AOT - จำนวนนักท่องเที่ยวที่เติบโตเร่งตัวขึ้นเป็นปัจจัยกระตุ้นโดยตรงสำหรับ AOT ปรับเพิ่มคำแนะนำเป็น NEUTRAL

จำนวนนักท่องเที่ยวที่เติบโตเร่งตัวขึ้นเป็นปัจจัยกระตุ้นโดยตรงสำหรับ AOT ปัจจัยขับเคลื่อนกำไรที่สำคัญในปี FY2569 คือการเติบโตของจำนวนผู้โดยสารระหว่างประเทศ และเราเห็นสภาวะแวดล้อมที่เป็นบวกในระยะสั้นจากการฟื้นตัวของจำนวนนักท่องเที่ยวต่างชาติ ก่อนหน้านี้จำนวนนักท่องเที่ยวต่างชาติที่เดินทางมาไทยอยู่ในช่วงขาลง โดยลดลง YoY มาตั้งแต่เดือนก.พ. 2568 จากความกังวลเรื่องความปลอดภัยในกลุ่มนักท่องเที่ยวจีน ผลกระทบจากเหตุแผ่นดินไหวครั้งใหญ่ (กระทบหนักใน 2Q-3Q68) และเหตุการณ์น้ำท่วมในภาคใต้ของไทยเมื่อเดือนพ.ย. 2568 ส่งผลให้จำนวนนักท่องเที่ยวต่างชาติลดลง 7% YoY ในปี 2568 และลดลง 12% YoY ในเดือนม.ค. 2569 อย่างไรก็ตาม เราเริ่มเห็นสัญญาณบวกในสัปดาห์ที่ 6 ของปี 2569 โดยการลดลงแคบลงเหลือ 5% YoY และที่สำคัญคือนักท่องเที่ยวจากจีนกลับมาเติบโตเป็นครั้งแรกที่ 13% YoY เราคาดว่าจำนวนนักท่องเที่ยวจากจีนจะฟื้นตัวต่อเนื่องในช่วงเทศกาลตรุษจีน (17-24 ก.พ.) ประกอบกับโอกาสที่นักท่องเที่ยวจีนจะเปลี่ยนมาเที่ยวไทยมากขึ้นจากสถานการณ์ตึงเครียดระหว่างจีนและญี่ปุ่น โดย OAG รายงานว่าประเทศไทยกลับมาเป็นจุดหมายปลายทางอันดับหนึ่งสำหรับสายการบินจีนด้วยจำนวนที่นั่งที่เพิ่มขึ้น 23% YoY ในเดือนก.พ. ทั้งนี้การฟื้นตัว YoY จะยิ่งเห็นชัดเจนขึ้นใน 2Q-3Q69 ซึ่งเป็นผลจากฐานต่ำ

 

ปัจจัยด้านราคาเริ่มมีความชัดเจนจากการกลับมาพิจารณาเรื่องการปรับขึ้นค่า PSC เราคาดว่าการปรับขึ้นค่า PSC จะมีผลในเดือนต.ค. ในขณะนี้ กระทรวงคมนาคมยังไม่ได้มีการเซ็นอนุมัติปรับขึ้นค่า PSC สำหรับผู้โดยสารระหว่างประเทศ (จาก 730 บาท เป็น 1,120 บาท) ซึ่งเราคาดว่าเป็นเพราะสถานะรัฐบาลรักษาการ ส่งผลให้การเซ็นอนุมัติที่คาดไว้เดิมว่าจะเกิดในเดือนธ.ค. 2568 และการเริ่มใช้ค่า PSC ใหม่ในเดือนเม.ย. 2569 (ต้องแจ้งล่วงหน้า 4 เดือน) ต้องเลื่อนออกไป อย่างไรก็ตาม เรายังคงมุมมองว่าการปรับขึ้นจะเกิดขึ้น พัฒนาการเชิงบวกหลังการเลือกตั้งทำให้เราคาดว่ากระทรวงคมนาคมจะลงนามอนุมัติอัตราค่า PSC ใหม่ภายในในเดือนพ.ค. และเราได้ปรับสมมติฐานการรับรู้รายได้ค่า PSC ใหม่เต็มเดือนของ AOT เป็นเดือนต.ค. 2569 (เริ่มต้นปี FY2570)

 

ปรับประมาณการกำไร: ชะลอตัวในปี FY2569 ก่อนที่จะเร่งตัวขึ้นในปี FY2570 เราปรับประมาณการกำไรปี FY2569 ของ AOT ลดลง 17% จากการเลื่อนสมมติฐานการรับรู้รายได้ค่า PSC จากเดือนเม.ย. เป็นเดือนต.ค. อย่างไรก็ตาม เราปรับประมาณการกำไรปี FY2570 เพิ่มขึ้น 5% หลังจากปรับสมมติฐานการเติบโตของจำนวนผู้โดยสารระหว่างประเทศเป็น 6% ต่อปี สำหรับปี FY2569-70 (เพิ่มขึ้นจาก 3-5%) เราคาดว่ากำไรปกติปี FY2569 ของ AOT จะลดลง 1% YoY (1.83 หมื่นลบ.) เนื่องจากผลกระทบเชิงลบจากการแก้ไขสัญญาสัมปทานดิวตี้ฟรีจะถูกลดทอนลงด้วยจำนวนผู้โดยสารระหว่างประเทศที่เพิ่มขึ้น ในทางกลับกัน เราคาดว่ากำไรปกติปี FY2570 จะเพิ่มขึ้นก้าวกระโดด 72% YoY (3.17 หมื่นลบ.) โดยได้รับแรงหนุนจากการปรับขึ้นค่า PSC ระหว่างประเทศและการเติบโตของจำนวนผู้โดยสาร

 

เราปรับเพิ่มคำแนะนำสำหรับ AOT เป็น NEUTRAL (จาก UNDERPERFORM) เนื่องจากเราเชื่อว่าภาพรวมอุตสาหกรรมที่เป็นบวกด้วยการเติบโตของจำนวนนักท่องเที่ยวต่างชาติที่เร่งตัวขึ้นจะช่วยสนับสนุนราคาหุ้น เราปรับราคาเป้าหมายสิ้นปี 2569 ขึ้นเป็น 60 บาท (จากราคาเป้าหมายกลางปี 2569 ที่ 46 บาท) โดยอิงกับ EPS ปี FY2570 คิดลดกลับมาเป็นสิ้นปี 2569 และ PE ที่ 27 เท่า ซึ่งเป็นค่ากลางของกลุ่มสนามบินในภูมิภาค กรณี Best case: ราคาเป้าหมาย 70 บาท (ใช้สมมติฐานภาวะตลาด risk-on และ PE เป้าหมายปรับขึ้นเป็น 33 เท่า ซึ่งเป็นค่าเฉลี่ยในอดีตของ AOT) กรณี Worse case: ราคาเป้าหมาย 40 บาท (ใช้สมมติฐานว่าไม่มีการปรับขึ้นค่า PSC ซึ่งเรามองว่ามีความเป็นไปได้ต่ำ)

 

ความเสี่ยง ภาวะเศรษฐกิจชะลอตัวทั่วโลกจะทำให้ความต้องการเดินทางลดลง และความกังวลเกี่ยวกับธุรกิจสัมปทาน ความเสี่ยงด้าน ESG คือ ปัญหาสิ่งแวดล้อม (E) และปัญหาทางสังคม เช่น ความปลอดภัย (S)

 

More tourists = direct catalyst; up to NEUTRAL

 

Thai tourism – and thus AOT - is looking ever brighter as foreign tourist arrivals ramp up; growth will be more pronounced in 2Q-3Q26 off a low base. We expect the international passenger service charge (PSC) hike in October (delayed from April). The delay in the PSC hike and weak 1QFY26 (Oct-Dec 2025) net profit at Bt4.7bn (down 13% YoY but up 20% QoQ) may pressure share price in the short term. However, we view this as a trading opportunity given the clearer skies ahead. We upgrade AOT to NEUTRAL (from UNDERPERFORM) with a new end-2026 TP of Bt60.

 

Greater tourist growth is a direct catalyst for AOT. Earnings in FY2026 will be underwritten by international passenger growth and this is looking promising as international tourist arrivals are finally picking up. Arrivals began to move down with a YoY drop in February 2025 on safety concerns among tourists from China, the impact of a major earthquake (heavy impact in 2Q-3Q25), and floods in southern Thailand in November 2025. This led to a 7% YoY decline in international tourist arrivals in 2025 and a 12% YoY drop in January 2026. However, we saw positive signs in the sixth week of 2026, with the fall narrowing to 5% YoY. Notably, tourists from China returned to growth for the first time at 13% YoY. We expect this recovery to continue through the Lunar New Year (Feb 17-24) together with Thailand potentially getting in on greater China arrivals because of the China-Japan tension: OAG reports Thailand returned to a top destination for Chinese airlines with a 23% YoY seat capacity increase in February. The YoY recovery will be even clearer in 2Q-3Q26 off a low base.

 

Delayed but not derailed: the PSC hike returns to the agenda. We assume the PSC hike will be effective in October. There was a delay in the Ministry of Transport’s approval to raise the international PSC (to Bt1,120 from Bt730), which likely arose out of the fact a caretaker government is unable make major decisions. This delayed the expected December 2025 approval and the expected April 2026 implementation (a four-month notice period is required). We continue to expect the hike and positive developments in post-election lead us to expect the Ministry of Transport to sign the new PSC rate in May. We have adjusted our assumption for AOT’s full-month recognition to October 2026 (the start of FY2027).

 

Earnings revision: A slow FY2026 followed by a better FY2027. We have revised our FY2026 earnings forecast down by 17% as we shift the PSC recognition assumption from April to October. At the same time, we raise our FY2027 forecast by 5% after raising our international passenger growth assumptions to 6% in each of FY2026-27 (from 3-5%). We expect FY2026 core profit to decline 1% to Bt18.4bn, as the negative impact from duty-free concession contract amendments will be mitigated by international passenger growth. After this bump, we expect FY2027 core profit to jump 72% YoY to Bt31.7bn, driven by the international PSC hike and passenger growth.

 

We upgrade AOT to NEUTRAL (from UNDERPERFORM) as we believe the positive industry backdrop and accelerating international tourist arrivals growth will support share price. Our end-2026 target price is raised to Bt60 (from a mid-2026 target of Bt46), based on FY2027 EPS discounted to end-2026 and 27x PE which is the regional airport median. Bull case: TP of Bt70 (assuming a risk-on market and a PE re-rating to 33x, AOT’s historical average). Bear case: TP of Bt40 (assuming no PSC hike, which we view as low probability).

 

Risks. Global economic slowdown cutting travel demand and concerns on concession business. ESG risks are environmental issues (E) and social issues such as safety (S).

 

Download EN version click >> AOT260213_E.pdf