เราคาดว่ากำไรปกติของ BCH จะลดลง YoY ใน 3Q68 จากฐานรายได้ที่สูงใน 3Q67 อย่างไรก็ตาม กำไรน่าจะฟื้นตัวใน 4Q68 ซึ่งบ่งชี้ถึงผลประกอบการที่แข็งแกร่งขึ้นใน 2H68 และการเติบโตอย่างต่อเนื่องในปี 2569 โดยได้รับแรงหนุนจากการเพิ่มบริการใหม่ๆ และการขยายขีดความสามารถในการให้บริการ BCH มองเห็นสัญญาณเชิงบวกจากตลาดผู้ป่วยชาวคูเวตหลังจากที่ลดลงมาตั้งแต่กลาง 1Q67 ปัจจุบันหุ้น BCH ซื้อขายที่ PE ปี 2569 ระดับ 19 เท่า หรือต่ำกว่าระดับ -2SD ของ PE เฉลี่ยในอดีต บ่งชี้ว่า valuation อยู่ในระดับต่ำ เราให้คำแนะนำเชิงกลยุทธ์ระยะ 3 เดือนสำหรับ BCH ที่ OUTPERFORM โดยปรับราคาเป้าหมายใหม่เป็นราคาเป้าหมายกลางปี 2559 อ้างอิงวิธี DCF ที่ 17.5 บาท/หุ้น (ลดลงจาก 20 บาท/หุ้น หลังจากปรับประมาณการกำไรลดลง)
ตั้งเป้าการเติบโตของรายได้ที่ 5-10% โดยมีความเป็นไปได้ว่าจะอยู่ในกรอบล่าง BCH ได้ปรับเป้าการเติบโตของรายได้ปี 2568 เป็น 5-10% (จาก 8-10%) โดยบริษัทมองว่ามีความเป็นไปได้ว่าจะอยู่ในกรอบล่าง รายได้ใน 1H68 เติบโต 4% YoY ในขณะที่รายได้เดือนก.ค. ยังอยู่ในระดับทรงตัว YoY ซึ่งเกิดจากฐานรายได้ที่เกี่ยวข้องกับโรคระบาดในปี 2567 ที่มีการระบาดของโรคไข้หวัดใหญ่มากใน 3Q67 สำหรับ 2H68 BCH คาดว่าการเพิ่มบริการใหม่ๆ จะเป็นปัจจัยที่ช่วยกระตุ้นรายได้ให้ปรับตัวเพิ่มขึ้น: ศูนย์ Kasemrad Plastic Surgery จะขยายสาขาจาก 3 สาขา เป็น 5 สาขา คลินิกเฉพาะทางด้านเวชกรรมรังสีรักษา เกษมราษฎร์อารี จะขยายบริการรังสีรักษาเพื่อรองรับผู้ป่วยในระบบประกันสุขภาพถ้วนหน้า (UC) และระบบประกันสังคม (SC) และการปรับปรุงพื้นที่ให้บริการผู้ป่วยนอก (OPD) ที่ โรงพยาบาลเกษมราษฎร์ บางแค ที่แล้วเสร็จใน 3Q68
พัฒนาการในตลาดผู้ป่วยชาวคูเวต รายได้จากผู้ป่วยชาวคูเวตลดลงมากจาก 6% ของรายได้ในปี 2566 มาอยู่ที่ 0.6% ใน 2Q68 ซึ่งเป็นผลมาจากการที่ผู้ป่วยคูเวตชะลอการเข้ามารับการรักษา เนื่องจากรัฐบาลคูเวตซึ่งเป็นผู้สนับสนุนค่าใช้จ่ายในการรักษาพยาบาลในต่างประเทศส่วนใหญ่ของผู้ป่วยอยู่ระหว่างการรวบรวมรายชื่อโรงพยาบาลไทยที่ได้รับการรับรอง ส่งผลทำให้จำนวนผู้ป่วยชาวคูเวตลดลงตั้งแต่กลาง 1Q67 BCH มองเห็นสัญญาณเชิงบวกจากการที่สถานทูตคูเวตได้เชิญ โรงพยาบาลเวิลด์เมดิคอล และโรงพยาบาลเอกชนอื่นๆ อีก 7 โรงพยาบาล เข้าร่วมเดินทางไปยังประเทศคูเวต โดยมีวัตถุประสงค์เพื่อฟื้นฟูการส่งต่อผู้ป่วยจากคูเวตเข้ามารับการรักษาพยาบาลในประเทศไทย BCH คาดว่าจะเห็นความคืบหน้าที่ชัดเจนมากขึ้นใน 4Q68 นอกจากนี้ BCH ยังได้ข้อสรุปแล้วกับสถานทูตคูเวตเกี่ยวกับบัญชีลูกหนี้จำนวน 240 ลบ. ที่เกิดจากการให้บริการผู้ป่วยคูเวตในปี 2566-1Q67 โดยคาดว่าจะได้รับชำระเงินภายในปีนี้ เรามองว่าประเด็นนี้จะช่วยให้ตลาดคลายความกังวลก่อนหน้านี้เกี่ยวกับความเสี่ยงที่ BCH อาจจะต้องตั้งสำรองหนี้สงสัยจะสูญ
โรงพยาบาลใหม่ 3 แห่งยังมีผลขาดทุน ผลขาดทุนที่โรงพยาบาลใหม่ 3 แห่งเพิ่มขึ้นเป็น 55 ลบ. ใน 2Q68 จาก 50 ลบ. ใน 2Q67 และ 1Q68 โดยปัจจัยหลักที่ฉุดรั้งการดำเนินงาน คือ โรงพยาบาลเกษมราษฎร์ อินเตอร์เนชั่นแนล อรัญประเทศ ซึ่งได้รับผลกระทบจากความตึงเครียดทางภูมิรัฐศาสตร์ระหว่างประเทศไทยกับกัมพูชา เนื่องจากรายได้จากผู้ป่วยชาวกัมพูชาคิดเป็นสัดส่วน 15% ของรายได้จากโรงพยาบาลแห่งนี้
ปรับประมาณการกำไรลดลง; กำไรมีแนวโน้มกลับมาปรับตัวเพิ่มขึ้นใน 4Q68-ปี 2569 เราปรับประมาณการกำไรปกติของ BCH ลดลง 10% ในปี 2568 และ 6% ในปี 2569 เพื่อสะท้อนการปรับประมาณการการเติบโตของรายได้ในปี 2568 ลดลงมาอยู่ที่ 4% YoY (จากประมาณการเดิมที่ 9% YoY) และผลขาดทุนที่เพิ่มขึ้นที่โรงพยาบาลใหม่ทั้ง 3 แห่ง เนื่องจากการดำเนินงานเติบโตได้ช้ากว่าที่เราคาดไว้ เราคาดว่ากำไรปกติ 3Q68 ของ BCH จะลดลง YoY จากฐานรายได้ที่สูงใน 3Q67 จากโรคระบาดและรายได้โครงการประกันสังคม (SC) เพิ่มเติมจากการให้บริการรักษาพยาบาลที่เกี่ยวข้องกับ 26 โรคเรื้อรัง แต่จะเติบโต QoQ จากปัจจัยฤดูกาล กำไรมีแนวโน้มที่จะกลับมาปรับตัวเพิ่มขึ้นใน 4Q68 ซึ่งบ่งชี้ถึงผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่งขึ้นใน 2H68 และเราคาดว่ากำไรปกติจะเติบโต 12% YoY ในปี 2569 เราปรับปีฐานที่ใช้ประเมินราคาเป้าหมายเป็นกลางปี 2569 ทำให้ราคาเป้าหมายอ้างอิงวิธี DCF ปรับลดลงมาอยู่ที่ 17.50 บาท/หุ้น จาก 20 บาท/หุ้น ซึ่งเป็นผลมาจากการปรับประมาณการกำไรลดลง เราประเมินราคาเป้าหมายด้วยวิธี DCF โดยอิงกับ WACC ที่ 7.3% และการเติบโตระยะยาวที่ 3%
ปัจจัยเสี่ยง การปรับอัตราการเบิกจ่ายสำหรับโครงการประกันสังคม จำนวนผู้ป่วยที่เข้ามาใช้บริการชะลอตัวลง และภาระต้นทุนที่โรงพยาบาลใหม่ เรามองว่าปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG คือ ความปลอดภัยของผู้ป่วย (S) ซึ่ง BCH ได้นำเอาระบบบริหารคุณภาพต่างๆ มาใช้สำหรับกระบวนการดูแลผู้ป่วยอย่างต่อเนื่อง
We expect BCH’s core earnings to decline YoY in 3Q25 off the high 3Q24 revenue base. However, earnings should rebound in 4Q25, suggesting a stronger performance in 2H25. Growth will continue into 2026, driven by service and capacity expansion. BCH is seeing positive signs in the Kuwaiti patient market after a decline since mid-1Q24. BCH is trading at 19x 2026PE, below its -2SD historical average, suggesting an undemanding valuation. We assign a 3-month tactical call of Outperform with a new mid-2026 DCF TP of Bt17.5 (down from Bt20 after the earnings cut).
Revenue growth target 5-10%, likely at lower end. BCH has lowered its 2025 revenue growth target to 5–10% (from 8-10%), though growth may lean toward the lower bound. Revenue in 1H25 grew 4% YoY; July revenue was flat YoY. This reflects the epidemic-related revenue base in 2024, with an influenza outbreak peaking in 3Q24. In 2H25, BCH expects expansion of its new services to be revenue drivers: Kasemrad Plastic Surgery center will expand from 3 to 5 branches, Kasemrad Ari Radiation Oncology will expand its radiation service to serve patients under UC and SC schemes and the completion of OPD renovations at Kasemrad Bangkae in 3Q25.
Development in Kuwaiti patient market. Revenue from Kuwaiti patients dropped sharply from 6% of revenue in 2023 to 0.6% in 2Q25 due to a disruption in the flow of patients. The Kuwaiti government, which funds most overseas treatments, has been compiling a list of accredited Thai hospitals, resulting in fewer patients since mid-1Q24. BCH highlighted a positive signal: the Kuwaiti embassy has invited its World Medical Hospital and seven other private hospitals to visit Kuwait to help revive medical referrals. BCH expects clearer progress in 4Q25. Additionally, BCH reached a resolution with the Kuwaiti embassy regarding Bt240mn in accounts receivable for services provided in 2023–1Q24. Payment is expected this year. We believe this will ease earlier market concerns over potential provisioning risk.
Ramping up at three new hospitals slow. Losses at three new hospitals grew to Bt55mn in 2Q25 from Bt50mn in 2Q24 and 1Q25, particularly weak operations at Kasemrad International Hospital Aranyaprathet, which is affected by the tensions between Thailand and Cambodia, since revenue from Cambodian patients account for 15% of this hospital’s revenue.
Earnings cut; uptrend to resume in 4Q25-2026. We revised down our core earnings forecast by 10% in 2025 and 6% in 2026 to factor in the weaker revenue growth assumption in 2025 at 4% (from 9% previously) and larger losses at three new hospitals due to a slower-than-expected ramp-up. We expect BCH’s core earnings in 3Q25 to drop YoY off the high revenue base in 3Q24 from the influenza outbreak and additional SC revenue from services related to the 26 chronic diseases, but grow QoQ on seasonality. Earnings will return to an uptrend in 4Q25, backed by a stronger performance in 2H25. We expect a 12% growth in 2026. We roll valuation to mid-2026 and this plus the earnings cut brings our DCF TP down to Bt17.5 from Bt20 (based on WACC at 7.3% and LT growth at 3%).
Risks. Change in SC reimbursement, slower patient traffic and cost burden at new facilities. We see ESG risk as patient safety (S): BCH has adopted a variety of quality assurance systems to provide continuous patient care.
Download PDF Click > BCH250829_E.pdf
