INVX Stock Note – TPAC 14/11/2023

เนื้อหาโดยรวม

ก่อนไปคิดอะไร

TPAC ประกาศกำไรสุทธิที่ 143 ล้านบาท ใน 3Q66 ซึ่งทำสถิติสูงสุดเป็นประวัติการณ์อีกครั้ง โดยกำไรสุทธิปรับตัวเพิ่มขึ้น 4% QoQ และ 82.4% YoY โดยผลการดำเนินงานปรับตัวเพิ่มขึ้น QoQ เนื่องจากการเพิ่มขึ้นของผลการดำเนินงานจากทั้งประเทศไทย และต่างประเทศ ทั้งนี้ธุรกิจในประเทศไทย (30% ของ EBIT รวม) มีกำไรจากส่วนงานที่ฟื้นตัวถึง 57.9% QoQ จากการปรับตัวเพิ่มขึ้นของรายได้ 9.0% QoQ และ Gross margin ที่เพิ่มขึ้นเป็น 14.1% ใน 3Q66 จาก 9.8% ใน 2Q66 เนื่องจาก ปริมาณการขายเพิ่มรวมถึงการจัดการต้นทุนที่มีประสิทธิภาพมากขึ้น นอกจากนี้ยังเป็นผลจากความสำเร็จในการพลิกฟื้นโรงงานบางนาอย่างต่อเนื่อง ซึ่งทำให้ Gross margin ของโรงงานบางนาปรับขึ้นมาอยู่ที่ระดับ 20% ใกล้เคียงกับธุรกิจโดยรวมในประเทศไทย ขณะที่ธุรกิจในต่างประเทศ (70% ของ EBIT รวม) ก็มีกำไรจากส่วนงานที่เพิ่มขึ้น 13.6% QoQ แม้ว่าไตรมาสนี้ ภาพรวมของธุรกิจในประเทศอินเดียจะค่อนข้างทรงตัว QoQ เนื่องจากปริมาณความต้องการของผู้บริโภคที่ลดลงจากการที่ฝนตกนอกฤดูกาล ทำให้ปริมาณขาย (ไม่รวมโรงงาน Skypet) ลดลง 7% QoQ แต่ Gross margin โดยรวมมีการปรับตัวสูงขึ้นจากกลยุทธ์การปรับราคา การบริหารจัดการการจัดซื้อ และ Product mix ที่มีประสิทธิภาพมากขึ้น นอกจากนี้ ธุรกิจ Skypet ทางตอนใต้ยังคงมี การดำเนินงานที่ค่อนข้างเติบโตโดดเด่น โดยมีปริมาณขายเติบโตประมาณ 12% QoQ และ Gross margin ที่เพิ่มขึ้น จากการบริหารสินค้าคงคลัง ขณะที่ธุรกิจในประเทศ UAE นั้นก็ได้รับผลบวกจากราคาเม็ดพลาสติกที่ถูก แม้ว่าปริมาณขายจะทรงๆ QoQ

ความเห็นและกลยุทธ์การลงทุน

แนวโน้มผลการดำเนินงานใน 4Q66 คาดว่าจะยังคงเติบโตต่อเนื่อง หลังประเทศอินเดียผ่านฤดูฝนมาแล้ว คาดว่าจะเห็นปริมาณคำสั่งซื้อที่เพิ่มขึ้นได้ รวมถึง UAE ที่ผ่านที่ low season มาแล้วเช่นกัน นอกจากนี้ยังมี Upside จากการขยายกำลังการผลิตใน Skypet ที่ได้ปรับปรุงโครงสร้างพื้นฐานที่พร้อมจะเพิ่มกำลังการผลิต (ประมาณ 50% เมื่อเทียบกำลังการผลิต ณ สิ้นปี 2565) ยังมีแผนเพิ่มลูกค้าเข้ามาอย่างต่อเนื่อง ช่วยส่งผลบวกต่อผลการดำเนินงานตั้งแต่ปีหน้าเป็นต้นไป

เรามองว่า TPAC เป็นอีกหนึ่งหุ้น Small cap น่าจับตาจากการที่เป็นทั้ง Growth stock และ Valuation ที่ยังไม่แพงมาก โดยเราคาดการณ์ผลการดำเนินงานของ TPAC เติบโต 60% YoY ในปี 2566 ทำสถิติสูงสุดเป็นประวัติการณ์ หลักๆ มาจากการขยายการผลิตต่อเนื่อง โดยเฉพาะในประเทศอินเดีย (47% ของรายได้รวม) ยังเป็น Key growth driver หลัก เนื่องจาก TPAC เป็นผู้ผลิต Rigid PET packaging (ไม่รวมขวดน้ำกับน้ำอัดลม) ส่วนแบ่งตลาดอันดับต้นๆ ในอินเดีย และแนวโน้มตลาดยังเติบโตต่อเนื่อง 7% ต่อปี ในอีก 5 ปีข้างหน้า จาก GDP growth ที่สูงประมาณ 6-7% ต่อปี ขณะที่คาดการณ์การใช้พลาสติกของอินเดียจะเพิ่มขึ้น 5.5 เท่า ภายในปี 2060 เมื่อเทียบกับปี 2019 ทั้งนี้ประเทศอินเดียมีจำนวนประชากรที่มากที่สุดในโลก ที่ 1,425.7 ล้านคน ณ เม.ย. 66 แซงหน้าจีนที่อยู่ 1,422.9 ล้านคน รวมถึงก็ยังอยู่ระหว่างพิจารณา M&A ใหม่ๆ โดยเฉพาะในประเทศอินเดีย โดยเรายังมอง Upside จากต้นทุนพลังงานที่คิดเป็น 5-6% ของต้นทุนรวม ค่าไฟฟ้าที่ลดลงตามนโยบายภาครัฐ นอกจากนี้ยังอยู่หว่างพัฒนากระบวนการผลิตโดยใช้ระบบ Automation มากขึ้น ช่วยลดผลกระทบจากการขึ้นค่าแรงได้ระดับหนึ่ง

TPAC ถือว่าเป็นผู้นำการผลิตบรรจุภัณฑ์พลาสติกสำหรับอาหาร ยาและเวชภัณฑ์ในเอเชีย มีโรงงานผลิตอยู่ในประเทศอินเดีย (9 แห่ง) ประเทศไทย (2 แห่ง) ประเทศสหรัฐอาหรับเอมิเรตส์ (1 แห่ง) และประเทศมาเลเซีย (2 แห่ง) โดยมุ่งเน้นไปที่การออกแบบผลิตภัณฑ์พลาสติดคงรูปด้วยวัตถุดิบจากโมโนเลเยอร์โพลิเมอร์และกระดาษที่รีไซเคิลได้ ลูกค้าระดับโลก อาทิ Unilever Pepsi Johnson&Johnson Nestle Julie’s Hershey ส่วนลูกค้าเกี่ยวกับบริษัทยา ได้แก่ Pfizer P&G health Abbott Sanofi Roche และลูกค้าในประเทศไทย ได้แก่ Osotspa Mama Mitr Phol Ovaltine Yanhee CP-meiji Dutche Milk Red Bull และ Mega

ปัจจุบัน TPAC ซื้อขายที่ระดับ PE 2566F เพียง 3X ซึ่งต่ำค่าเฉลี่ยของอุตสาหกรรม (อาทิ PJW และ EPG ที่มี 2023 PE ประมาณ 14.6X และ 15.0X ตามลำดับ) โดยเราให้ราคาเป้าหมายปี 2566 ที่ฐาน PER ที่ 15 เท่า หรือ -0.5 SD ของ PE mean ในรอบ 5 ปี ได้ราคาเป้าหมาย 23.4 บาทต่อหุ้น อย่างไรก็ตามเรามองว่าราคาหุ้นมี free float และสภาพคล่องค่อนข้างน้อย จึงแนะนำทยอยสะสมสำหรับการเติบโตระยะยาว

ความเสี่ยง หากภาวะเศรษฐกิจโลกถดถอยรุนแรงมากขึ้นอาจจะกระทบต่อกำลังซื้อผลิตภัณฑ์ แต่เชื่อว่าผลกระทบจะจำกัด เนื่องจากบริษัทมุ่งเน้นผลิตสินค้าเกี่ยวเนื่องกับอาหาร ยา และเวชภัณฑ์ที่เป็นสิ่งของจำเป็นต่อการดำรงชีวิต อัตราหนี้สินต่อทุนที่สูงขึ้นหากมี M&A ใหม่ๆ และ Free float ที่ต่ำ ~21% จึงมีสภาพคล่องในการซื้อขายที่น้อย