ACE - การขยายกำลังการผลิตยังคงเป็นไปตามแผน

สรุปผลประกอบการ 3Q68 กำไรสุทธิ 3Q68 ของ ACE เพิ่มขึ้น 91% YoY และ 42% QoQ มาอยู่ที่ 211 ลบ. โดยได้รับแรงหนุนจากขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนที่ลดลงและกำไรที่แข็งแกร่งจากโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ ซึ่งช่วยชดเชยกำไรที่ลดลงจากโรงไฟฟ้าชีวมวลและโรงไฟฟ้าก๊าซธรรมชาติ SPP กำไรจากโรงไฟฟ้าขยะชุมชนก็ลดลง 55% YoY และ 10% QoQ จากการหยุดซ่อมบำรุงตามแผนเพื่อเพิ่มประสิทธิภาพ กำไร 9M68 อยู่ในระดับทรงตัว YoY ที่ 586 ลบ. แม้ว่าจะมีกำลังการผลิตเพิ่มขึ้น ทั้งนี้เป็นผลมาจากค่าใช้จ่ายที่เกี่ยวข้องกับโครงการใหม่ที่สูงขึ้น (รวมถึงค่าใช้จ่ายในการบริหารและต้นทุนทางการเงิน) และภาษีจากการขยายโครงการ กำลังการผลิตโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ที่เพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ 168.55MW จะช่วยสนับสนุนการเติบโตในอนาคต

 

การขยายสัญญา PPA โรงไฟฟ้าชีวมวล ACE ได้ลงนามกับ กฟภ. สำหรับโรงไฟฟ้า 11 แห่ง เพื่อขอสิทธิขยายอายุสัญญา PPA ให้ครบ 20 ปีเป็นที่เรียบร้อยแล้ว เดิมสัญญา PPA ถูกลดระยะเวลาลงจาก 20 ปี เพราะมีการเปลี่ยนรูปแบบจาก Adder เป็น FiT ในปี 2558 อย่างไรก็ตาม อัตรา FiT ที่ลดลง (2.28 บาท/kWh เทียบกับ 4.36 บาท/KWh ในปัจจุบัน) อาจกระทบต่อความคุ้มค่าในการลงทุน ซึ่งบริษัทจะพิจารณาความเหมาะสมอีกครั้ง สัญญา PPA แบบ non-firm ให้ผู้ผลิตไฟฟ้ามีสิทธิหยุดขายไฟฟ้าได้เมื่อไม่คุ้มทุนโดยที่ไม่มีค่าปรับ ทั้งนี้ ที่ FiT 2.28 บาท เราไม่คิดว่า ACE จะเดินเครื่องโรงไฟฟ้าชีวมวลต่อหลังจากสัญญา PPA ปัจจุบันหมดอายุ (เริ่มทยอยหมดอายุตั้งแต่เดือนต.ค. 2568)

 

กำไรของโรงไฟฟ้าขยะชุมชนจะกลับสู่ระดับปกติใน 4Q68 กำไรของโรงไฟฟ้าขยะชุมชนได้รับผลกระทบจากการหยุดเดินเครื่องโรงไฟฟ้าทั้งสองแห่ง (ขอนแก่นและกระบี่) โดยขอนแก่นหยุดเดินเครื่องเพื่อปรับปรุงประสิทธิภาพหลังจากหยุดเดินเครื่องนอกแผนใน 2Q68 ส่วนกระบี่หยุดซ่อมบำรุงประจำปี ทำให้อัตรากำไรขั้นต้นของโรงไฟฟ้าขยะชุมชนลดลงมาอยู่ที่เพียง 19.5% ใน 3Q68 เทียบกับระดับ 35% หลังจากการรับซื้อไฟฟ้าในรูปแบบ Adder สิ้นสุดลงในช่วงปลายปี 2566 เราคาดว่าอัตรากำไรขั้นต้นของโรงไฟฟ้าขยะชุมชนจะกลับสู่ระดับปกติที่ 30-35% ใน 4Q68 สูงกว่าอัตรากำไรขั้นต้นโดยรวมที่ 26% ค่อนข้างมาก

 

คงประมาณการกำไรปี 2568 เราคาดว่ากำไรจากการดำเนินงานจะปรับตัวดีขึ้นใน 4Q68 โดยได้แรงหนุนจากจากการทยอยเปิดโครงการใหม่ โดยเฉพาะโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ และผลการดำเนินงานที่ดีขึ้นของโรงไฟฟ้าขยะชุมชนหลังจากหยุดซ่อมบำรุงใน 3Q68 เพื่อเพิ่มประสิทธิภาพ ซึ่งน่าจะช่วยหนุนให้อัตรากำไรขั้นต้นของโรงไฟฟ้าขยะชุมชนปรับตัวขึ้นมาอยู่ในระดับที่เป็นปกติมากขึ้นที่ 30-35% เราคาดว่ากำไรปกติปี 2568 จะเติบโต 21% โดยได้แรงหนุนจากการเดินเครื่องโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์ใน 2H68 (+115.55MW) อย่างไรก็ตาม อัตราส่วนหนี้สินสุทธิ/EBITDA ของ ACE จะเพิ่มขึ้นจากการกู้เงินเพิ่มเพื่อใช้สนับสนุนการขยายกำลังการผลิต ซึ่งจะทำให้ต้นทุนทางการเงินเพิ่มขึ้น 27% เทียบกับ +19% YoY ใน 9M68

 

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ: 1) ความล่าช้าในการก่อสร้างและเปิดดำเนินการโครงการโรงไฟฟ้าใหม่ในแผนงาน 2) ต้นทุนวัตถุดิบของโครงการโรงไฟฟ้าชีวมวลสูงกว่าคาด 3) ต้นทุนการลงทุนสูงกว่าคาด และผลตอบแทนจากการลงทุนต่ำกว่าคาด และ 4) การเปลี่ยนแปลงนโยบายเกี่ยวกับพลังงานหมุนเวียนของรัฐบาล 

 

Operating capacity expansion still on track

 

ACE shares came down 1.5% in the past three months vs. the SET’s +0.4%, signaling weak near-term momentum despite the fact that capacity expansion is on track, with solar projects starting early in 2H25. 4Q25 earnings should grow QoQ on normalized MSW margins and the addition of 33.6MW in solar capacity. Market interest will likely stay muted until new catalysts emerge, though long-term growth and ESG goals remain intact. We stay NEUTRAL with TP of Bt1.50 (mid-2026), based on 8x 2026F EV/EBITDA (-1.5SD).

 

3Q25 results recap. 3Q25 net profit surged 91% YoY and 42% QoQ to Bt211mn, aided by lower FX losses and strong solar contribution that offset lower profit at biomass and SPP gas power plants. Contribution from MSW power plants fell 55% YoY and 10% QoQ on a planned maintenance shutdown to enhance efficiency. Despite greater capacity, 9M25 profit was flat YoY at Bt586mn due to higher expenses related to new projects (admin and finance costs and taxes on project expansion). Solar capacity is at 168.55MW, underpinning growth.

 

Biomass PPA extension. ACE has signed PPAs with the PEA for 11 plants eligible for extension to a full-term of 20 years. (Note that the PPA term was shortened from 20 years as tariffs were transitioned from an adder to a FiT scheme in 2015.) A lower FiT (Bt2.28/kWh vs. Bt4.36/kWh now) may undermine viability; it will reassess operations. Non-firm PPAs allow flexibility: they can choose not to sell if the FiT rate is not economically feasible, without penalty. At a Bt2.28 FiT, we do not expect it to continue the operation of existing biomass power plants after current PPAs expire, with the first expiring in Oct 2025.

 

MSW power plants to normalize in 4Q25. Profit from municipal solid waste (MSW) power plants was hit by shutdowns of both plants (Khon Kaen and Krabi). The former was shut to enhance efficiency after an unplanned shutdown in 2Q25 while the latter underwent its annual shutdown. This slashed the segment’s gross margin to only 19.5% in 3Q25 vs. 35% after the expiration of the adder scheme in late 2023. We expect gross margin to normalize in 4Q25 at 30-35%, well over the overall gross margin of 26%.

 

2025F earnings maintained. We expect operating profit to improve in 4Q25, fueled by more project rollouts, particularly in the solar segment, and better performance at MSW power plants after the 3Q25 maintenance shutdowns enhanced efficiency. This should lift the segment’s gross margin back to the usual level of 30-35%. Core profit in 2025F is expected to grow 21%, backed by solar plant startups in 2H25 (+115.55MW). Net debt/EBITDA will rise as additional loans are drawn down to fund expansion, pushing finance costs up by 27% from +19% YoY in 9M25.

 

Key risks.1) Delays in construction and startup of power projects in the pipeline, 2) higher feedstock cost for biomass plants, 3) higher investment costs and lower investment returns than expected, and 4) changes in government policy on renewable energy.

 

Download EN version click >> ACE251128_E.pdf