CPAXT - พรีวิว 4Q68: คาดกำไรลดลง YoY จากมาร์จิ้นที่อ่อนแอ

คาดกำไรสุทธิ 4Q68 ที่ 3.3 พันลบ. -16% YoY แต่ +78% QoQ หากไม่รวมค่าใช้จ่ายที่เกี่ยวข้องกับการควบรวมกิจการจำนวน 55 ลบ. ที่บันทึกใน 4Q67 กำไรปกติ 4Q68 จะอยู่ที่ 3.3 พันลบ. -17% YoY เนื่องจากอัตรากำไรขั้นต้นที่อ่อนแอและการหดตัวของ SSS ในธุรกิจ B2C จะไปหักล้างการขยายสาขาและการควบคุมค่าใช้จ่าย SG&A ต่อยอดขาย แต่ +78% QoQ จากปัจจัยฤดูกาล ทั้งนี้หลังจากจ่ายเงินปันผลงวด 1H68 ที่ 0.18 บาท/หุ้น เราคาดการณ์เงินปันผลงวด 2H68 ที่ 0.5 บาท/หุ้น

ยอดขาย 4Q68 ยอดขายน่าจะเติบโต 1% YoY จากการขยายสาขาช่วยชดเชย SSS ที่อ่อนแอ SSS ธุรกิจ B2B (ยอดขาย 93% มาจากประเทศไทย และ 7% มาจากต่างประเทศ) คาดว่าจะทรงตัว YoY (เทียบกับ +0.3% YoY ใน 4Q68) โดยยอดขายในกลุ่มผู้ค้าปลีกอาหารมีการเติบโต ขณะที่ยอดขายกลุ่มผู้บริโภคทั่วไปชะลอตัวลงจากโครงการคนละครึ่งพลัสในเดือนพ.ย.-ธ.ค. 2568 ท่ามกลางกำลังซื้อที่ยังคงเปราะบาง SSS ธุรกิจ B2C (ยอดขาย 81% มาจากประเทศไทย และ 19% มาจากมาเลเซีย) คาดว่าจะหดตัว 4% YoY ทั้งนี้ SSS ธุรกิจ B2C ในประเทศไทยเพียงอย่างเดียวคาดว่าจะลดลง 5% YoY เพราะได้รับผลกระทบจากฐานที่สูงในปีก่อนของยอดขายสินค้าที่ไม่ใช่อาหารจากโครงการดิจิทัลวอลเล็ต (สัปดาห์แรกของเดือนต.ค. 2567), การหยุดชะงักของยอดขายจากระบบขายออนไลน์ขัดข้องในเดือน ต.ค. 2568 (กระทบ SSS ประมาณ 1.5% ใน 4Q68), ผลลบต่อยอดขายจากโครงการคนละครึ่งพลัสในเดือนต.ค.-พ.ย. 2568 และบรรยากาศการจับจ่ายใช้สอยที่ซบเซาจากการไว้อาลัย เหตุการณ์น้ำท่วมภาคใต้ และความขัดแย้งบริเวณชายแดนไทย-กัมพูชาที่ตึงเครียดขึ้นใน 4Q68 อนึ่ง SSS ธุรกิจ B2C ในมาเลเซียเติบโตในระดับตัวเลขหลักเดียวระดับต่ำถึงกลาง YoY จากเงินอุดหนุนรายเดือนของรัฐบาลมาเลเซียสำหรับการซื้อสินค้าอุปโภคบริโภคตั้งแต่เดือนเม.ย.-ธ.ค. ท่ามกลางฐานยอดขายที่สูงในปีก่อนจาก calendar effect ช่วงตรุษจีน (ม.ค. 2568 เทียบกับ ก.พ. 2569)

มาร์จิ้น 4Q68 EBIT margin คาดว่าจะลดลง 50bps YoY อัตรากำไรขั้นต้นจากการดำเนินงานปกติ (ไม่รวมผลการปรับนโยบายบัญชีในธุรกิจ B2B ที่มีการจัดประเภทรายการส่งเสริมการขายจากซัพพลายเออร์ในรายได้อื่นมาลดต้นทุนขายตั้งแต่ 1Q68) มีแนวโน้มลดลง 25bps YoY (-10bps YoY ที่ธุรกิจ B2B จากสัดส่วนยอดขายสินค้าอาหารแห้งมาร์จิ้นต่ำที่เพิ่มขึ้นจากโครงการคนละครึ่งพลัส; -70bps YoY ที่ธุรกิจ B2C จากยอดขายสินค้าที่ไม่ใช่อาหารมาร์จิ้นสูงที่ลดลง เนื่องจากไม่มีโครงการดิจิทัลวอลเล็ตเหมือนช่วงเดือนต.ค. 2567 และยอดขายสินค้ากลุ่มสุขภาพและความงามมาร์จิ้นสูงที่ลดลงจากโครงการคนละครึ่งพลัสในเดือน พ.ย.-ธ.ค. 2568) อัตราส่วนค่าใช้จ่าย SG&A ต่อยอดขาย คาดว่าทรงตัว YoY โดยค่าใช้จ่ายธุรกิจ B2B ที่ลดลงถูกชดเชยด้วยค่าใช้จ่ายธุรกิจ B2C ที่เพิ่มขึ้น

แนวโน้มปี 2569 ตั้งแต่ต้นเดือนม.ค. จนถึงปัจจุบัน เราคาดว่า SSS ของ CPAXT จะอยู่ในระดับทรงตัว YoY ทั้งในธุรกิจ B2B และ B2C เทียบกับทรงตัว YoY ในธุรกิจ B2B และ -4% YoY ในธุรกิจ B2C ใน 4Q68 (ไม่มีผลกระทบจากฐานยอดขายที่สูงจากโครงการดิจิทัลวอลเล็ตในเดือนต.ค. 2567 และระบบขายออนไลน์ขัดข้องในเดือนต.ค. 2568) ด้วยเหตุนี้ เราจึงคาดว่ากำไร 1Q69 จะเติบโต YoY จากยอดขายและมาร์จิ้นที่ปรับตัวดีขึ้นทั้งธุรกิจ B2B และ B2C แต่จะลดลง QoQ จากปัจจัยฤดูกาล นอกจากนี้เรายังต้องติดตามความคืบหน้าโครงการ Habitat ที่จะเปิดในเดือนเม.ย. 2569 ปัจจุบันมีอัตราการเช่าพื้นที่ตามหนังสือแสดงเจตจำนงอยู่ที่ 40% สำหรับสำนักงาน และ 60% สำหรับพื้นที่พาณิชย์ (เทียบกับเป้าหมายที่ CPAXT ตั้งไว้ที่ 40% และ 85% ตามลำดับ ณ วันเปิดตัว) เราได้รวมผลกระทบเชิงลบต่อกำไรจากโครงการ Habitat ที่ 4% ในปี 2569 เข้ามาในประมาณการแล้ว ซึ่งมีความระมัดระวังกว่าที่ CPAXT ประเมินไว้ที่ -1-2%

ปัจจัยเสี่ยงที่สำคัญ คือ การเปลี่ยนแปลงนโยบายของรัฐบาลและกำลังซื้อ ความเสี่ยง ESG ที่สำคัญ คือ การบริหารจัดการพลังงานและของเสีย ผลิตภัณฑ์ที่ยั่งยืน (E) และการบริหารจัดการคุณภาพผลิตภัณฑ์ แนวปฏิบัติด้านแรงงาน และความเป็นส่วนตัวของข้อมูล (S)

Preview 4Q25F: Down YoY on weak margin

 

4Q25F core profit is expected at Bt3.3bn, -17% YoY from a weaker gross margin (B2B & B2C) and SSS (B2C) but +78% QoQ on seasonality. We cut our 2025F by 4%, factoring in weak SSS (B2B & B2C) and margin (B2C). In Jan to date, SSS is believed to have improved slightly to be flat YoY in B2B & B2C (vs flat YoY in B2B and -4% YoY in B2C in 4Q25F). The Habitat project (expected to dilute earnings slightly in 2026F) will be commercialized in April 2026. We will keep an eye on its ability to ramp up occupancy rate under Letters of Intent (LoI) to reach its target. We maintain NEUTRAL with a new mid-2026 DCF TP of Bt18.5 (WACC of 7.5%, LT growth of 1.5%) from Bt21.

4Q25F net profit estimated at Bt3.3bn, -16% YoY but +78% QoQ. Without the Bt55mn amalgamation expenses booked in 4Q24, 4Q25 core profit should come in at Bt3.3bn, -17% YoY as a weaker gross margin and SSS contraction in the B2C unit outpaced store expansion and controlled SG&A/sales, but +78% QoQ on seasonality. Following a 1H25 DPS of Bt0.18, we estimate the 2H25F DPS at Bt0.5.

 

4Q25F sales. Sales are expected to grow 1% YoY, with store expansion offsetting weak SSS. SSS at B2B (93% of sales in Thailand and 7% overseas) is set to be flat YoY (vs +0.3% YoY in 3Q25), with some growth in sales to food retailers amid lower sales to end-users from the Khon La Khrueng Plus program in November-December 2025 balancing overall fragile purchasing power. SSS at B2C (81% of sales in Thailand and 19% in Malaysia) is expected to contract 4% YoY. SSS at B2C in Thailand alone is estimated to fall 5% YoY, hit by last year’s high base from B2C non-food sales off the digital wallet (the first week of October 2024), sales disruption from a malfunction in its online sales system in October 2025 (slicing ~1.5% off SSS in 4Q25F), lower sales from Khon La Khrueng Plus in October-November 2025, and low consumption sentiment in 4Q25 from mourning, floods in the South, and the intensified Thai-Cambodian border conflict. B2C in Malaysia grew in the low to mid single digits YoY, aided by Malaysia’s monthly government subsidy for purchases of consumer goods from April to December 2025, amid last year’s high sales base from the calendar effect for Chinese New Year (Jan 2025 vs Feb 2026).

 

4Q25F margin. EBIT margin is expected to fall 50bps YoY. Organic gross margin (excluding a change in accounting treatment at B2B, reclassifying supplier promotions in other income as a deduction from cost of goods sold in 1Q25) will narrow 25bps YoY (-10bps YoY at B2B from a less favorable sales mix with more dry food sales from the Khon La Khrueng Plus; -70bps YoY at B2C from less high-margin non-food sales without the Oct 2024 digital wallet and lower high-margin health & beauty sales from the Khon La Khrueng Plus in November-December 2025). SG&A/sales will be flat YoY, with lower B2B expenses balancing more B2C expenses. 

 

2026F outlook. In Jan to date, we believe SSS has been flat YoY in B2B & B2C, vs flat YoY in B2B and -4% YoY in B2C in 4Q25F (off the high sales base from the digital wallet in October 2024 and the online sales system malfunction in October 2025). With this, we expect YoY growth in 1Q26F, with better sales and margin from B2B and B2C units, but a fall QoQ on seasonality. We will keep an eye on the progress of the Habitat project, which will be commercialized in April 2026. Occupancy rate based on LoI stands at 40% for office and 60% for commercial areas (vs CPAXT’s targets of 40% and 85% upon opening). We have conservatively factored in a 4% earnings dilution from the Habitat project in 2026F earnings, below CPAXT’s estimate of -1-2%.

 

Key risks are changes in government policies and purchasing power. Key ESG risks are energy & waste management, sustainable products (E) and product quality management, labor practices and data privacy (S).

 

Download EN version click >> CPAXT260116_E.pdf