเที่ยว ตลอดจนการเพิ่มยอดสั่งซื้อขั้นต่ำสำหรับการบริการส่งสินค้า และ/หรือการปรับราคาขายหากราคาน้ำมันดีเซลปรับตัวขึ้นอีก เมื่อใช้สมมติฐานว่าต้นทุนการขนส่งส่วนใหญ่ถูกส่งผ่านไปได้ เราประเมินว่าช่วงเวลาที่ราคาน้ำมันอยู่ในระดับสูงจะทำให้กำไรของกลุ่มลดลงในระดับ low- to mid-single digit

 

หุ้นเด่น: GLOBAL, HMPRO และ CPALL เราเลือก GLOBAL และ HMPRO เป็นหุ้นเด่น เนื่องจาก SSS มีแนวโน้มปรับตัวดีขึ้นใน 2Q69 จากฐาน SSS ที่ต่ำใน 2Q68 เนื่องจากสภาพอากาศที่ไม่เอื้ออำนวย และยอดขายเครื่องใช้ไฟฟ้าที่ดีขึ้นจากอากาศร้อนในปีนี้ CPALL เป็นอีกหนึ่งหุ้นเด่นจากการที่กำไร 1Q69 มีแนวโน้มเติบโต YoY ดีที่สุดในกลุ่ม (ยอดขายและมาร์จิ้นของธุรกิจ CVS ดีขึ้น)

 

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ คือ การเปลี่ยนแปลงในนโยบายรัฐบาลและกำลังซื้อ ความเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ การบริหารจัดการพลังงานและของเสีย ผลิตภัณฑ์ที่ยั่งยืน (E) และการบริหารจัดการคุณภาพผลิตภัณฑ์ แนวปฏิบัติด้านการจ้างงาน และความปลอดภัยของข้อมูล (S)

 

ST SSS recovery; watching geopolitical cost risks

 

Sector SSS growth has shown near-term improvement, with the contraction narrowing in March, and is expected to strengthen further in early 2Q26 off last year’s low sales base, hotter temperatures, and some stockpiling amid geopolitical concerns. However, SSS growth is likely to moderate or fade thereafter as it returns to a normal base, faces less tourism activity, fading stockpiling, and fragile purchasing power if oil prices stay high. Product margins remain intact, as retailers largely pass through cost increases. Earnings risks are therefore mainly skewed toward prolonged rises in electricity and logistics costs. Our picks are GLOBAL, HMPRO and CPALL. 

 

SSS improving in ST, monitoring impact on US–Iran war. After sector SSS growth showed signs of improvement with a narrower contraction at 0.4% YoY in March (vs -3.7% YoY in Jan–Feb), we believe it continued improving in early 2Q26 off: 1) last year’s low base from cooler weather (rains in April–May) combined with hotter weather this year that is boosting sales of cooling electrical appliances and beverages; 2) continued stockpiling amid fears of product shortages and/or potentially higher prices in line with rising transportation costs; and 3) the possibility of new stimulus measures that could help shore up consumption sentiment, although overall purchasing power has yet to meaningfully improve in the presence of high oil prices.

 

Thereafter, we expect SSS growth momentum to moderate or fade on: 1) return to normal weather last June; 2) fewer international and domestic tourists; and 3) fading stockpiling as product price increases slow, alongside a dent in purchasing power from sustained high oil prices arising out of the war. Our sensitivity analysis suggests that a 1% drop in SSS growth would erode sector earnings by approximately 1%.

 

Margin impact not yet seen; monitoring further developments. Product margin. We do not expect any impact on product margins from rising costs, as retailers are likely to continue passing cost increases from suppliers onto product selling prices. In an inflationary environment, upward-trending product prices can also provide a margin cushion, as inventories procured at lower costs may generate stock gains—contrary to a deflationary cycle, where declining prices could result in inventory write-down and stock losses. However, if price adjustments become excessive, product margins may remain intact, but it would place greater pressure on consumer purchasing power in subsequent periods, posing a larger downside risk to SSS growth than to margins themselves.

 

Electricity costs (2% of sales) remain manageable. On 1 April, the ERC announced the electricity tariff for May–August at Bt3.95/unit, relatively unchanged from Bt3.88/unit in Jan–April 2026 and Bt3.98/unit in May–August 2025, implying no material impact on the sector’s electricity costs in 2Q26F. We estimate the electricity tariff in 2026F to be Bt3.9/unit, while SCB EIC estimates the electricity tariff in 2026F will rise to Bt4.1-4.4/unit (+6-13% from our base case scenario) if the war is prolonged. Under such scenarios, we estimate higher electricity costs relative to our base case would reduce sector earnings by 2% and 4%, respectively.

 

Logistics costs (1% of sales) have so far not materially impacted retailer margins. The 7% MoM increase in local diesel prices to Bt32/liter in March had no noticeable cost impact; however, we are closely monitoring the sharp surge to Bt47/liter (+46% MoM) in April to date and the risk of sustained high diesel prices in 2Q26F if the war is prolonged. Transportation costs from suppliers to distribution centers can generally be passed through to suppliers (except for CPALL), while last-mile delivery costs from distribution centers or stores to customers are typically absorbed by retailers. Mitigation measures include logistics efficiency improvements - such as shipment rerouting, greater use of EV trucks, deploying larger trucks or increasing shipment sizes per trip - as well as raising minimum order values for delivery and/or adjusting selling prices if diesel prices rise further. Assuming logistics cost increases are mostly passed through, we estimate a period of elevated oil prices would erode sector earnings by low- to mid-single digits.

 

Top picks: GLOBAL, HMPRO and CPALL. Our picks are GLOBAL and HMPRO based on the probability of improved SSS in 2Q26F off 2Q25’s low SSS base from adverse weather and better electrical appliance sales from this year’s hot weather. CPALL is another pick as it is poised to turn in the sector’s best 1Q26F earnings growth YoY (better CVS sales and margin).

 

Key risks are changes in government policies and purchasing power. Key ESG risks are energy & waste management, sustainable products (E) and product quality management, labor practices and data privacy (S).

 

Download EN version click >> COMMERCE260409_E.pdf