เราคาดว่ากำไรปกติ 4Q68 ของ BGRIM จะปรับตัวเพิ่มขึ้นทั้ง YoY และ QoQ โดยได้รับแรงหนุนจากมาร์จิ้นของโรงไฟฟ้า SPP ที่ดีขึ้นเนื่องจากต้นทุนก๊าซลดลงมากกว่าค่า Ft รวมถึงรายได้จากการบริการที่สูงขึ้น แม้จะถูกหักล้างบางส่วนโดยค่าใช้จ่าย SG&A ที่สูงขึ้น ทั้งนี้แนวโน้มปี 2569 ยังคงเป็นบวกจากมาร์จิ้นของโรงไฟฟ้า SPP ที่ขยายตัวอย่างต่อเนื่องและการรับรู้รายได้เพิ่มเติมจากการ COD โครงการใหม่หลายโครงการ เราคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ BGRIM โดยให้ราคาเป้าหมายกลางปี 2569 ที่ 18.5 บาท อ้างอิงวิธี DCF (WACC: 4.6%, terminal growth: 0.6%)
เราคาดว่า BGRIM จะรายงานกำไรปกติที่ 506 ลบ. เพิ่มขึ้น 54.3% YoY และ 22.3% QoQ การเติบโตนี้ได้แรงหนุนหลักจากมาร์จิ้นโรงไฟฟ้า SPP ที่ดีขึ้นทั้ง YoY และ QoQ เนื่องจากต้นทุนก๊าซลดลงแรงกว่าค่า Ft นอกจากนี้เรายังคาดว่ารายได้จากการบริการจะเพิ่มขึ้นกว่า 350 ลบ. โดยส่วนใหญ่มาจากความคืบหน้าของโครงการ Nakwol ซึ่งปัจจุบันก่อสร้างเสร็จไปแล้วกว่า 70% และการเริ่มรับรู้รายได้จากโครงการ ARECO แม้ว่าค่าใช้จ่าย SG&A จะเพิ่มขึ้น 20% YoY จากการปรับโครงสร้างพนักงาน BGRIM JV มาอยู่ใน BGRIM Power สำหรับกำไรสุทธิคาดว่าจะอยู่ที่ 596 ลบ. ลดลง 24.2% YoY จากฐานที่สูงใน 4Q67 ซึ่งมีกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยน 350 ลบ. เทียบกับที่คาดว่าจะมีการรับรู้ขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยน 50 ลบ. ใน 4Q68 อย่างไรก็ตาม กำไรสุทธิยังคงมีแนวโน้มเพิ่มขึ้น 14.4% QoQ เนื่องจากกำไรจากการขายที่ดินจำนวน 140 ลบ.จะช่วยชดเชยขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนจำนวน 50 ลบ. ใน 4Q68 ทั้งนี้คาดว่ากำไรปกติปี 2568 จะอยู่ที่ 2.1 พันลบ. สูงกว่าที่เราคาดการณ์ไว้ประมาณ 5% จากรายได้จากการบริการที่สูงกว่าคาด
ราคาก๊าซ LNG ลดลง YoY แต่ราคาปรับตัวขึ้นในช่วง 1Q69TD ราคา LNG ในตลาด Japan/Korea Marker (JKM) ปรับตัวขึ้นมาอยู่ที่ US$10.5/mmBTU (+0.8% MoM, -28.3% YoY) ในเดือนม.ค. 2569 จากความต้องการใช้ก๊าซในช่วงฤดูหนาวและความตึงเครียดทางภูมิรัฐศาสตร์ระหว่างสหรัฐฯ และสหภาพยุโรปเกี่ยวกับกรีนแลนด์ อย่างไรก็ตาม ราคาก๊าซ Henry Hub (ซึ่งเป็นตัวบ่งชี้ล่วงหน้าของราคา LNG) ปรับตัวลดลง 15% เมื่อวานนี้ หลังจากตลาดกังวลเกี่ยวกับนโยบายที่เข้มงวดขึ้นจากว่าที่ประธาน Fed คนใหม่ เราคาดว่าปัจจัยนี้จะเป็นบวกต่อมาร์จิ้นโรงไฟฟ้า SPP ของผู้ประกอบการอย่าง GPSC และ BGRIM ซึ่งได้รับประโยชน์จากต้นทุนก๊าซที่ลดลง ทั้งนี้ประเทศไทยนำเข้าก๊าซประมาณ 30–35% ของปริมาณการใช้ก๊าซในประเทศทั้งหมด ส่งผลให้ต้นทุน pool gas ในไทยมีแนวโน้มลดลงเช่นกัน เราเชื่อว่าแรงกดดันต่อราคาหุ้น BGRIM ในช่วง 1–2 สัปดาห์ที่ผ่านมาเกิดจากราคา JKM ที่ปรับตัวขึ้นแรง
คาดกำไรปกติเติบโตแข็งแกร่งในปี 2569 เราคาดว่ากำไรปกติจะเติบโตอย่างแข็งแกร่งในปี 2569 โดยได้รับปัจจัยหนุนจากการรับรู้รายได้จากโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมนอกชายฝั่ง Nakwol 1 (365MW, ถือหุ้น 49%, เริ่ม COD บางส่วน: 4Q68), การ COD ของโครงการ ARECO Solar (65MW, COD: 4Q68), การรับรู้รายได้เต็มปีจากโรงไฟฟ้าพลังน้ำ NERH ในสหรัฐฯ (406MW, ถือหุ้น 25%, เริ่มรับรู้รายได้ 12 ม.ค. 2569), โครงการโรงไฟฟ้าพลังงานลมนอกชายฝั่ง Nakwol 2 (375MW, ถือหุ้น 49%, COD: 4Q69) และ Data Center เฟส 1 (50MW, ถือหุ้น 40%, เริ่ม COD บางส่วน: 4Q69) นอกจากนี้เราคาดว่าต้นทุน pool gas จะลดลงมาอยู่ที่ 290 บาท/mmBTU ในปี 2569 ซึ่งสอดคล้องกับประมาณการของ BGRIM และ PTT ปัจจุบันเราคาดการณ์การเติบโตของกำไรปกติที่ 33.9% ในปี 2569 ซึ่งเป็นระดับสูงที่สุดในกลุ่มอุตสาหกรรม นอกจากนี้ BGRIM ยังจะได้รับประโยชน์จากอัตราดอกเบี้ยที่ลดลงอีกด้วย
Valuation และคำแนะนำ เรายังคงคำแนะนำ OUTPERFORM สำหรับ BGRIM โดยให้ราคาเป้าหมายกลางปี 2569 ที่ 18.5 บาท อิงวิธี DCF (WACC: 4.6%, terminal growth: 0.6%)
ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ ต้นทุนก๊าซสูงกว่าคาด และความล่าช้าในการปรับค่า Ft เพื่อชดเชยต้นทุนเชื้อเพลิงที่สูงขึ้น ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบต่อสิ่งแวดล้อมจากการใช้เชื้อเพลิงฟอสซิล การบริหารจัดการพลังงาน การปล่อยก๊าซเรือนกระจกสูง และผลกระทบต่อชุมชนใกล้เคียง
Preview 4Q25: Core profit up QoQ, YoY
We expect core profit growth both YoY and QoQ in 4Q25, underwritten by wider SPP margin as gas costs declined more than the Ft rate, as well as higher service income, though this will be partially offset by higher SG&A expenses. The 2026 outlook remains positive on a continued widening in SPP margin and the startup of several new projects. We maintain our Outperform rating with a mid-2026 TP of Bt18.5 based on DCF valuation (WACC: 4.6%, terminal growth: 0.6%).
4Q25 core profit of Bt506mn expected, up 54.3% YoY and 22.3% QoQ. Backing the growth is improved SPP margin both YoY and QoQ, as gas costs declined more sharply than the Ft rate. Service revenue is also expected to increase by over Bt350mn, coming from Nakwol, as it is now over 70% complete, and the start of revenue from the ARECO project. These gains come despite a 20% YoY increase in SG&A expenses due to the restructuring of BGRIM JV employees into BGRIM Power. Net profit is projected at Bt596mn, down 24.2% YoY off a high base in 4Q24, when it booked an FX gain of Bt350mn vs. the expected FX loss of Bt50mn in 4Q25. However, net profit is still expected to rise 14.4% QoQ as a Bt140mn gain from the sale of land in 4Q25 will offset the Bt50mn FX loss. Full-year 2025 core profit is expected to reach Bt2.1bn, ~5% above our forecast due to higher-than-expected service revenue.
LNG prices down YoY, with prices edging up 1Q26TD. LNG price in the Japan/Korea marker (JKM) market rose to US$10.5/mmBTU (+0.8% MoM, -28.3% YoY) in Jan 2026 due to seasonal winter demand and geopolitical tension between the US and EU regarding Greenland. However, the Henry Hub gas price (a leading indicator for LNG prices) has dropped by 15% yesterday on market concerns over policy tightening by the candidate for the Fed chair (current chair’s term expires in May). We expect this to be positive for SPP margin of operators like GPSC and BGRIM, which benefit from lower gas costs. Note that Thailand imports 30–35% of its domestic gas consumption, which means the pool gas cost in Thailand should decline as well. We believe the downward pressure on BGRIM’s share price over the past 1–2 weeks was driven by a sharp rise in JKM prices.
Expect strong core earnings growth in 2026. We expect strong core earnings growth in 2026 on the back of contributions from the Nakwol 1 offshore wind farm (365MW, 49% stake, partial startup in 4Q25), the startup of ARECO Solar (65MW, startup in 4Q25), the full contribution from the NERH hydropower plant in the US (406MW, 25% stake, started contributing Jan 12, 2026), the Nakwol 2 offshore wind farm (375MW, 49% stake, startup in 4Q26), and Data Center Phase 1 (50MW, 40% stake, partial startup in 4Q26). We expect pool gas cost to decline to Bt290/mmBTU in 2026, in line with BGRIM and PTT estimates. We now forecast core earnings growth of 33.9% in 2026, the highest in the sector. Additionally, BGRIM is set to benefit from lower interest rates.
Valuation/recommendation. We maintain our Outperform rating with a mid-2026 TP of Bt18.5 based on a DCF valuation (WACC: 4.6%, terminal growth: 0.6%).
Key risks.Higher gas cost and adjustment of Ft rate to catch up with fuel cost. Key ESG risks are the environmental impact from its exposure to fossil fuels, energy management, high greenhouse gas emission, and nearby community impact.
Download PDF Click > BGRIM260203_E.pdf
