พลังงาน - ปรับสมมติฐานราคาน้ำมันเพิ่มขึ้น

ความเสี่ยงช่องแคบฮอร์มุซดันฐานราคาน้ำมันสูงขึ้น นับตั้งแต่สงครามอิหร่านเริ่มต้นในช่วงปลายเดือน ก.พ. 2569 ราคาน้ำมันได้ปรับตัวเพิ่มขึ้นเท่าตัวภายใน 1 เดือน ซึ่งรุนแรงกว่าเหตุการณ์หยุดชะงักของเส้นทางยุทธศาสตร์ในอดีต ราคาน้ำมันดิบ Brent ปรับตัวขึ้นจากระดับต่ำที่ US$70/บาร์เรลในช่วงก่อนสงคราม มาซื้อขายที่ US$95–110 และพุ่งขึ้นเกิน US$140 ชั่วคราวหลังจากสหรัฐฯ ส่งสัญญาณแผนยุติความขัดแย้ง ราคาน้ำมันดิบ Brent เฉลี่ย YTD อยู่ที่ US$83.2/บาร์เรล เพิ่มขึ้นจาก US$63.7/บาร์เรล ใน 4Q68 ซึ่งบ่งชี้ถึงค่าพรีเมียมความเสี่ยงจากการหยุดชะงักของอุปทานมากกว่า US$20/บาร์เรล ราคาน้ำมันยังคงอยู่ในระดับสูงต่างจากช่วงที่พุ่งขึ้นระยะสั้นในปี 2562 หรือต้นปี 2565 จากความเสี่ยงในการขนส่งและค่าขนส่งที่สูงขึ้น ข้อตกลงฮอร์มุซระหว่างอิหร่านและโอมานช่วยลดความเสี่ยงในกรณีเลวร้ายขั้นสุดลง แต่เป็นการตอกย้ำฐานราคาน้ำมันเชิงโครงสร้าง

 

อุปทานน้ำมันที่ตึงตัวอาจดำเนินต่อไปแม้มีค่าผ่านทาง สงครามอิหร่านทำให้อุปทานน้ำมันตึงตัวขึ้นอย่างมีนัยสำคัญจากการหยุดชะงักของการขนส่งน้ำมันผ่านช่องแคบฮอร์มุซซึ่งรองรับการค้าน้ำมันทั่วโลกประมาณ 20% แม้ว่าการขนส่งบางส่วนจะเริ่มกลับมาดำเนินการได้ แต่ก็เผชิญกับการตรวจสอบที่เข้มงวดขึ้น การคัดกรองอย่างไม่เป็นทางการ และในบางกรณีต้องมีการจ่ายค่าผ่านทาง การเจรจาระหว่างอิหร่านและโอมานเกี่ยวกับระเบียบการผ่านทางที่มีการประสานงานร่วมกัน บ่งชี้ถึงการเปลี่ยนผ่านสู่การเข้าถึงแบบมีการจัดการ มากกว่าที่จะกลับไปสู่การสัญจรที่ไร้รอยต่อ การตรวจสอบที่เป็นทางการหรือค่าธรรมเนียมใดๆ จะทำให้ต้นทุนการขนส่ง เบี้ยประกัน และความล่าช้าเพิ่มสูงขึ้น ซึ่งจะทำให้อุปทานลดลง แม้ว่าปริมาณการขนส่งโดยรวมอาจฟื้นตัวได้บางส่วน

 

ช่องแคบฮอร์มุซเข้าสู่ช่วงความเสี่ยงที่มีการจัดการ ข้อตกลงระหว่างอิหร่านและโอมานส่งสัญญาณถึงความไม่มั่นคงที่มีการจัดการมากกว่าการยุติปัญหาอย่างรวดเร็ว ประวัติศาสตร์แสดงให้เห็นว่าเมื่อความขัดแย้งพัฒนาไปสู่กลไกการกำกับดูแล เช่น ใบอนุญาต ค่าผ่านทาง หรือการควบคุมการขนส่ง เหตุการณ์หยุดชะงักมักจะยืดเยื้อเกินกว่าช่วงที่มีการสู้รบ แม้ความรุนแรงจะลดลง แต่ระบบการผ่านทางช่องแคบฮอร์มุซที่ต้องมีการประสานงาน การออกใบอนุญาต หรือการเรียกเก็บค่าธรรมเนียม จะถือเป็นการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างที่ฝังค่าพรีเมียมความเสี่ยงที่สูงขึ้นไว้ เนื่องจากการเจรจายังคงดำเนินอยู่ จึงไม่มีกำหนดเวลาที่ชัดเจนสำหรับการกลับไปสู่บรรทัดฐานการสัญจรในช่วงก่อนสงคราม ซึ่งหมายความว่าราคาน้ำมันไม่เพียงแต่สะท้อนถึงระยะเวลาของความขัดแย้งเท่านั้น แต่ยังรวมถึงความเสี่ยงของการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างด้านเศรษฐศาสตร์การขนส่งผ่านช่องแคบฮอร์มุซด้วย

 

ผลกระทบต่ออุปสงค์น้ำมันในระยะสั้นมีจำกัด แม้ราคาน้ำมันสูงขึ้นอย่างรวดเร็ว แต่อุปสงค์ในระยะสั้นมีแนวโน้มยืดหยุ่นต่ำโดยได้รับแรงหนุนจากกิจกรรมการขนส่ง ผลผลิตภาคอุตสาหกรรม และการผลิตไฟฟ้า อย่างไรก็ตาม ต้นทุนการส่งมอบที่สูงขึ้นจากโลจิสติกส์ ประกันภัย และความล่าช้าในการจัดส่ง อาจค่อยๆ เพิ่มความเสี่ยงในการทำลายอุปสงค์ (demand destruction) ในอดีต อุปสงค์มักปรับตัวผ่านการเติบโตที่ช้าลงมากกว่าการลดการบริโภคอย่างฉับพลัน เอเชียและยุโรปเป็นกลุ่มที่มีความเสี่ยงมากที่สุดเนื่องจากต้องพึ่งพาการนำเข้าสูงและมีขีดความสามารถทางการคลังที่จำกัดในการรองรับต้นทุนการนำเข้าที่สูงขึ้น ส่งผลให้ราคาน้ำมันมีแนวโน้มจะยืนอยู่ในระดับสูงตลอดปี 2569 โดยความเสี่ยงด้านอุปสงค์จะเปลี่ยนไปเป็นประเด็นเศรษฐกิจมหภาคแทนที่จะเป็นการทรุดตัวลงในระยะสั้น

 

ปรับเพิ่มสมมติฐานราคาน้ำมันปี 2569 ด้วยราคาน้ำมันที่มีแนวโน้มจะยังคงอยู่ในระดับสูงในระยะสั้น เราจึงปรับเพิ่มสมมติฐานราคาน้ำมันดิบ Brent สำหรับปี 2569–2571 ดังแสดงใน Figure 1 ซึ่งสะท้อนถึงการขยับขึ้นของเส้น forward curve ล่าสุด ซึ่งบ่งชี้ว่าความคาดหวังของตลาดยังคงเอนเอียงไปในทางขาขึ้น ผลกระทบจากภาวะน้ำมันแพง (oil shock) ก็พิสูจน์แล้วว่ารุนแรงกว่าที่คาดการณ์ไว้ก่อนหน้านี้ แม้ว่าจะผ่อนคลายลงในระยะสั้นจากข้อตกลงอิหร่าน-โอมานเกี่ยวกับการเข้าถึงแบบมีการจัดการ ในมุมมองของเรา ความเสี่ยงทางภูมิรัฐศาสตร์ยังคงสูงและไม่แน่นอน ซึ่งจะช่วยสนับสนุนราคาน้ำมันอย่างต่อเนื่องตลอดปี 2569 และต่อเนื่องไปถึงปี 2570 จากค่าพรีเมียมความเสี่ยงที่สูงขึ้น

 

เลือกหุ้นแบบ Selective ท่ามกลางราคาน้ำมันที่สูงขึ้น PTTEP (OUTPERFORM) ยังคงเป็นหุ้นเด่นของเราท่ามกลางความตึงเครียดระหว่างสหรัฐฯ-อิหร่านที่ทวีความรุนแรงขึ้น โดยได้รับแรงหนุนจากความสามารถในการทำกำไรที่แปรผันตามราคาน้ำมันที่ยืนสูง ต้นทุนการผลิตที่ต่ำ และงบดุลที่แข็งแกร่ง หลังจากปรับสมมติฐานราคาน้ำมันปี 2569–2571 เพิ่มขึ้น เราจึงปรับราคาเป้าหมายอ้างอิงวิธี DCF เพิ่มขึ้นจาก 157 บาท เป็น 175 บาท มูลค่าหุ้น PTTEP ที่สูงขึ้นยังช่วยผลักดันราคาเป้าหมายอ้างอิงวิธี sum-of-parts ของ PTT (OUTPERFORM) เพิ่มขึ้นจาก 42 บาท เป็น 44 บาทด้วย พอร์ตโฟลิโอที่สมดุลของ PTT และกำไรที่แข็งแกร่งช่วยให้ PTT ดูน่าสนใจในตลาดที่ผันผวน ด้วย PBV ปี 2569 ที่ไม่แพงที่ 0.9 เท่า และอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลสูงกว่า 6% ความเสี่ยงสำคัญ ได้แก่ การชะลอตัวของเศรษฐกิจโลก ความผันผวนของราคาน้ำมัน และการแทรกแซงราคาน้ำมันในประเทศโดยภาครัฐ

 

Upgrading oil price assumptions  

 

The Iran war has reset the oil price floor, with Brent holding at US$95–110/bbl as the Hormuz disruption, higher transit cost, and managed access embed a structural risk premium. While the Iran–Oman protocol may reduce tail risks, it is unlikely to normalize oil flows through the Strait of Hormuz. Near-term demand is expected to remain resilient despite higher prices. With the forward curve skewed upward, we raise our 2026–28 oil price assumptions. We maintain PTTEP (Outperform) as our top pick and raise its target price to Bt175. We also favor PTT (Outperform) for earnings resilience, although near-term sentiment may be weighed down by potential government intervention in domestic oil prices.

 

Hormuz risk lifts oil price floor. Since the US-Iran war began in late Feb, oil prices have doubled within a month, exceeding past chokepoint disruptions. Brent rose from a low US$70/bbl pre-war to sustained trading at US$95–110, briefly spiking above US$140 after Trump made an aggressive speech. The YTD average Brent price is US$83.2/bbl, up from US$63.7/bbl in 4Q25, implying a supply disruption risk premium of more than US$20/bbl. Unlike short-lived spikes in 2019 or early 2022, prices have remained elevated due to physical flow risks and higher transit costs. The Iran–Oman Hormuz protocol has reduced extreme tail risks but reinforced a structural price floor.

 

Tight oil supply could continue despite passage fee. The war has materially tightened effective oil supply by disrupting flows through the Strait of Hormuz, which handles ~20% of global oil trade. While some shipments have resumed, they face tighter oversight, informal vetting, and, in some cases, transit payments. Talks between Iran and Oman on a coordinated transit protocol suggest a move toward managed access rather than a return to frictionless passage. Any formal monitoring or fees would raise transport costs, insurance premiums, and delays, reducing effective supply, although headline volumes could partially recover.

 

Hormuz enters managed risk phase. The Iran–Oman protocol signals managed instability rather than a quick resolution. History shows that when conflicts evolve into governance mechanisms such as permits, tolls, or transit oversight, disruptions often persist beyond hostilities. Even if fighting eases, any Hormuz regime involving coordination, licensing, or fees would represent a structural shift that embeds a higher risk premium. With negotiations reported to be ongoing, there is no clear timeline for a return to pre‑war transit norms, meaning prices reflect not only conflict duration but also the risk of a lasting shift in Hormuz transit economics.

 

Minimal impact on near-term oil demand. Despite sharply higher oil prices, near-term demand is likely to remain relatively inelastic, supported by transport activity, industrial output, and power generation. Higher delivered costs from logistics, insurance, and shipping delays will gradually raise the risk of demand destruction. Historically, demand has adjusted through slower growth rather than abrupt consumption cuts. Asia and Europe are the most exposed due to high import dependence and limited fiscal capacity to absorb higher landed costs. As a result, elevated oil prices are likely to persist through 2026, with demand risks shifting to a macroeconomic issue rather than a near-term collapse.

 

Revising 2026 oil price assumptions up. With oil prices likely to remain elevated in the near term, we revise up our Brent oil price assumptions for 2026–28, as shown in Figure 1. This reflects the recent upward shift in the Brent forward curve, indicating that market expectations remain skewed to the upside. The impact of the oil shock has also proved more severe than previously expected, despite the near-term relief from the Iran–Oman protocol on managed access. In our view, geopolitical risks remain high and uncertain, which will continue to support higher oil prices through 2026 and spill over into 2027 due to a higher risk premium.

 

Selective picks amidst elevated oil price. PTTEP (Outperform) remains our top pick amid heightened US–Iran tensions, supported by its strong leverage to sustained high oil prices, low production costs, and solid balance sheet. Reflecting the higher oil price assumption for 2026–28, we raise our DCF-based TP to Bt175 from Bt157. The higher PTTEP valuation also lifts our sum-of-the-parts TP for PTT (Outperform) to Bt44 from Bt42. PTT’s balanced portfolio and resilient earnings underpin its appeal in a volatile market, with an undemanding 2026F PBV of 0.9x and a dividend yield above 6%. Key risks include a global economic slowdown, oil price volatility, and government intervention in domestic oil prices.

 

Download PDF Click > ENERGY260407_E.pdf